Energie-aandelen zijn nog steeds goedkoop.
Het aanbod van olie is groter dan de vraag, vooral door een lagere vraag uit Europa en de Verenigde Staten. Ook de zorgen over een mogelijke recessie, onlangs versterkt door de onrust in bankenland, hebben een negatief effect op de olieprijs.
Vraag/aanbod in voordeel
We verwachten dat de vraag naar olie later dit jaar weer zal toenemen. De heropening van China, na het opheffen van de coronamaatregelen, draagt daar in belangrijke mate toe bij. Ook een stijging van de vraag naar kerosine doordat er weer meer wordt gevlogen, zal de olievraag stimuleren. We denken dat de wereldwijde vraag tegen het einde van 2023 zal stijgen naar 102 miljoen vaten per dag, een record. Op dit moment bedraagt de vraag ongeveer 100 miljoen vaten per dag.
Aan de aanbodkant zien we een aantal beperkende factoren. Zo heeft het oliekartel OPEC+ een gecoördineerde productieverlaging doorgevoerd. In de VS groeit de productie van (schalie)olie minder hard doordat Amerikaanse oliebedrijven meer focussen op de vrije kasstroom en minder op groei. Ook hebben ze last van kosteninflatie. Ondanks de productieverlagingen is de wereldwijde reservecapaciteit (de extra capaciteit aan olie die nog opgepompt kan worden) met zo’n 3,5 miljoen vaten olie aan de lage kant. Al met al verwachten we dat bovenstaande ontwikkelingen een opwaarts effect op de olieprijs zullen hebben. Door het milde winterweer en energiebesparing door bedrijven en huishoudens, is de Europese gasvoorraad dit jaar bovengemiddeld goed gevuld. Daardoor is de gasprijs de afgelopen maanden fors gedaald.
Ook de lockdowns in China, waardoor het land minder vloeibaar aardgas (lng) nodig had, drukten de prijs. Niettemin verwachten we dat de Europese gasprijs op hogere niveaus blijft dan we de afgelopen jaren gewend waren. Doordat er nu veel minder gas uit Rusland binnenkomt, zal Europa met landen als China moeten concurreren op de markt voor lng. En doordat de gasprijs zo is gedaald ten opzichte van een jaar geleden, zal ook de industriële vraag naar gas in Europa weer toenemen na de dip van vorig jaar. Die industriële vraag lag deels stil door de hoge gasprijs.
Raffinaderijen en dienstverleners
Dat lijkt ons een gunstige evolutie voor de raffinaderijen, in het bijzonder de Amerikaanse. We verwachten dat de raffinagemarges, die raffinaderijen verdienen met het raffineren van ruwe olie tot bijvoorbeeld benzine, hoog blijven. De wereldwijde sluiting van raffinaderijen de afgelopen jaren, sancties op geraffineerde producten uit Rusland en onderhoud aan raffinaderijen dragen daartoe bij. Door de hoge marges kunnen raffinaderijen relatief veel kapitaal uitkeren aan de aandeelhouders. Dat doen ze voornamelijk door het inkopen van eigen aandelen. Een voorbeeld is Marathon Petroleum, dat sinds 2021 al meer dan 30 procent van de uitstaande aandelen heeft teruggekocht.
Daarnaast vinden we de dienstverleners aantrekkelijk. Dit zijn bijvoorbeeld bedrijven die metingen verrichten om olie te zoeken. Zij hebben een lastige periode achter de rug doordat jarenlang minder is geïnvesteerd. Ze hebben forse kostenbesparingen doorgevoerd en profiteren nu van toenemende investeringen. Nu de marktomstandigheden verbeteren, zien zij ook de winstmarges flink toenemen. Een voorbeeld van zo’n oliedienstverlener is Schlumberger. Een andere kanshebber is Chevron (zie blz.104).
Goedkope sector
Energieaandelen zijn niet duur. De koers-winstverhouding van de MSCI World Energy-index op basis van de verwachte winst in 2023 bedraagt 8. Voor 2024 is dat 9. Dat is fors lager dan de MSCI World en de laagste waardering van alle aandelensectoren. De break-evenpunten, het niveau van de olieprijs waarop de investeringen en de dividenden kunnen worden betaald uit de kasstroom, van de oliemajors, bedrijven als ExxonMobil en Shell, stijgen veelal wel ten opzichte van vorig jaar, maar liggen ver onder de huidige olieprijs. Zij kunnen dus relatief veel kapitaal aan de aandeelhouders uitkeren, in de vorm van een dividend of de inkoop van aandelen.
Door de lagere waarderingen hebben wij een voorkeur voor de Europese majors boven de Amerikaanse. We blijven AkerBP een uitstekende manier vinden om op een verwacht herstel van de oliesector in te spelen. Na een zeer sterk 2022 blijven de energieaandelen dit jaar achter. Maar de recente opleving zou weleens het begin kunnen zijn van een betere periode. Het belangrijkste risico voor het geschetste scenario is een wereldwijde recessie, waarbij de olie-en gasprijzen dalen, wat door de afnemende vraag aanleiding zou geven tot een inzakking van de raffinagemarges.
