Oliesector bereikt de koersbodem

Het heeft lang geduurd, maar de bodem zou nu toch bereikt kunnen zijn voor de oliesector.

De olieprijs kwam de jongste jaren regelmatig in de internationale pers. In 2015 zakte de prijs van het ‘zwarte goud’ haast elke dag naar nieuwe dieptepunten. Tussen het najaar van 2014 en begin 2016 dook de olieprijs van 115 naar 28 dollar per barrel (vat van 159,24 liter) Noordzee-olie (Brent). Het was de start van een traumatische periode voor de oliesector in het algemeen en de oliedienstenbedrijven in het bijzonder. Het heeft lang geduurd, maar de bodem zou nu toch bereikt kunnen zijn.

Fors op en neer

Op 30 november 2016 beslisten de leden van de organisatie van de olie-exporterende landen OPEC voor het eerst in decennia de dagelijkse productie met 1,2 miljoen vaten te verlagen. Ook elf niet-OPEC-leden, waaronder Rusland, lieten hun productie met ruim 500.000 vaten zakken. Dat ‘historische’ akkoord betekende de ommekeer voor de olieprijs. De prijs van een vat Brent-olie steeg in twee jaar van 45 naar bijna 85 dollar. En zoals dat vaak gaat, begonnen de meesten de opwaartse lijn door te trekken. Traders en specialisten spraken voor het eerst sinds 2015 opnieuw over prijzen van 100 dollar per vat.

De realiteit zag even anders uit. De productiebeperking werd tijdelijk afgezwakt, om de terugval in de olie-export van Iran op de vangen. Die laatste was een gevolg van een Amerikaanse boycot vanaf november 2018, die heel wat bondgenoten van de Verenigde Staten met tegenzin volgden. In amper twee maanden ging de olieprijs opnieuw richting 50 dollar per vat.

Tijd voor de olieproducerende landen om opnieuw in te grijpen. Onder leiding van Saudi-Arabië werden de productiebeperkingen opnieuw ingevoerd en in de loop van de eerste jaarhelft goed opgevolgd. Pas in augustus was er weer een stijging van de productie. Nochtans hebben de meeste landen baat bij een hogere olieprijs. Saudi-Arabië wil de staatsoliemaatschappij Aramco in de best mogelijke omstandigheden naar de beurs brengen. En ook heel wat andere landen, waaronder Rusland, kunnen het oliegeld goed gebruiken om hun economie te verstevigen.

Intussen was er ook een verandering aan de vraagzijde. De handelsoorlog tussen de Verenigde Staten en China weegt op de wereldeconomie. Bloomberg registreerde in de afgelopen twaalf maanden de grootste wereldwijde groeivertraging sinds de bankencrisis van een decennium geleden. De olieprijs viel dan ook weer fors terug, tot onder 60 dollar, na een spectaculair herstel van 50 naar 75 dollar tussen het begin van het jaar en het voorjaar.

De productiebeperkingen om de olieprijs te ondersteunen, hadden een negatieve impact op de vraag naar ondersteunende oliediensten. Dat verklaart deels de achtergebleven resultaten en beurskoersen van de oliedienstenbedrijven.

Plussen en minnen

Na die forse bewegingen van de olieprijs in de afgelopen jaren waagt niemand zich nog aan voorspellingen voor dit en volgend jaar. Het zwarte goud laat zich steeds moeilijker voorspellen, zodat traders en specialisten het houden bij prijsverwachtingen die in de buurt liggen van de huidige prijs. De consensusprognose en de futures houden het voor de Brent op 55 à 60 dollar voor 2020. Het is weinig waarschijnlijk dat het ook effectief zo zal zijn, maar op dit moment houden de positieve en de negatieve elementen elkaar zowat in evenwicht.

Er is de impact van de zwakkere economische omgeving op de olievraag, al valt die daling eigenlijk nog wel mee. Aan de aanbodzijde is er enerzijds de positieve invloed van de heringevoerde productiebeperkingen op de olieprijs. Anderzijds zijn er ook de geopolitieke risico’s rond enkele olieproducerende landen. Zo staat het conflict tussen Iran en de Verenigde Staten weer hoog op de agenda en veroorzaken de schermutselingen in de straat van Hormuz (aanvallen of enteren van tankers) opstoten in de olieprijs.

Zwaar achtergebleven

Heel opmerkelijk is dat veel olie-aandelen de jongste jaren maar beperkt of zelfs niet hebben geprofiteerd van het herstel van de olieprijs vanaf het bodemniveau van 30 dollar per vat. Het geldt in mindere mate voor de klassieke oliegiganten, maar des te meer voor de oliedienstenbedrijven. Dat kunnen we bijvoorbeeld afleiden door de relatieve prestatie van de Stoxx 600 Oil & Gas-indexaf te zetten tegenover de olieprijsstijging, en te vergelijken met de meest gevolgde tracker op aandelen uit de oliedienstensector, VanEck Vectors Oil Services(zie tabel). Zo stegen de koersen van de aandelen uit de Stoxx600 Oil&Gas-index in de afgelopen vier jaar gemiddeld niet (-0,6%), terwijl de prijs van de Brent-olie over dezelfde periode 25 procent hoger ging. Dankzij de hoge dividenden was de return wel 22 procent, maar traditioneel zien we dat aandelen een hefboomeffect hebben op de onderliggende grondstof. Nog veel pijnlijker wordt het als we het verschil meten tussen de oliedienstensector en de olieprijs. Dat verschil bedraagt 85 procent (-60% versus +25%).

Zwak omzet- en winstherstel

De verklaring voor de zeer teleurstellende koersprestaties van de oliedienstenaandelen de voorbije jaren ligt in het veel minder uitgesproken dan verwachte herstel van de winsten. We illustreren dat aan de hand van de winstontwikkeling bij de grootste oliedienstenspeler ter wereld, het Frans-Amerikaanse Schlumberger. Een uitgebreide analyse met de recente kwartaalcijfers leest u verderop (zie blz. 129; op blz.127 vindt u een analyse van Royal Dutch Shell). Het aandeel haalde midden 2014 een piekkoers van net geen 120 dollar, om dan een duik te nemen van 70 procent, tot minder dan 35 dollar vandaag.

Schlumberger bereikte in 2014 een omzetpiek van 48,6 miljard dollar, waarop het een bedrijfskasstroom (ebitda) van 13,7 miljard dollar realiseerde (ebitda-marge 28,2%) en 5,61 dollar winst per aandeel van (winstmarge 20,5%). Het afgelopen boekjaar lag de groepsomzet op 32,8 miljard dollar, met een ebitda van 6,8 miljard dollar (ebitda-marge 20,7%) en 1,64 dollar winst per aandeel (winstmarge 10,2%). Een derde minder omzet leidde dus tot een halvering van de ebitda en een 70 procent lagere winst per aandeel.

Het ontgoochelende koersverloop heeft ook te maken met de gemiddelde analistenverwachting, die twee jaar geleden helemaal anders lag. Rond deze tijd van het jaar lag de analistenconsensus voor 2019 toen rond 4 dollar per aandeel. Dat cijfer is sindsdien continu neerwaarts bijgesteld, tot amper 1,50 dollar per aandeel vandaag. Dat betekent dat de analisten ook voor dit jaar niet op winstherstel rekenen. Wel op een (bescheiden) omzetstijging tot 33,4 miljard dollar. Dat houdt eigenlijk in dat ook dit jaar nog geen einde komt aan de krimp van de marge.

Malaise biedt koopkansen

We zagen in de cijfers van een aantal oliedienstenbedrijven toch wel aanwijzingen dat het ergste achter de rug is en ook wel dat beleggers aangenaam verrast waren. Ze zijn duidelijk niet meer gewoon aan beter nieuws uit de sector. Tenslotte kunnen de oliemaatschappijen wel een aantal investeringen een tijd uitstellen, maar uiteindelijk moeten ze die toch doen.

Bij Schlumberger was niet echt sprake van beterschap en daarmee was het de uitzondering op de regel. TechnipFMC wist wel te scoren met zijn kwartaalresultaten. Al meerdere kwartalen dikte het orderboek flink aan, maar bleven de marges afkalven. Dat was in het tweede kwartaal van dit jaar niet langer het geval. Het orderboek is verder aangegroeid en ook de marges zijn weer toegenomen. De oliedienstenspeler wil zichzelf tegen midden volgend jaar opsplitsen in twee entiteiten. We zijn ervan overtuigd dat de lage verwachtingen de oliedienstensector ruimte bieden om positief te verrassen. De bekende tracker VanEck Vectors Oil Services kan in België helaas niet meer worden gekocht door de PRiiP-reglementering.

Bron: Bloomberg