Gamesa en Fannie Mae

Het aandeel van Gamesa blijft maar stijgen. Behouden jullie het advies afbouwen?

Het aandeel van het Spaanse windenergiebedrijf Gamesa zette in 2013 een fantastisch resultaat neer, met een stijging van 335%, tot 7,58 EUR per aandeel. De koers was de voorbije jaren dan ook fors teruggevallen. Voorlopig houdt het feestgedruis ook in 2014 aan, want het aandeel noteert al opnieuw 13% hoger. Het bedrijf profiteert mee van de positieve start van de Spaanse beurzen (+5,5% sinds 1 januari) en van optimisme over de windenergiemarkt in de Verenigde Staten. Daar leidde de schrapping van een subsidiemaatregel tot een recordaantal nieuwe orders in december.

In 2012 boekte Gamesa nog een recurrent nettoverlies van 59 miljoen EUR of -0,23 EUR per aandeel. Maar vanaf het eerste kwartaal in 2013 slaagden de Spanjaarden er sneller dan verwacht in een mooie turn-around neer te zetten. Na negen maanden bedroeg de bedrijfswinstmarge (ebitmarge) 5,4%, tegenover een schamele 0,2% in dezelfde periode van 2012. De margedoelstelling voor 2013 werd na de presentatie van de cijfers over het derde kwartaal verhoogd van 3 à 5% naar minstens 5%. Die positieve kentering kwam er ondanks een omzetdaling met 20,3% in de eerste negen maanden, tot 1,66 miljard EUR.

Het geïnstalleerde vermogen daalde in dezelfde periode met 13,8%, een bevestiging dat de verkoopprijzen uitbodemen. De toename van de ebitmarge dankt Gamesa aan zijn strikte controle op zowel de vaste kosten – met een impact van + 6,0% op de ebitmarge – als op de variabele kosten (+3,8%). Daarnaast groeide de omzet van de afdeling onderhoud met 18,2%, met een beduidend betere ebitmarge van 12,6%.

Gamesa zit op schema om zijn businessplan 2013-2015 te realiseren. Dat plan bevat 100 miljoen EUR aan jaarlijkse besparingen. De groep wil break-even draaien vanaf 1300 megawatt (MW) geïnstalleerd vermogen. Het verwachte volume voor 2013 is 2000 MW (1432 MW na negen maanden en 2119 MW op jaarbasis in 2012). Gamesa kondigde maandag een joint venture met Areva aan voor de gezamenlijke ontwikkeling van windenergieprojecten op zee (offshore).

Gamesa noteert na de fenomenale koersklim tegen 25 keer de verwachte winst 2014. We vinden dat het aandeel te ver is vooruitgelopen op het herstel van de resultaten. In afwachting van de jaarresultaten op 27 februari bevestigen we het advies ‘afbouwen’ (rating 4C).

Ik bezit aandelen van Fannie Mae en overweeg om bij te kopen. Wat is uw aanbeveling voor dit aandeel?

Fannie Mae behoort, samen met het iets kleinere Freddie Mac, tot de grootste kredietinstellingen in de Verenigde Staten. Fannie Mae werd na de Grote Depressie in 1938 opgericht, om de huizenmarkt te ondersteunen en Amerikanen met een laag tot gemiddeld inkomen de kans te bieden een eigen woning te verwerven. Die missie is behoorlijk geslaagd. Het percentage Amerikanen met een eigen huis is gestegen van 44% in 1940 naar 65% vandaag. De keerzijde is dat die evolutie gepaard is gegaan met een steeds grotere schuldopbouw. De uitstaande huisleningen stegen van 11% van het Amerikaanse bbp in 1947 tot 59% nu.

Fannie Mae koopt huisleningen over van banken en het verkoopt mortgage-backed securities (MBS, herverpakte leningsproducten). Het zijn onder meer die MBS die de Amerikaanse centrale bank maandelijks opkoopt via haar kwantitatieve versoepelingsprogramma (QE). Fannie Mae kwam in 2008 zwaar in de problemen door de Amerikaanse subprimecrisis. Het bedrijf werd genationaliseerd en kreeg, in ruil voor de uitgifte van preferente aandelen aan de overheid, 117 miljard USD steun. Die was nodig om een totale ineenstorting van de huizenmarkt te voorkomen.

Dankzij het herstel van de Amerikaanse huizenmarkt maakt Fannie Mae sinds 2012 opnieuw winst, al komt dat puur doordat de massale boekhoudkundige verliezen die werden geboekt in de periode 2007-2009 gedeeltelijk werden omgedraaid. Die winsten worden bijna integraal als dividend uitbetaald, maar alleen aan de preferente aandelen van de federale overheid. In totaal werd al 114 miljard gestort. De gewone aandelen ontvangen geen dividend.

Het aandeel van Fannie Mae noteert sinds 2008 op de over-the-countermarkt en heeft een negatieve boekwaarde van -107,69 USD per aandeel. Het wordt door geen enkele analist meer gevolgd en eigenlijk als waardeloos beschouwd. Toch kon de koers de voorbije maanden stijgen doordat twee hedgefondsen een positie innamen. Ze willen de overheid onder druk zetten om de instelling gedeeltelijk te privatiseren. Het Amerikaanse Congres werkt echter aan een nieuwe structuur om de Amerikaanse huizenmarkt te financieren. Het wil Fannie Mae (en Freddie Mac) op termijn ontmantelen.

Beleggen in Fannie Mae vinden we zeer speculatief. Het overleeft alleen door de overheidssteun en het heeft te weinig activa om alle schulden te vereffenen. We zouden dan ook geen aandelen bijkopen en eerder bestaande posities ‘afbouwen’ (rating 4D).