Telenet ontgoochelt aandeelhouders

Toen het management van Telenet vorig jaar aankondigde dat het de balansstructuur wou optimaliseren (lees: meer schulden aangaan), wekte het de verwachting dat het telecombedrijf een superdividend zou uitkeren. Nu dat er niet komt, reageren de beleggers ontgoocheld.

Onder de vorige topman, Duco Sickinghe, verwende Telenet zijn aandeelhouders met gulle dividenden en kapitaalverminderingen. Wat dat betreft, zaten de Telenet-beleggers de voorbije vijf jaar op droog zaad. Maar onder het bewind van de huidige topman, John Porter, werd het aandeel wel de helft duurder, dus reden tot klagen is er hoegenaamd niet.

Toch overschaduwde het nieuws dat er voorlopig dus geen dividend komt, het volledige jaarrapport. De geplande aandeleninkoop ten belope van 75 miljoen euro kon de gemoederen niet bedaren. Telenet stelde voor zichzelf een schuldpositie van 3,5 tot 4,5 keer de bedrijfskasstroom of ebitda voorop. Dat is ruim onder de afspraken met de schuldeisers. Na het einde van het derde kwartaal was de schuld teruggevallen tot 3,1 keer de ebitda. De integratie van het overgenomen Base verloopt voorspoedig, zodat een hogere schuld middelen zou vrijmaken voor andere doeleinden.

Waarom dan toch geen dividend? Ten eerste neemt niet het management van Telenet de beslissingen, maar wel dat van zijn hoofdaandeelhouder Liberty Global. Een mogelijke reden is de onzekerheid over de impact van de belastinghervorming in de Verenigde Staten. Ten tweede is er de toenemende twijfel in de sector over het bedrijfsmodel dat de meeste telecomspelers hanteren. Het voorbije decennium was het de mode met goedkoop geld overnames te doen en die met de kasstromen af te betalen. Dat loopt niet altijd goed af, wat de recente onrust rond de Franse kabelgroep Altice illustreert. Daarom zijn Telenet en vooral Liberty er ineens niet meer zo zeker van dat het verder oprekken van de balans wel zo’n goed idee is. Ten derde hanteert Telenet voortaan ook een striktere schuldendefinitie. De groep maakt gretig gebruik van vendor financing, een systeem waarin telecomapparatuur kan worden betaald met leverancierskredieten die tot 1 jaar kunnen oplopen. Tot nog toe werden die kredieten niet bij de schulden opgeteld, maar voortaan zal dat dus wel het geval zijn. Door die striktere omschrijving stijgt de schuldgraad ineens naar 3,9 keer de ebitda, wat wel binnen de vooropgestelde marges is.

Telenet boekte in 2017 een omzetstijging van 4 procent naar 2,53 miljard euro. Wanneer de overnames van SFR Belux en Base, en de verkoop (Ortel) van activa worden meegerekend, bedroeg de groei 1 procent. Het vermelden waard is dat intussen meer dan 90 procent van de mobiele klanten overgeschakeld is naar het eigen netwerk. Dankzij lagere kosten steeg de ebitda met 6 procent naar 1,2 miljard euro. Onder meer door lagere rentelasten kwam de vrije kasstroom met 381,8 miljoen euro (+44%) boven de verwachtingen uit. Voor 2018 mikt Telenet op een vrije kasstroom van 400 tot 420 miljoen euro. De groepsomzet zal per saldo gelijk blijven, terwijl de ebitda met 7 tot 8 procent zal groeien. De markt beoordeelde die prognoses als eerder teleurstellend.

Conclusie

Operationeel kan Telenet weinig worden aangewreven. De omzet en de winstgevendheid lagen in lijn met de verwachtingen, terwijl de kasstromen zelfs hoger uitkwamen. Wat het dividend betreft, is uitstel geen afstel, maar op korte termijn overheerst wel de ontgoocheling. Maar ook los van dat dividend vinden we Telenet, gezien de beperkte groei, pittig gewaardeerd. De kans is daarom groot dat er de komende maanden nog wat extra lucht ontsnapt uit de koers.

Advies: verkopen

Risico: gemiddeld

Rating: 3B

Koers: 57,7 euro

Ticker: TNET BB

ISIN-code: BE0003826436

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 6,8 miljard dollar

K/w 2017: 59,5

Verwachte k/w 2018: 34,5

Koersverschil 12 maanden: +16 %

Koersverschil sinds jaarbegin: -1%

Dividendrendement: –