Is het bod op Volker Wessels voldoende hoog?

Ik vind het openbaar bod van de familiale holding Reggeborgh op VolkerWessels te laag. Wat is jullie advies?

Koninklijke VolkerWessels is na Koninklijke BAM het grootste Nederlandse bouwbedrijf. Ze boekten in 2018 respectievelijk 5,9 en 7,3 miljard euro omzet. De groep ontstond in 1997 uit een fusie van Kondor Wessels en Volker Stevin. In 2003 haalde de familie Wessels via het investeringsvehikel Reggeborgh VolkersWessels van de beurs na een geslaagd uitkoopbod dat de onderneming op 680 miljoen euro waardeerde. In 2007 verkocht Reggeborgh 42,5 procent van de aandelen aan CVC Capital Partners. Maar in twee stappen kocht de familie in 2012 en 2013 de volledige participatie van CVC terug.

Dat bleek de voorbode voor een nieuwe beursgang in mei 2017, waarbij Reggeborgh 35,2 procent van de aandelen naar de beurs bracht. De uitgifteprijs van 23 euro waardeerde VolkerWessels op een stevige 1,84 miljard euro. Oorspronkelijk was het plan om op termijn nog meer aandelen te verkopen, maar na een piekkoers te bereiken van 26,75 euro in augustus 2017 ging het daarna vooral bergaf. De Nederlanders boekten 115 miljoen euro verlies op een groot Nederlands project, en de kernmarkten Nederland (veel vergunningsproblemen door onzekere stikstofnormen) en het Verenigd Koninkrijk (brexit) kennen heel wat onzekerheid. De bedrijfskasstroom (ebitda) schommelt al jaren tussen 200 en 250 miljoen euro (199 miljoen in 2018 of 3,4% ebitdamarge), en de nettowinstmarge fluctueert omtrent 2 procent.

Aangezien de familie het belang niet verder wilde afbouwen tegen te lage prijzen genoot het opnieuw verwerven van de volledige controle de voorkeur. Reggeborgh lanceerde daarom op 29 oktober 2019 een bod in cash van 21,75 euro per aandeel, dat op 12 november werd verhoogd tot 22,2 euro (inclusief een interim-dividend van 0,28 euro dat op 27 november werd uitbetaald), een premie van 25,4 procent. Tegen de biedprijs en inclusief dividenduitkeringen bedraagt het rendement sinds de beursgang een bescheiden 6,84 procent. Dat is 15,4 procent minder goed dan de AEX ( de grootste Nederlandse beursindex) over dezelfde periode, maar wel aanzienlijk beter dan de twee grootste concurrenten: BAM (-68,72%) en Heijmans (-21,88%). Tussen het moment van de aankondiging op 29 oktober en de lancering van het openbare bod op 24 december breidde Reggeborgh zijn belang al uit van 63,9 naar 71,96 procent. Het bod loopt tot 28 februari en is geslaagd als Reggeborgh 95 procent van de aandelen in handen krijgt. Die limiet kan verlaagd worden naar 85 procent.

Het lijdt geen twijfel dat er een vorm van opportunisme in het bod zit, maar anderzijds is er de vaststelling dat het aandeel op eigen kracht in lijn met de sector zwak presteerde. Als het bod mislukt, zien we de koers minstens 25 procent terugvallen. In het weinig waarschijnlijke geval dat een beperkt gedeelte van de aandelen beursgenoteerd blijft, zien we geen opwaarts potentieel. We zouden dus ingaan op het bod. De opbrengst kan u herinvesteren in een meer gediversifieerde groep zoals CFE of Boskalis waarin we wel meer opwaarts potentieel zien.