Immobel

Marnix Galle wil bij Immobel een nieuwe dynamiek en een hogere rendabiliteit. Maar pas vanaf 2017 kunnen de vruchten van de fusie worden geplukt. De koers lijkt een nieuw evenwicht te hebben gevonden.

Dit jaar is geen gewoon jaar voor de grootste en oudste vastgoedontwikkelaar van het land (800.000 vierkante meter aan projecten), met activiteiten in België (76%), Luxemburg (13%) en Polen (11%). Op 29 juni bekrachtigde een buitengewone algemene vergadering de fusie tussen Immobel en Allfin Group. De architect van die fusie is Marnix Galle, de voorzitter van de raad van bestuur. Sinds 1 december 2015 is Alexander Hodac de nieuwe CEO. Hij komt over van Home Invest Belgium. Die samensmelting zorgt voor een haast onmogelijke basis om de resultaten te vergelijken met die van de eerste helft van 2015.

Traditioneel schommelen de winsten in de business van de vastgoedontwikkeling sterk, omdat ze hoofdzakelijk afkomstig zijn van de verkoop van projecten. De resultaten over 2015 gaven eerder het zwakke beeld van 2013. De projecten Black Pearl (11.000 vierkante meter kantoren in Brussel) en RAC 2 (9500 vierkante meter kantoren in Brussel) raakten niet verkocht voor het einde van het boekjaar 2015. Vandaar dat vorig jaar werd afgesloten met een nettowinst van 0,7 miljoen EUR, of 0,18 EUR per aandeel. De eerste helft van 2016 levert een geweldige nettowinst van 30,3 miljoen EUR op, of 5,16 EUR per aandeel op basis van het gemiddeld aantal aandelen voor het eerste semester, of 3,03 EUR per aandeel op basis van het aantal aandelen op 30 juni.

Dat cijfer is echter in belangrijke mate vertekend door de fusieoperatie, met flink wat eenmalige elementen en louter boekhoudkundige invloeden van de fusie. Als we kijken naar het gezuiverde bedrijfsresultaat van de fusiegroep, komen we uit op 9,8 miljoen EUR, waarvan 12,7 miljoen EUR afkomstig van Allfin nv, wat inhoudt dat het Immobel van voor de fusie een bedrijfsresultaat van -2,9 miljoen EUR liet optekenen. Los van alle eenmalige elementen gelinkt aan de fusie, wordt 2016 niet meteen een grand-crujaar. Al bij de winstwaarschuwing in december vorig jaar werd 2016 als een overgangsjaar bestempeld.

Dat wordt bij de publicatie van de halfjaarcijfers bevestigd. Begin dit jaar was er een mooi resultaat op de Poolse vastgoedmarkt met de aankondiging van de verkoop voor 17 miljoen EUR van het Okraglak-project in Poznan. Andere Poolse projecten liggen in de hoofdstad Warschau en in de havenstad Gdansk. Het eigen vermogen maakte dankzij de fusieoperatie een mooie sprong van 194,3 miljoen EUR naar 288,6 miljoen EUR, maar ten opzichte van de huidige beurskapitalisatie van 510 miljoen EUR is dat minder gunstig dan vroeger. Het eigen vermogen per aandeel bedraagt nog 28,9 EUR. We moeten ook een netto financiële schuld in de buurt van 200 miljoen EUR op 30 juni in rekening brengen. Dat verschilt niet zo veel van de toestand eind vorig jaar. Beide teams (het oude Immobel en Allfin) zijn sinds eind augustus samengebracht op de vestiging van Immobel in het centrum van Brussel.

Conclusie

Marnix Galle (Allfin) wil een nieuwe dynamiek bij Immobel en een hogere rendabiliteit van de projecten (10% rendement op eigen vermogen). Maar pas vanaf 2017 kunnen de vruchten van de fusie worden geplukt. De koers lijkt stilaan een nieuw evenwicht gevonden te hebben. Het comfort van de lage waardering onder de boekwaarde is er echter niet meer bij.

Advies:houden/afwachten

Risico: laag

Rating: 2A