Wat er gebeurt als bankiers en begrotingen botsen

2023 wordt een jaar van toenemende spanningen tussen de begrotings- en de monetaire politiek.

De wereldeconomie vertraagt en veel landen riskeren in 2023 in een recessie te belanden. In Amerika zijn er veel hogere rentevoeten als noodzakelijk gevolg van de strijd van de Federal Reserve tegen de inflatie. Die dreigen een ineenstorting van de vastgoedmarkt en een verhoging van de werkloosheid te veroorzaken. Het strakke geldbeleid heeft een sterke dollar geschapen die de inflatie exporteert naar de opkomende markten, die meer rente op hun schulden in harde valuta moeten betalen. Europa worstelt met een ernstige energiecrisis, waardoor fabrieken moeten sluiten en de consumenten lijden. De ernst van de Europese recessie zal in grote mate afhangen van het weer. En China heeft te kampen met een vastgoedcrisis en de instabiliteit door zijn zero-covidbeleid.

De eerste helft van 2023 zal misschien wat verlichting brengen. Europa heeft genoeg gas in voorraad om een milde winter zonder al te veel moeilijkheden door te komen. De grondstoffenprijzen zullen hoog en onstabiel blijven, maar alleen al een minder snelle stijging als in 2022 volstaat om de feitelijke jaarlijkse inflatie iets te doen dalen.

Toch zullen de inflatiezorgen, noch de energiecrisis voorbij zijn. De Federal Reserve staat voor een onderliggende inflatie van rond 4 procent, deels omdat de arbeidsmarkten zo krap zijn met bijna twee vacatures per werkzoekende. Europa zal zijn gasvoorraad weer moeten aanvullen voor de volgende winter, maar met veel minder toevoer uit Rusland dan in 2022. Als China heropleeft, zal de mondiale groei hoger zijn, maar ook de wereldwijde vraag naar vloeibaar aardgas (lng) toenemen, terwijl het aanbod waarschijnlijk niet merkbaar zal stijgen vóór 2025. Hogere lng-prijzen zullen de tweede winter van de energiecrisis zwaarder maken dan de eerste.

Italiaans voorgerecht

In heel de rijke wereld zullen de centrale bankiers zo meedogenloos blijven als nodig is om de inflatie in te tomen. Over het stimuleren van de werkgelegenheid wordt niet meer gepraat, hernieuwde prijsstabiliteit is de prioriteit. Maar de afweging voor de politici zal veel genuanceerder zijn naarmate de zorgen over de economische vooruitzichten groeien. In Europa besteden regeringen enorme sommen om hun economie tegen de hoge energieprijzen te beschermen. De korte poging van Groot-Brittannië om meer te lenen om de groei aan te wakkeren, wordt misschien elders herhaald. Maar zoals dat onzalige experiment heeft aangetoond, zal het stimuleren van economieën wellicht averechts werken als de centrale banken de vraag kortwieken door hogere rentevoeten.

Het volgende conflict tussen monetaire verkrapping en duurzaam begrotingsbeleid kan plaatsvinden in het met schulden beladen Italië. De Europese Centrale Bank (ECB) koopt Italiaanse staatsobligaties op, terwijl ze de rentevoeten verhoogt tegen de inflatie. Desondanks worden die obligaties verhandeld met een opbrengst die 2,2 procentpunt hoger ligt dan hun Duitse tegenhangers. Als het rendementsverschil daalt, wanneer de ECB de rente evenveel moet verhogen als de Fed om de inflatie te beteugelen, komt de Italiaanse begroting onder zware druk.

China moet kiezen

Opvallend genoeg kan dit conflict tussen monetair en begrotingsbeleid ook Japan treffen. Zijn gigantische netto-overheidsschuld van ongeveer 170 procent van het bbp was tot nu houdbaar omdat de Bank of Japan bleef vasthouden aan lage rentevoeten bij een inflatie onder het streefcijfer. Maar nu stijgt zelfs in Japan de inflatie en zet de kloof tussen het soepele monetaire beleid en de verkrapping door de Fed ernstige neerwaartse druk op de yen. Een overgang naar een strikt monetair beleid is mogelijk als de inflatie blijkt aan te houden.

De enige grote economie die geen last heeft van spanningen tussen begrotings- en monetair beleid, is China, dat niet lijdt onder een hoge inflatie. Maar dat komt omdat zijn groei vertraagt en dat is geen goede zaak. Naarmate China zijn grenzen strikt blijft controleren, investeringen kwijtraakt aan andere Oost-Aziatische landen en de overheidscontrole op het bedrijfsleven opvoert, zal zijn economie zich verder losmaken van die van de rest van de wereld. De evenwichtsoefening die China wacht, is er niet één tussen groei en werkloosheid of hogere rentes en duurzame schulden, maar tussen heden en toekomst. Het moet zijn vastgoedcrisis oplossen zonder risico’s te creëren die de problemen verder opstapelen, en een uitweg voor zijn zero-covidbeleid vinden, zelfs als dat op korte termijn een laatste golf van infecties kost.

In andere opkomende markten is de verkrappende Fed de grote uitdaging. Landen met een gemiddeld bbp staan over het algemeen sterker dan in vorige periodes van stijgende rentes. De grootste problemen zijn te vinden in landen met een langdurig schadelijk economisch beleid zoals Argentinië en Turkije. De stijgende rente met hoge overheidsschulden verzoenen is zelfs nog moeilijker als andermans beleid de doorslag geeft.