Beleggen in opkomende landen: de crisis is niet algemeen

De moeilijkheden in de groeilanden lijken meer te maken te hebben met politiek dan met economie. Tegenover de slechte leerlingen staan ook voorbeeldige opkomende landen.

In volle Turkse crisis verloren enkele weken geleden heel wat indexen en trackers die de groeilanden volgen meer dan 20 procent tegenover hun piek in de eerste weken van dit jaar. Officieel spreken we dan over het begin van een beren- of baissemarkt, een dalende beurstrend. Het roept nare herinneringen op aan twintig jaar geleden, toen de opkomende landen een zware crash ondergingen. Het begon in 1997 in Thailand, waar de overheid de koppeling met de Amerikaanse dollar moest loslaten bij gebrek aan buitenlandse reserves. De crisis sloeg over naar veel andere Aziatische landen zoals Indonesië, Zuid-Korea en de Filipijnen. Later werden zelfs andere werelddelen getroffen, en landen zoals Rusland en Brazilië. Het basisprobleem was de veel te hoge buitenlandse schuld in vreemde valuta (doorgaans dollar) tegenover het bruto binnenlands product (bbp).

Sommige beleggers zijn er niet gerust in en zien in de moeilijkheden van een aantal opkomende landen, in combinatie met een handelsoorlog, een ernstige bedreiging voor de beurshausse. We ontkennen niet dat een aantal opkomende landen in de problemen zit, maar voor een massaal besmettingsgevaar zijn we niet bang. Tenzij de handelsconflicten de volgende maanden helemaal uit de hand zouden lopen.

Dekselse dollar

Een eerste pijnpunt voor beleggers in de opkomende landen is de sterke dollar. Wie het koersverloop van de voorbije jaren analyseert, constateert doorgaans dat er een inverse relatie is tussen de Amerikaanse munt en de prestatie van de groeimarkten. Als de dollar stijgt, doen die landen het minder goed, en omgekeerd.

De Amerikaanse economie heeft in de wereldeconomie wel aan belang ingeboet. Dat geldt minder voor de Amerikaanse munt. Uit wetenschappelijk onderzoek van Gopinath uit 2015 blijkt dat de facturatie van handelsgoederen in dollar 4,7 maal zo hoog is dan het aandeel van de Verenigde Staten in de wereldwijde invoer. Veel exporteurs blijven er dus voor kiezen de prijzen van hun producten in dollar vast te leggen, en niet in de eigen munt of de munt van de importeur.

Het gevolg is dat een sterke dollar de importvraag doet dalen, omdat de stijgende dollar de invoerprijzen in de meeste landen doet toenemen. Tegelijk verhoogt een duurdere dollar de kredietkosten in economieën waar heel wat schulden in dollars zijn aangegaan. Een sterke dollar remt dan ook de groei van de opkomende landen, die bovendien via de hogere prijzen inflatoire druk veroorzaakt.

Als we naar de afgelopen vijf jaar kijken, leidde de forse opwaardering van de dollar in 2014 en 2015 tot een scherpe terugval van de aandelenmarkten in de opkomende landen, met als dieptepunt de Chinese groeicrisis van begin 2016. Vanaf toen tot begin dit jaar zagen een fraai herstel van de groeilanden in de periode – vooral in 2017 – dat de dollar van zijn pluimen liet. De top begin dit jaar in de opkomende landen viel bijna gelijk met de bodem van de Amerikaanse munt ten aanzien van de andere belangrijke valuta.

Slechte leerlingen

Het is misschien wat kort door de bocht, maar de moeilijkheden in de opkomende landen hebben meer te maken met politiek dan met economie. De wereldwijde conjunctuur was nog niet zo rooskleurig als het afgelopen jaar. We kunnen dan ook stellen dat er in een aantal landen een crisis is, maar dat we nog niet mogen spreken van een algemene crisis in de opkomende markten.

De landen in moeilijkheden mogen we de slechte leerlingen van de klas noemen. Landen zoals Argentinië, Brazilië, Indonesië, Turkije en Zuid-Afrika hebben chronisch last van hoge tekorten op hun lopende rekening (in hoofdzaak de handelsbalans, het verschil tussen uit- en invoer) en veel schulden in buitenlandse munten, vooral dan in dollar. Zo bedragen de buitenlandse schulden van Turkije 450 procent van de buitenlandse reserves van de centrale bank. Daar komt met de stijgende dollar een oplopende inflatie bij. Doorgaans gaat het om landen met een kwalijke traditie inzake corruptie, politieke instabiliteit en autocratie (zoals Turkije), waar nepotisme om de hoek loert. Het zijn regimes die ook hardleers zijn, zich niet aan de economische en financiële wetmatigheden willen houden en dan met ‘buitenlandse complottheorieën’ komen aanzetten.

Gelukkig staan er tegenover die slechte leerlingen ook voorbeeldige opkomende landen, die een fors overschot op hun lopende rekening boeken en die hun munt helemaal niet in de verdrukking zien komen ten opzichte van de Amerikaanse dollar. Die landen liggen vooral in Azië, met Thailand (8% overschot op de lopende rekening tegenover het bruto binnenlands product), Zuid-Korea (5%) en Maleisië (2%).

Dreigende handelsoorlog

Probleemlanden zoals Argentinië en Turkije wegen helemaal niet zwaar in het wereldwijde bbp. Dat is natuurlijk een heel anders voor China. Ook daar presteerde de beurs zwak (15 à 20% verlies van de indexen) en verzwakte de munt dit jaar gevoelig (ruim 5% tegenover de dollar). Gelukkig is er een overschot in termen van het bbp op de lopende rekening. De zwakte van de beurzen en de munt heeft alles te maken met de handelsoorlog waarmee de Amerikaanse president Donald Trump dreigt. Het gigantische en almaar oplopende handelstekort van de Verenigde Staten met China is een doorn in het oog van Trump, die de Chinezen van oneerlijke handelspraktijken beschuldigt.

Voorlopig houden we het bij een ernstig handelsconflict, maar er blijft de dreiging van een verdere escalatie in de aanloop naar de tussentijdse Amerikaanse verkiezingen op 6 november, als de gesprekken geen resultaat opleveren. Zo’n escalatie kan natuurlijk wel de wereldwijde groei aantasten, de inflatie opdrijven en de al bij al nog beperkte crisis van de groeimarkten doen uitdijen naar een meer algemene crisis.

Herstelkansen

Dat laatste scenario mogen we niet uitsluiten, maar dat is volgens ons niet het meest realistische scenario. Beleggers zijn vrij pessimistisch als we kijken naar de gemiddelde waardering van de opkomende markten. Die is op het niveau van de MSCI Emerging Markets-index (EM) teruggevallen tot 11,9 keer de verwachte winst voor 2018, tegenover 16,3 keer voor de MSCI World-index en 17,9 keer voor de Standard&Poor’s500 index.

Als we kijken naar de voorbije vijf jaar, was een ratio van 0,66 keer de waardering voor de EM-index tegenover de S&P500-index het moment waarop de underperformance stopte en plaatsmaakte voor een betere prestatie dan de Amerikaanse beursindex. Als een escalatie van het handelsconflict met China kan worden vermeden, liggen daar mooie herstelkansen voor de opkomende landen en bevinden we ons op een aantrekkelijk niveau om weer in te stappen.