Kazatomprom: uraniumkampioen of geopolitiek mijnenveld?

Kazatomprom is ‘s werelds grootste uraniumproducent en levert tegen de laagste kosten in de sector. Het aandeel is goedkoop, kernenergie zit in de lift, en de vraag naar uranium stijgt. Maar wie investeert, moet ook oog hebben voor de risico’s: toenemende Chinese invloed, governance-uitdagingen en operationele onzekerheden.

Recent nieuws onderstreept hoe dynamisch de situatie rond Kazatomprom is. Het bedrijf tekende zijn eerste contract om uranium te leveren aan Zwitserse kerncentrales, een belangrijke stap richting diversificatie. Tegelijk verkoopt de Russische partner Uranium One zijn belang in de joint venture Zarechnoye aan een dochteronderneming van het Chinese Snurdc. Kazatomprom verwacht dat Chinese partijen ook de Russische belangen in twee andere joint ventures zullen overnemen.

Rusland verdwijnt uit de Kazachse uraniumsector, terwijl China zijn grip vergroot. “China heeft al lang contracten met Kazatomprom, maar het bedrijf heeft altijd gecommuniceerd dat het diversificatie nastreeft”, zegt Boris Cukon, investment manager van European Capital Partners en grondstoffenanalist. “Het blijft dus ook het Westen bevoorraden.”

Toch is de vraag hoe lang dat houdbaar blijft.

China wint terrein, Rusland verdwijnt

Kazachstan is al jaren een cruciale speler in de wereldwijde uraniumvoorziening. In 2023 leverde het land 11.337 ton uranium aan China, bijna de helft van Kazatomproms jaarproductie. Met de recente overname van Russische belangen in Kazachse uraniumprojecten vergroot China zijn controle over de productie en de afzet. “Tenzij Kazatomprom ons allemaal recht in het gezicht liegt, willen ze hun klantenbestand breed houden”, zegt Cukon. “Maar de vraag is: hoe lang kunnen ze dat volhouden als China steeds meer controle krijgt?”

De eerste Zwitserse deal lijkt een poging om nieuwe markten aan te boren en te vermijden dat Kazatomprom volledig afhankelijk wordt van Chinese afname. Ondertussen verliest Rusland zijn grip op de Kazachse uraniummarkt. Uranium One was een belangrijke Russische partner van Kazatomprom, maar trekt zich nu volledig terug.

“China heeft zo’n sterke aantrekkingskracht, zowel door zijn nabijheid tot Kazachstan als door de enorme vraag, dat steeds meer uranium naar het oosten stroomt”, zegt Benjamin Godwin, partner bij Prism Strategic Intelligence.

De impact voor Kazatomprom is dubbel: enerzijds minder Russische invloed en minder risico op sancties, anderzijds groeiende afhankelijkheid van China.

Corporate governance: zwakke schakel?

Kazatomprom is een beursgenoteerd bedrijf, maar met een eigendomsstructuur die vragen oproept over corporate governance. Het Kazachse staatsinvesteringsfonds Samruk-Kazyna bezit 63 procent van de aandelen, terwijl het ministerie van Financiën nog eens 12 procent in handen heeft. Hoewel het bedrijf operationeel zelfstandig functioneert, is het duidelijk dat de overheid een sterke invloed kan uitoefenen.

Cukon wijst erop dat governance in het verleden een probleem is geweest: “Er is een periode geweest waarin leden van het management van de ene positie naar de andere schoven, of gewoon verdwenen. Dat gaf een bedenkelijke indruk.” Volgens hem is de situatie inmiddels gestabiliseerd, maar blijft het iets waar beleggers rekening mee moeten houden.

“Ik heb het gevoel dat het nu allemaal gekalmeerd is”, zegt Cukon. “Maar als je hier instapt, weet je dat je in een volatielere omgeving belegt dan bij een Cameco.”

Spotgoedkoop

Ondanks die risico’s blijft Kazatomprom een van de goedkoopste uraniumaandelen op de markt. “Het noteert tegen ongeveer acht keer de verwachte winst en 5,5 keer de ebitda”, zegt Cukon. “De balans is supergezond, met meer dan 300 miljoen dollar netto cash. Als de verwachte groei uitkomt, is dit aandeel gewoon spotgoedkoop.”

Die lage waardering is deels te verklaren door het geopolitieke risico, maar ook door Kazatomproms voorzichtige productiebeleid.

‘Als uranium ooit naar 200 dollar per pond gaat, zal Kazatomprom een explosie van ebitda zien’

Boris Cukon (European Capital Partners)

Value over volume

Kazatomprom hanteert al jaren een value-over-volumestrategie, wat betekent dat het bedrijf niet de markt wil overspoelen met uranium. Dat zou kunnen wijzen op een bewuste prijsdiscipline, maar Cukon ziet het ook als een overblijfsel van de lange berenmarkt na Fukushima.

“Kazatomprom en Cameco zijn door een extreem lange berenmarkt gegaan”, zegt hij. “Dat trauma zit diep. Geen van beiden wil de markt nog overspoelen.” Toch is er een verschil met Cameco, dat sneller productie opschaalt, nu de uraniumprijs stijgt. Kazatomprom blijft voorzichtiger, mede door structurele productievertragingen.

Begin 2024 moest Kazatomprom zijn productiedoelstellingen neerwaarts bijstellen door aanhoudende zwavelzuurtekorten en vertragingen bij nieuwe mijnen. “De zwavelzuurproblemen zijn tijdelijk, maar blijven een rem op de korte termijn”, zegt Cukon. “Pas als hun eigen fabriek draait, is dat volledig opgelost.”

Om dat probleem structureel aan te pakken, bouwt Kazatomprom een eigen zwavelzuurfabriek, die tegen 2027 operationeel zou moeten zijn. Tot die tijd blijft het bedrijf kwetsbaar voor verstoringen van de aanvoerketen.

Koopkans?

Kazatomprom biedt beleggers een unieke kans om te investeren in een producent met de laagste productiekosten in de sector. De lage waardering maakt het aandeel aantrekkelijk, maar de governance- en geopolitieke risico’s zijn reëel.

“Ik zou een mandje maken met Sprott Physical Uranium Trust, Yellow Cake, Cameco en Kazatomprom”, zegt Cukon. “Die laatste mag daarin minder zwaar wegen, omwille van het geopolitieke risico.”

Wie puur op de waardering afgaat, kan Kazatomprom vandaag spotgoedkoop oppikken. Maar wie liever minder geopolitieke onzekerheid in zijn portefeuille heeft, kan beter kijken naar Noord-Amerikaanse uraniumspelers.

Aantrekkelijk, maar met bijsluiter

Met de huidige uraniumprijs rond 65 dollar per pond, blijft Kazatomprom een goedkope producent met een enorm cashflowpotentieel als uranium verder stijgt. Maar het blijft een belegging met risico’s.

“Als uranium ooit naar 200 dollar per pond gaat, zal Kazatomprom een explosie van ebitda zien”, zegt Cukon. “Inzake de fundamentele vraag- en aanbodverhoudingen zie ik bij de bekende grondstoffen namelijk geen sterkere casus dan bij uranium.”

Voor langetermijnbeleggers met een hoge risicotolerantie biedt Kazatomprom sterk rendementspotentieel. Voor wie liever stabiele en politiek voorspelbare uraniumproducenten kiest, is een mandje met meerdere spelers een verstandiger optie.

Lees ook: