WIE STOPwT BEURSGALOP?

Het feest op de beurzen blijft maar duren. In de Verenigde Staten zowel als in Europa sneuvelt record na record. Waarschuwingen van beleidsmensen als Alan Greenspan, voorzitter van de Amerikaanse centrale bank, de Italiaanse premier Prodi en onze eigenste Fons Verplaetse, gouverneur van de Nationale Bank, schijnen de koopdrift alleen maar aan te wakkeren.

Halen de aanhangers van de nieuwe economie dan toch hun gelijk? Klopt het inderdaad dat de klassieke balansen en verlies- en winstrekeningen van ondernemingen steeds meer een onderschatting laten zien van de reële waarde van bedrijven? Er zit, met het steeds grotere belang van de factor human capital in het ondernemingsgebeuren, zeker een grond van waarheid in die stelling, maar als brede verklaringsfactor van de aanhoudende beurshausse valt ze toch wat dun uit.

Gesprekken met analisten, institutionele beleggers en economen brengen een heel ander aspect aan de orde. Het probleem van de ” moral hazard” blijkt immers niet alleen relevant bij het vraagstuk van de Aziatische crisis en de rol van het Internationaal Monetair Fonds ( IMF) daarin (zie ook het omslagverhaal in Trends van 2 april 1998) maar is ook aan de orde in de beleggerswereld. Hier komt moral hazard erop neer dat beleggers, en dan zeker de grotere, blijven kopen omdat ze ervan uitgaan dat áls het fout loopt, de overheid toch tussenbeide komt om een heuse crash en de bijbehorende zware verliezen voor beleggers te vermijden.

In dat verband stellen meer en meer waarnemers dat de prompte reactie van de Amerikaanse monetaire autoriteiten op de beurscrash van oktober 1987 te “soepel” is geweest. Die crash heeft de beleggers niet genoeg pijn gedaan, met als gevolg dat ze zich vandaag te weinig risico-bewust gedragen, zo kan men de analyse samenvatten. Enige voorzichtigheid dringt zich bij dit soort argumentatie wel op, omdat de monetaire autoriteiten in zulke momenten op het slappe koord moeten dansen. Degenen die vandaag – terecht overigens – jammeren over het moral hazard-probleem, zouden allicht ook moord en brand schreeuwen als bij een forse terugval van de beurzen de monetaire autoriteiten al te lang zouden dralen om die val te counteren, vooral via verstrekking van voldoende liquiditeiten in de markt. De kans op een brede en diepe terugval inzake productie en tewerkstelling wordt dan immers, naar het spookbeeld van de jaren dertig, zeer reëel.

Het is vandaag echter niet alleen de stormachtige gang van zaken op de beurzen die de autoriteiten zorgen baart. Er doet zich in enkele landen van de Europese Unie een bijna even opmerkelijke evolutie voor in de vastgoedsector. Asset price inflation heet het in het Angelsaksische jargon. Traditioneel vormen uit de pan swingende immobiliënprijzen een teken aan de wand voor oververhitting van de economie met daaropvolgend vaak een zeer diepe val van de economische activiteit. In landen als Zweden en Japan weten ze daar op basis van hun ervaringen van de jongste jaren alles van.

De bouw- en immobiliënboom situeert zich nu vooral in landen als Nederland, Spanje, Ierland en Finland. In deze landen dringt zich een verhoging van de rentevoeten op, maar die is dan weer helemaal niet aan de orde in het conjunctureel nog altijd kwakkelende Duitsland (zie ook Tweespraak, blz. 5). Vermits we onvermijdelijk op weg zijn naar een eengemaakt monetair beleid voor de lidstaten van de Economische en Monetaire Unie ( EMU), zal er dus gekozen moeten worden. In het kader van die EMU gaan de rentevoeten immers overal naar beneden of overal naar boven. Differentiatie behoort dan niet meer tot de mogelijkheden.

Om zulke netelige beleidssituaties toch enigszins te verhelpen, gaan opnieuw meer en meer stemmen op om naar een actiever anticyclisch budgettair én reglementerend beleid te gaan. Zo wint in de Skandinavische landen de visie veld dat, ter afremming van de boom-bust-cycle in de immobiliën, de overheid zou moeten overgaan tot de invoering van een extra-belasting, bijvoorbeeld in de vorm van verhoogde registratielasten, op speculatieve transacties in de vastgoedsector. Hoe mooi de idee ook oogt op papier, de praktische implementatie ervan brengt grote problemen mee. Timing en definitie zijn daarvan de belangrijkste twee. In de periode tussen het moment waarop zich zo’n maatregel opdringt en het moment waarop die dan echt van kracht wordt, kan reeds een hele omslag in de conjunctuur hebben plaatsgegrepen, met als risico dat die conjuntuurbeweging dan nog verscherpt wordt in plaats van uitgevlakt. Wat het aspect “definitie” betreft, ligt het probleem voor de hand: tussen normale zakelijke transacties en 100% speculatieve deals ligt een brede grijze zone.

Uiteindelijk valt niet te miskennen dat er vroeg of laat een correctie van de beursevolutie en de prijsontwikkeling in enkele sectoren zal optreden. De kans is groot dat die correctiebeweging één van de eerste grote uitdagingen zal vormen voor de in mei van dit jaar operationeel wordende Europese Centrale Bank ( ECB). Ook daarom valt het bijzonder te betreuren dat de topbenoemingen bij die ECB zo’n moeilijke politieke bevalling blijken te zijn (zie ook Inside, blz. 10).

Johan Van Overtveldt