Exmar rondt gevaarlijke klip

Krijgt het management het bedrijf nog gefinancierd? Die gevaarlijke vraag cirkelt al enkele maanden als een gier boven Exmar.

De logistieke speler in aardgas kampt met een hoge schuldenlast en een povere rendabiliteit. De continuïteit van het bedrijf dreigde in gevaar te komen, toen het Argentijnse overheidsbedrijf YPF in het voorjaar de huurovereenkomst opzegde voor de FLNG Tango, een schip dat aardgas omzet in vloeibaar gas (lng). YPF was door de crisis op de energiemarkten zelf in financiële problemen gekomen en kon de huur niet meer betalen.

Exmar rekende fel op die inkomsten, ruim 40 miljoen dollar per jaar, om zijn schuldconvenanten te respecteren en het bedrijf drijvende te houden. De scheidingsdeal die Exmar en YPF vorige week sloten, is daarom een grote opsteker voor Exmar. YPF betaalt een verbrekingsvergoeding van 150 miljoen dollar, waarvan 22 miljoen dollar gestort is. De overige 128 miljoen dollar betaalt YPF de volgende achttien maanden in schijven. 40 miljoen dollar vloeit als onderpand door naar de financiers van de FLNG. Exmar kan nu op zoek naar een nieuwe klant voor de FLNG, al wordt dat geen gemakkelijke opdracht. Bovendien blijft het afwachten of YPF de maandelijkse schijven zal kunnen betalen. Exmar zegt dat dat risico afgedekt is door een derde partij met een goede kredietwaardigheid.

Exmar is dus nog niet uit de gevarenzone. Er is ook nog het hangende geschil met de grondstoffenhandelaar Gunvor, die een ander kapitaalintensief opslagschip van Exmar huurt. Gunvor betaalt de huur nog, maar probeert onder het contract uit te komen, omdat het zelf nog geen klant gevonden heeft voor het schip. Exmar gaat ervan uit dat de huurovereenkomst van kracht blijft en dat het de ontvangen huurgelden niet moet terugbetalen. Daarnaast liggen nog een paar minder heikele herfinancieringsdossiers op tafel. Zo moet de lpg-vloot geherfinancierd worden, en is geld nodig om twee nieuwe grote lpg-schepen te betalen, die volgend jaar opgeleverd worden. Maar als de deal met YPF overeind blijft, is het risico op liquiditeitsproblemen gevoelig gedaald. Eind juni wist het management de convenanten te respecteren. De netto financiële schulden bedroegen 53 procent van het eigen vermogen, wat ruim onder de convenant van 70 procent is. De bedrijfscashflow bedroeg 3,6 keer de intrestlasten, terwijl dat minimaal 2 keer moet zijn.

Operationeel was er beterschap in de eerste jaarhelft. Er bleef 4,4 miljoen dollar nettowinst over, of 0,07 euro per aandeel, zonder eenmalige meerwaarden uit de verkoop van schepen of activa. Die verbetering van de rendabiliteit was voor een groot deel te danken aan de opgeschorte huurinkomsten van de FLNG Tango. De belangrijkste activiteit van Exmar, het transport van lpg, geniet van stijgende huurtarieven. Die tarieven gingen in het voorjaar door een diep dal, maar herstelden in juni onverwacht snel, vooral omdat de gasproductie in de Verenigde Staten op peil bleef. Deze tariefstijging zette nog niet door bij de kleinere schepen, maar Exmar merkt op dat het marktorderboek voor dat type zo goed als leeg is, terwijl heel wat schepen aan vervanging toe zijn. Dat belooft betere tarieven voor de volgende jaren.

Conclusie

Exmar is nog niet uit de gevarenzone, maar de deal met YPF brengt enige opluchting, omdat het grootste liquiditeitsrisico geweken is. De schuldenlast is nog hoog, maar de rendabiliteit krijgt steun van hogere transporttarieven voor lpg. Het nog hoge risicoprofiel wordt intussen opnieuw voldoende gecompenseerd door een lage waardering. Zo bedraagt de beurswaarde amper 36 procent van de boekwaarde. We verhogen het advies daarom naar ‘houden’.

Advies : houden

Risico : hoog

Rating : 2C

Koers: 2,31 euro

Ticker: EXM

ISIN-code: BE0003808251

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 163 miljoen euro

k/w 2019: –

verwachte k/w 2020: 15

Koersverschil 12 maanden: -58%

Koersverschil sinds jaarbegin: -55%

Dividendrendement: –