EMU. De markt is cool

De aandelenmarkten reageren heel nuchter en pragmatisch op gebeurtenissen die gerelateerd zijn aan de EMU. Baten noch kosten van die EMU lijken veel indruk te maken op de markt, zo blijkt uit een studie.

In december 1991 werd het Verdrag van Maastricht ondertekend dat het pad naar een volledige Europese Monetaire Unie (EMU) vrij nauwgezet uitstippelde. Ook al omdat geen der ondertekenende politici in de gaten had dat West-Europa toen aan de vooravond van een zware recessie stond, was het entoesiasme rond dat Verdrag zeer groot. Op sociaal-ekonomisch vlak situeren de voordelen van Maastricht zich vooral op twee vlakken : enerzijds geringere wisselkoersrisico’s en anderzijds een verhoogde geloofwaardigheid van het anti-inflatiebeleid.

UITGANGSPUNT.

Deze twee EMU-voordelen konkreet gaan meten, is een zeer moeilijke opdracht daar de verwachtingen die daaromtrent leven op de markten en bij het publiek een doorslaggevende rol spelen. Filip Abraham van het Centrum voor Ekonomische Studiën (KU-Leuven) en Aileen Thompson van Carleton University hebben in een recente studie getracht deze verwachtingen in te schatten via een uitgebreide analyse van de evolutie van de aandelenmarkten in het zog van een aantal aan de EMU gerelateerde gebeurtenissen (*). Uitgangspunt bij deze analyse is dat de richting welke de aandelenmarkten op een bepaald moment uitgaan een goede indikatie geeft van de verwachtingen van beleggers en investeerders.

De zeven gebeurtenissen die Abraham en Thompson bekeken, kunnen in twee groepen worden onderverdeeld : enerzijds gebeurtenissen die verband houden met ratifikatie en anderzijds wisselkoerskrisissen. Tot de eerste kategorie behoren de ondertekening van het Verdrag van Maastricht zelf (december 1991), referendumperikelen in Denemarken (2 juni ’92), Ierland (18 juni ’92) en Frankrijk (20 september ’92) en tot slot de ratifikatie door het Britse parlement op 22 juli ’93.

De eerste wisselkoerskrisis deed zich voor in de week vóór het Frans referendum. Tijdens deze storm verliet het pond het Europees Monetair Systeem (EMS) op 16 september 1992. Een dag later gebeurde hetzelfde met de lire terwijl de peseta devalueerde. De tweede muntkrisis kwam in de zomer van 1993 tot ontwikkeling. In de laatste dagen van juli konden de Franse, Belgische, Spaanse, Portugese en Deense munten slechts via aanzienlijke renteverhogingen enigszins overeind gehouden worden. Op 1 augustus viel dan de beslissing om de fluktuatiemarges binnen het EMS open te trekken tot 15 %.

NUCHTERE REAKTIES.

De reakties die de aandelenmarkten te zien gaven bij elk van deze gebeurtenissen, vertonen onmiskenbaar een konstante. Filip Abraham : “De aandelenmarkten staan duidelijk kritisch en nuchter tegenover het koncept EMU. Zij nemen eerder een pragmatische korte-termijnvisie aan, maar staan toch wel met beide voeten op de grond. Zwaar klinkende politieke uitspraken en stemmingmakerij in de pers prikken ze klaarblijkelijk meteen door. “

Abraham en Thompson vinden weinig systematische evidentie voor de stelling als zou de EMU aanleiding geven tot belangrijke netto-baten of -kosten voor de individuele landen. De scherp negatieve reaktie van de Deense aandelenmarkt op de resultaten van het Deens referendum suggereert dat de markt ervan uitging dat lidmaatschap van de EMU konkreet voor Denemarken positieve gevolgen zou hebben gehad. De muntkrisissen daarentegen lokten belangrijke positieve reakties uit op bepaalde aandelenmarkten. Hieruit kan men afleiden dat de markt ervan uitging dat de EMU te duur zou uitvallen, toch zeker voor de landen wier munt onder spekulatief vuur kwam te liggen.

Aansluitend op het bovengaande valt tevens op dat bepaalde gebeurtenissen gewoon zonder reaktie bleven vanwege de aandelenmarkten. Dit was bijvoorbeeld en dat is toch erg verbazend het geval voor de ondertekening van het Verdrag van Maastricht zelf. Dit wijst erop dat de markten geen belangrijke ekonomische gevolgen zagen van die ondertekening en dat ze tevens niet meteen redenen onderkenden om hun verwachtingen te wijzigen.

Een laatste belangrijke konklusie betreft het feit dat de meeste gebeurtenissen het meest uitgesproken effekt hebben in het land waar ze zich afspelen. De grote uitzondering hierop is het Franse referendum dat ook op de aandelenmarkten van een aantal andere landen een signifikante invloed had. Meest voor de hand liggende verklaring hiervoor is dat het Franse referendum van groot belang was voor de EMU en haar globale toekomst. Wat van het Deense of het Ierse referendum bezwaarlijk kon beweerd worden.

JVO

(*) Filip Abraham en Aileen Thompson, Market Evaluation of a Monetary Union, paper voorgebracht op de konferentie “Robert M. Stern and his International Economic Legacy”, november 1994, Ann Arbor, Michigan.

FILIP ABRAHAM (KU-LEUVEN) “De markt laat zich niet misleiden door flou artistique. “