Schuldenlast blijft zware dobber voor Exmar

Het bedrijf werkt nog altijd voor de schuldeisers en niet voor de aandeelhouders.

Exmar blijft worstelen met een hoge schuldenlast. Operationeel is er beterschap, maar de bedrijfswinst volstaat nog altijd niet om de rentelasten te betalen. Het bedrijf werkt nog altijd voor de schuldeisers en niet voor de aandeelhouders. Exmar sloot 2019 af met een nettoverlies van 13 miljoen euro, of een verlies van 0,21 euro per aandeel. De onderliggende winstgevendheid moet omhoog en de kosten van de schuldenlast moeten onder controle geraken. Tot dan is het bang centen tellen om de liquiditeit van het bedrijf te garanderen en de schuldconvenanten niet te schenden. Exmar heeft nog 2 LPG-tankers in aanbouw, wat ook heel wat cash opslorpt.

Exmar zegt dat dat de volgende twaalf maanden geen probleem vormt. In 2018 liep de nettoschuldenlast nog op tot 16 keer de bedrijfscashflow, wat onhoudbaar was. Vorig jaar bedroeg de ratio nog meer dan 6, maar dit jaar is minder dan 4 een mogelijkheid. Dat zou het bedrijf in rustiger vaarwater brengen en het risicoprofiel van het aandeel gevoelig verlagen. Het is vooral een kwestie van een zwakke rendabiliteit en hoge rentelasten, want de balans is vrij solide. Exmar beschikt over een eigen vermogen van 449 miljoen euro op een balanstotaal van 909 miljoen euro.

Ook de winstgevendheid zit in de goede richting. De bedrijfscashflow steeg vorig jaar met een derde tot 101 miljoen dollar, maar door oplopende afschrijvingskosten bleef daar nog 34 miljoen dollar bedrijfswinst van over. Daar zit ook nog een meevaller van 19 miljoen dollar in, van de gedeeltelijke verkoop van het hoofdkwartier aan CMB. De onderliggende winstgevendheid is nog altijd vrij pover en ruim onvoldoende om de financieringskosten van 43 miljoen dollar te dragen. Vooral een dure lening in Noorse kroon weegt zwaar door, al heeft Exmar geluk dat de waarde van de Noorse kroon flink gedaald is.

De belangrijkste activiteit van Exmar, het scheepstransport van lpg en ammoniak, deed het vorig jaar iets beter dan in 2018, met een onderliggende bedrijfswinst van 14 miljoen dollar tegenover 10 miljoen dollar in 2018. Het grootste deel van de vloot geniet van gestegen huurtarieven. 81 procent van de vloot vaart al zeker tot eind dit jaar onder contract en 25 procent heeft al werk in 2021. Dankzij de contracten op langere termijn is het businessmodel goed bestand tegen de impact van het coronavirus. Het grootste risico is dat klanten van Exmar niet aan hun verplichtingen kunnen voldoen.

Vanaf dit jaar moet de grootste winstbijdrage komen van de divisie ‘infrastructuur’, of dus van de Tango FLNG, een schip dat aardgas vloeibaar kan maken. Het is sinds september operationeel. Volgens Exmar presteert de Tango FLNG beter dan verwacht. Op jaarbasis kan het schip 40 miljoen dollar aan bedrijfscashflow in het laatje brengen. Ook de andere aardgasfabriek, een schip dat het omgekeerde doet van de Tango, presteert naar behoren en draagt al bij aan het resultaat, waardoor de bedrijfswinst van deze divisie vorig jaar kantelde van een verlies van 13 miljoen dollar, naar een winst van 2 miljoen dollar. Er is wel nog een geschil met de klant Gunvor over de herfinanciering van het schip, maar als die kwestie opgelost raakt, komt 155 miljoen dollar vrij voor schuldverlichting.

Conclusie

Het schuldenprobleem geraakt langzaam maar zeker onder controle, maar door de vrij zwakke rendabiliteit en de crisis in de olie- en gassector is het te vroeg om het advies te verhogen. De waardering is met een ondernemingswaarde van 6 keer de bedrijfscashflow niet duur, maar wel fair gegeven het hoge risicoprofiel. Het advies blijft houden.

Advies: houden

Risico: hoog

Rating: 2C

Koers: 3,9 euro

Ticker: EXM

ISIN-code: BE0003808251

Munt: euro

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 268 miljoen euro

k/w 2019: –

verwachte k/w 2020: –

Koersverschil 12 maanden: -26%

Koersverschil sinds jaarbegin: -23%

Dividendrendement: –