SUEZ IS KARIKATUUR. Casino de Paris

De ziekte van Suez is de ziekte van het Franse kapitalisme. Huwelijksbedrog en staatsraison zijn de normen. Theo Vermaelen

van Insead analyzeert “le capitalisme hexagonal”.

Locatie : Fontainebleau.

“Vergeet niet dat de rechtse regering van Alain Juppé stelselmatig over de schouders blikt naar Jean-Marie Le Pen van het Front National en diens pleidooi voor la préférence nationale. Ondanks de beloften en plannen van de ploeg Juppé is de politieke druk om niets te wijzigen aan het Franse topbedrijfsleven dat een belangrijk element is van de Franse identité nationale zeer sterk. Als Alain Juppé de deuren opent voor een sterke vernieuwing en voor buitenlandse invloed die niet gebreideld is door l’état français schept hij een politiek probleem, ” zegt Theo Vermaelen, professor bedrijfsfinanciën aan Insead, de knapste zakenschool van Europa. Een belangrijk deel van het professorenkorps is Vlaams. Theo Vermaelen, ex-lovaniensis, doceert sedert 1987 op de campus in de jachtwouden van de Franse koningen.

Ziet Theo Vermaelen een trendbreuk in de Franse traditie van vennootschapsbestuur ? “Uit drie waarnemingen, Navigation Mixte, Suez en PPR, kan je geen algemeen geldende besluiten trekken. Echter, Frankrijk moet veranderen, dat is wel duidelijk. Het dient weg te vluchten van zijn twee eeuwen oude Colbertisme in het ekonomische en politieke leven, ” reageert hij. Jean-Baptiste Colbert was minister in de regering van Louis XIV. De vader van het Colbertisme legde de nadruk op het belang van de koning en van de staat bij het bevorderen van industrie en handel. Dat is nog steeds de leer van de Franse staat en de Franse elite, ervaart Theo Vermaelen : “De staat blijft de grote ondernemingen beschermen door in het verleden invoertaksen te heffen, of vandaag zijn algemene steun, bijvoorbeeld bij vijandige overnames. Iedereen beaamt dit uitgangspunt, zowel links als rechts. De nieuwe PS-leider, Lionel Jospin, meldde dat hij nooit in zijn leven een aandeel kocht. Een achterhaald bewijs van zijn socialistische zuiverheid. Rechts in Frankrijk zweert dan weer bij de noyaux durs. De kernen van vaste aandeelhouders, officieel of tersluiks geïnspireerd door l’état, die samen de macht delen. “

De Franse overheid blijft zich verzetten tegen raids op de privé- en publieke kroonjuwelen. De privatizering van Usinor-Sacilor, de grootste Europese staalonderneming, is een voorbeeld. Daar worden meteen Franse vaste aandeelhouders (Cogéma, EDF, Air Liquide) aangesteld die de onderneming door een “aanpassingsperiode” moeten loodsen. “De grootste dubbelzinnigheid en woordenkramerij bestaan. De lange termijn wordt opgeofferd aan de korte termijn. De vorige premier, Balladur, schrapte alle herstruktureringen net voor de verkiezingen. President Chirac zegt te zullen strijden tegen de werkloosheid, dus zal ook hij de ombouw van het Franse kapitalisme bemoeilijken. Door de herstrukturering van het Franse financiële leven en de Franse ondernemingen ontstaat, zeker in de eerste faze, werkloosheid. Nooit zal hier geherstruktureerd worden zoals in de VS, en die spijtbetuiging kan anti-sociaal klinken maar is het niet. Herstruktureren is een korte pijn als ze tijdig en verstandig wordt aangepakt. Wie ingrepen uitstelt, maakt de sanering en de verdere opbloei altijd maar moeilijker, ” is de mening van Theo Vermaelen.

Waarom doet geen buitenlandse groep een bod op Suez om de opgepotte waarde van deze holding vrij te maken en nuttiger in te zetten ? Theo Vermaelen : “De buitenlandse aandeelhouders weten zeer goed dat hun maneuvreerruimte in Frankrijk ontzettend beperkt is. Er zullen veel veranderingen in de mentaliteit en de reglementeringen moeten volgen voor een buitenlandse belegger de Franse Haute Finance kan betrouwen. “

De aandeelhouder leidt het bestaan van een wezel op het Europese vasteland. Hij wil niet gezien en niet gekend zijn. Niemand zoekt naar aandelen op naam en door de voorkeur voor anonimiteit geeft de aandeelhouder een deel van zijn macht op. De onzichtbaarheid heeft een fiskale motivering. “Bij de Franse privatizeringen wil de staat geld inkasseren zonder de kontrole op te geven. Dat is geen privatizering. De doelstelling van de geprivatizeerde onderneming wordt niet de opbrengstmaximalizering. De regering wil de staatskontrole behouden zonder de verantwoordelijkheid voor de toekomstige cash flow te dragen. Zij spekuleert erop dat de Franse beleggers dat dupespel niet doorhebben. De staat kan zijn participatie aan een té hoge prijs verkopen. Het publiek is het slachtoffer, ” klaagt Theo Vermaelen aan.

De studie over le gouvernement d’entreprise van Marc Viénot en de regeringsteksten over de stichting van pensioenfondsen ziet ook Theo Vermaelen. Hij vindt dit positief maar twijfelt of de diepgewortelde Franse afkeer van de rechten van de aandeelhouders zal toelaten om het huidige conformisme te doorbreken. De Franse kapitaalvervlechting is opgezet om zich te beschermen, tegen de overige reuzen en tegen de kleine aandeelhouders. Vermaelen noemt het een gijzelnemerssysteem op zijn middeleeuws. Men wisselt onder mekaar de aandelen uit niet om te stimuleren, maar om door wederzijdse kontrole een wederzijdse afdreiging te institutionalizeren. Met een teveel aan cash zal onderneming X niks ondernemen tegen onderneming Y. “Door de kruisparticipaties worden de konflikten vooraf gladgestreken, aseptisch gemaakt, ” beweert Theo Vermaelen.

INSEAD.

De jonge Insead-prof studeerde aan de KU-Leuven bij Lambert Van Thienen, in Vancouver en in Chicago waar hij zijn Ph.D. behaalde. Theo Vermaelen onderzoekt onder meer de band tussen vennootschapsfinanciering en de beurs. Is de beurs een goede seismograaf van zichtbare en onzichtbare bevingen ? Behaal je een voordeel door regulier of onregulier verworven voorwetenschap (insider trading) ?

Theo Vermaelen ziet twee fundamentele én tegenstrijdige opvattingen over het oogmerk van ondernemingen. De eerste opvatting is de voorrang bij de kreatie van rijkdom aan een maximale opbrengst (waarde) voor de”stakeholders”. De stakeholders zijn de werkgever, de werknemers, de aandeelhouders, de gemeenschap, de ambtenaren, de politici. Allen dus die een belang hebben, of menen te hebben, in de resultaten van de onderneming. Theo Vermaelen : “De voorrang van de maximale opbrengst voor de “stakeholders” kan meebrengen dat je produceert aan hogere kosten dan je konkurrent, om bijvoorbeeld de sociale vrede te masseren. Dit is ekonomisch haalbaar mits bijvoorbeeld een hogere produktiviteit. Echter, kan dit model overleven in een wereldekonomie met een grotere internationale wedijver en een steeds snellere informatiestroom ? “

De tweede opvatting is de maximale opbrengst voor de “shareholders”, de aandeelhouders. “Dit is Amerikaans, zeggen de Europese critici met dichtgeknepen neus, ” zucht Theo Vermaelen. In zijn kursus vraagt hij wat het eerste oogmerk is van een onderneming. Na gepieker is overleven het antwoord van de Europese studenten. Theo Vermaelen : “Als ik die vraag stel aan Amerikaanse studenten is hun prompte antwoord waarde scheppen voor de aandeelhouders. Op de ranglijst van Europeanen staat dit pas op de vijfde plaats. De bestreving naar value creation ontbreekt in kontinentaal Europa. Dat is de kern van ons ekonomische probleem. “

Benoît Leleux, een Waalse Insead-student van Theo Vermaelen, bestudeerde de evolutie van de aandelenkoers na de intrede in het bedrijf van een Franse holding. Resultaat ? De koers zakt lichtjes. “In de VS is de entree van een financiële groep, van een nieuwe aandeelhouder, een teken dat de zaak een zweepslag zal krijgen, een shake-up, en de koers stijgt, ” zegt Theo Vermaelen.

Suez was voor GMB een white knight, de redder in nood tegen de pomperijen van de black knight, Carlo De Benedetti. “Voor de kleine aandeelhouders is het slecht dat er een witte ridder is, ” zegt Vermaelen. En fundamenteler. “Wordt het geld van GMB in een volgende faze niet verkwanseld binnen de Suez-familie ? Ik vrees nog steeds dat cash van GMB zal vloeien naar de putten vanSuez. Het is beter die cash weg te trekken uit Parijs. Bij de Belgische dochter van Suez is er evenmin een kreatie van waarde. In 1987 stond de beurskoers van GMB rond 2500 frank en dat is vandaag nog steeds zo. “

De kern heet voor Vermaelen : het ekonomische nut van ondernemingen : “Men mag toch veronderstellen dat ze als oogmerk hebben meerwaarde te scheppen voor hun geldschieters, voor hen die het risico nemen. Dat is ook nuttig voor de stakeholders, zonder dat dit uitdrukkelijk wordt nagestreefd. De Europese holdings hebben een zeer lage beurskoers. Een minderwaardering van 25 % heet al een sukses, 30 à 40 % komt vaker voor. Dus, dertig tot veertig procent lager dan de break-up value van die holding. Als de holding in onderdelen verkocht wordt, duikt meteen meerwaarde op. In Europa zijn de holdings op één uitzondering na, het Britse Hanson Trust, beleggingsfondsen met hoge beheerskosten. Hun ekonomische logika is zoek”.

FRANS CROLS

THEO VERMAELEN (INSEAD) “In Europa zijn de holdings beleggingsfondsen met hoge beheerskosten. Hun ekonomische nut ligt niet voor de hand. “

TWEE KONGLOMERATEN De Franse supergroepen bereiken een graad van inteelt die remmend wordt.