Verdwijnen Berlusconi en Papandreou zal weinig verschil geven

De Italiaanse president Silvio Berlusconi neemt ontslag nadat de besparingsmaatregelen worden goedgekeurd door het parlement. Na de Griekse premier Papandreou is Berlusconi de tweede Europese staatsleider die het slachtoffer wordt van de eurocrisis.

Papandreou en Berlusconi verdwijnen van het toneel. Ten gronde zal dat weinig verschil geven. De top van 26/27 oktober deed de onzekerheid immers verder escaleren.
Europa leeft onder een nieuwe wetmatigheid. Naarmate de frequentie van Europese tops (eurotops) toeneemt, daalt het relatieve effect van de genomen maatregelen. De top van 26/27 oktober slaagde er letterlijk nog in om enkele uren de markten te kalmeren. Grote commotie rond Griekenland en in toenemende mate ook Italië zorgde binnen de kortste keren terug voor een tsunami van onzekerheid en argwaan.

In Griekenland lijkt er een regering van nationale eenheid te komen met niet langer George Papandreou als eerste minister, en in Italië lijken de dagen van Silvio Berlusconi nu echt wel geteld. Wie hoopt dat de verwijdering van beide heren echt soelaas zal brengen voor de kapseizende eurozone, zit er glad naast. De eurozone komt in alsmaar grotere nood als gevolg van structurele problemen en van nieuwe problemen die voortvloeien uit de beslissingen van 26/27 oktober jongstleden.

Gebrek aan politieke unie

Wat de structurele problemen betreft kunnen we kort zijn. Het gaat hier om enerzijds het gebrek aan politieke unie en aan afdoende flexibele arbeidsmarkten binnen de eurozone, en anderzijds de problematiek van de publieke financiën (nauw gekoppeld aan de problematiek van de banken). Aan retoriek en initiatieven ontbreekt het niet, maar heel concrete stappen naar reële verdere politieke integratie ontbreken en blijken alsmaar moeilijker inpasbaar in de vele nationale politieke agenda’s. Wat de publieke financiën betreft, ontbreekt het de meeste eurolanden aan geloofwaardige plannen om de schuldcurves om te buigen op een groei-vriendelijke manier.

Franse besparingen
Neem het Franse plan van gisteren. Samen met de maatregelen afgekondigd in augustus gaat het om 115 miljard euro waarvan hooguit 30 miljard euro reële besparingen, gespreid over vijf jaar. Voor het overige gaan Sarkozy en zijn premier Fillon voor belastingsverhogingen (en cosmetica) die de amechtige groei van de Franse economie hoe dan ook niet ten goede zullen komen. Zeker op het vlak van besparingen zijn de Franse plannen volstrekt onvoldoende voor een land waarvan het begrotingstekort nog altijd rond de 7 procent van het bbp hangt, en de schuld stilaan maar zeker naar de 100% van het bpp gaat.

De beslissingen van 26/27 oktober hebben de onzekerheid rond de monetaire unie verder opjegaagd. Vooral investeerders en beleggers – niet enkel speculanten maar ook gedegen instellingen als verzekeringsmaatschappijen en pensioenfondsen – kijken met toenemende scepsis naar het eurogegeven.

Drie elementen spelen daarbij een belangrijke rol:

– Ten eerste: de beslissing om private obligatiehouders te vragen om 50% van hun belegging te laten vallen (of werd dat toch binnenskamers opgelegd? …). Publieke instellingen met Grieks papier aan boord (ECB, IMF, …) doen die inlevering niet, al staan ze wel een verlenging van de looptijden toe. Deze opdeling heeft veel te maken met het feit dat politici in de sterke landen naar hun electoraat toe niet de boodschap willen geven dat zij voor Grieken en consoorten moeten betalen. De ongelijke behandeling van private en publieke beleggers zet hoe dan ook niet aan om in europapier te blijven.

– Ten tweede: de euroleiders proberen met alle mogelijke middelen te voorkomen dat de Griekse default een “credit event” wordt. In dat geval zouden immers houders van CDS-en (een Credit Default Swap is een verzekering aangegaan ter dekking van het risico van wanbetaling) immers compensatie van het geleden verlies kunnen claimen. Vermits Europese banken belangrijke uitschrijvers van CDS-en waren, en daarvoor ook vette premies binnenhaalden, zou het laten ontstaan van een credit event de al zo gehavende balansen van vele Europese banken verder uit de haak trekken.

Investeerders concluderen nu echter, en zeer terecht, dat een CDS-dekking eigenlijk geen dekking meer inhoudt en dat dus het risicovolle karakter van europapier verder is toegenomen. Wederom volgt dan het besluit dat europapier nog meer dan voorheen beter te mijden valt (en dus blijven de markten onder druk).

Ten derde: het stabiliteitsfonds (EFSF, later ESM) moet gaan functioneren als een verzekeringsvehikel dat, bijvoorbeeld, 20% van de nieuw uitgegeven schuld van landen als Italië en Spanje (en binnen afzienbare tijd Frankrijk?) garandeert. Dat is ongeloofwaardig. Defaults grijpen nooit plaats voor 20%. Het gaat altijd om 50% of meer. Dus leeft in de markten de vrees dat het fonds meegezogen zal worden in garanties die het fonds in de verste verte niet aankan. Wat een rustgevende garantie zou moeten zijn, wordt op die manier een onrustwekkende regeling (waar technisch overigens nog zowat alles moet voor worden uitgewerkt ).
En dan hebben we het nog niet over de onzekerheid die vandaag over het beleid van de Europese Centrale Bank (ECB) hangt. Onder het beleid van de nieuwe voorzitter, de Italiaan Mario Draghi, blijft de ECB interveniëren in de markten om onder meer de financieringskosten van de Italiaanse overheid niet helemaal door het dak te laten schieten. Net voor de top van 26/27 oktober kwam vanuit de Duitse Bundestag ‘loud and clear’ de boodschap dat de ECB moest stoppen met dergelijke interventies. Hoe lang blijven de Duitsers (en hun partners als de Nederlanders en de Finnen) rustig toezien op een afwijkend ECB-beleid?

Johan Van Overtveldt