Piek in enthousiasme

Het bekende Amerikaanse beleggingsblad Barron’s zag eind vorige maand in het halfjaarlijkse onderzoek bij 135 Amerikaanse institutionele investeerders het positivisme over aandelen naar een nieuwe piek stijgen.

Liefst 74% van de ondervraagden gaf aan enthousiast tot zeer enthousiast te zijn over de verwachte rendementen van aandelen. Nooit eerder in de ruim 20 jaar dat Barron’s deze enquête organiseert, lag dat cijfer zo hoog. Bij de antwoorden op de vraag naar de reden van dat blijvende enthousiasme voor aandelen, kwam er eentje heel vaak terug: ‘TINA’ of voluit ‘there is no alternative’. Investeerders zijn dus positief over aandelen, omdat ze de rest niet meer zien zitten.

Zowat alle Amerikaanse sentimentsindicatoren die wekelijks of maandelijks worden gepubliceerd, evolueren in steeds meer richting euforie. Dat is ook niet onlogisch, gezien het feit dat de bekendste Amerikaanse indexen, zoals de Dow Jones- en de Standard&Poor’s500-index, zich op nieuwe recordhoogten bevinden. De temperatuur op de aandelenmarkten stijgt richting het kookpunt. Wat een contrast met de situatie vier jaar geleden: de beurzen stonden in het voorjaar van 2009 op een dieptepunt en ook het enthousiasme omtrent aandelen was richting het vriespunt gezakt.

De hausse steunt op twee basispijlers: de bedrijfswinsten en de soepele monetaire politiek van de centrale banken. Daarover is zowat iedereen het eens. Neem een van die pijlers weg, en de klim is ten einde en een forse correctie wordt onvermijdelijk. Over de -naar onze smaak- erg hoge verwachtingen over de bedrijfswinsten en de houdbaarheid van de winstgroei hebben we het de voorbije weken al enkele keren gehad.

Tina de rug toekeren

Een minstens even belangrijke haussemotor is de kwantitatieve versoepeling van de centrale banken, met op kop de Federal Reserve. Die heeft in de hele westerse wereld een stevige financiële repressie op gang gebracht. De zeer lage rente maakt aandelen aantrekkelijk als alternatief. De zogenoemde ‘risicopremie’ (het verwachte rendementsverschil tussen aandelen en obligaties) pleit duidelijk in het voordeel van aandelen. Maar dat verhaal wordt vertekend door een kunstmatig lage rente. Zo kregen de meeste westerse landen de jongste jaren een of meer ratingverlagingen te verwerken, en toch is hun rente fors gedaald.

De introductie van het begrip ‘risicopremie’ in de financiële analyse is nog van vrij recente datum (1985), maar het wordt sindsdien vrij algemeen in de financiële wereld gebruikt. Ook en vooral als basis voor de ‘assetallocatie’: de verdeling van de te beleggen middelen over de verschillende beleggingsactiva, op de eerste plaats aandelen en obligaties.

Over de relevantie van die risicopremie stelt de Britse waarderingsexpert Andrew Smithers zich ernstige vragen in een dit jaar gepubliceerd rapport. Bekeken over de voorbije 200 jaar is volgens Smithers de risicopremie ongeschikt voor beslissingen over assetallocatie. Een belangrijk bezwaar is volgens hem dat de risicopremie voorbijgaat aan de mogelijkheid dat beide activa -aandelen en obligaties- overgewaardeerd kunnen zijn. Dat lijkt ons de toestand van vandaag: zowel obligaties als aandelen raken steeds meer overgewaardeerd door de extreme ingrepen van de centrale banken. Smithers suggereert in een zo’n situatie de nodige cash aan te houden. Met andere woorden: Tina de rug toe te keren voor het te laat is. Want die standvastigheid is er al honderden jaren. Alle beleggingen die overgewaardeerd zijn, ondergaan eerder vroeg dan laat een serieuze correctie.