Euronav en Microsoft

Waarom komt er maar geen einde aan de koersdaling van Euronav? Zit er geen zware winstdaling aan te komen?

Dat het met de beurskoers van Euronav niet de goede richting uitgaat, is nog een understatement. Na drie kwartalen staan we op nog de helft van begin 2016 en daarmee is het aandeel een van de grote ontgoochelingen op de Brusselse beurs. Tegenover de piekkoers van vorig jaar zijn we al zowat 60% kwijt. Analisten houden rekening met een zwak derde trimester (aankondiging resultaten voorzien voor 31 oktober) met een analistenconsensus van 0,07 USD winst per aandeel, tegenover nog 0,45 USD in hetzelfde kwartaal vorig jaar, bij een gemiddelde omzetverwachting van 131 miljoen USD (188,7 miljoen USD in het derde kwartaal van 2015).

De mindere verwachtingen hebben ook te maken met de andere toon die het management aansloeg bij de finale resultaten over het eerste halfjaar, eind augustus. De resultaten lagen volledig in de lijn van de gepubliceerde cijfers in het interim-rapport van 28 juli. Daaruit bleek over het tweede kwartaal een lager dan verwachte nettowinst van 40,1 miljoen USD, een daling met 56,5% tegenover vorig jaar (92,4 miljoen USD), die evenwel grotendeels te wijten was aan een eenmalig boekhoudkundig verlies van 24,2 miljoen USD op de ontmanteling van vier fiftyfifty joint ventures met Bretta Tanker Holdings.

Euronav bevestigde zijn dividendbeleid om op jaarbasis 80% van het nettoresultaat exclusief eenmalige meerwaarden uit te keren, maar ontgoochelde met het aangekondigde interim-dividend van 0,55 USD per aandeel (ex-dividenddatum 20 september). Tegenover een beschikbaar nettoresultaat over de eerste jaarhelft van 140 miljoen USD of 0,88 USD per aandeel, betekent dit een uitkering van 62,5%. Euronav wil de flexibiliteit behouden om, afhankelijk van de marktomstandigheden, het interim-dividend in te perken.

Het management was beduidend voorzichtiger en meldde dat de seizoensgebonden zomerdip allicht ook een negatief effect zal hebben op het traditioneel sterke, vierde kwartaal. De marktwaarde van de schepen zakt echter ook. De langetermijnperspectieven blijven intact, met als belangrijkste ondersteunende factoren de structurele stijging van de vraag naar olie, in combinatie met de structurele verlenging van de vaarroutes en een beheersbaar orderboek van nieuwe schepen. Het is duidelijk dat Euronav van de historisch lage prijzen wil gebruikmaken om nog schepen te kopen. De markt schrok evenwel van de sombere toon en het lager dan verwachte interim-dividend.

Het aandeel noteert echt wel goedkoop, tegen 0,6 keer de boekwaarde, en respectievelijk 5 en 8 keer de verwachte winst voor 2016 en 2017. We zullen natuurlijk na de cijfers voor het derde kwartaal het advies herbekijken, maar minstens tot dan herbevestigen we ons koopadvies (rating 1B).

Jullie geven aan waarde te verkiezen boven groei en zijn daarom geen voorstander van beleggingen in technologieaandelen. Maar zit er ook niet veel waarde in technologiebedrijven als Microsoft?

We moeten een onderscheid maken tussen klassieke technologiewaarden – zoals Microsoft, IBM, Intel en Cisco Systems – en nieuwkomers als Netflix en Facebook. Tussen hen gaapt een gigantische waarderingskloof. Vanuit een historisch standpunt noteren de oude technologiegloriën goedkoop. Voor de technologiebubbel in 2000 uiteenspatte, kleefden op zulke waarden vaak enorme winstverwachtingen. Koers-winstverhoudingen boven 50 waren toen schering en inslag. Doordat de verdisconteerde winstverwachting er in de meeste gevallen nooit is gekomen, volgde een enorme terugval, waarvan veel aandelen nooit echt zijn hersteld, ook al omdat de groei vaak volkomen is weggevallen. Bovendien misten die bedrijven vaak de nieuwe trends (cloudcomputing, opkomst sociale media en smartphonerevolutie) in het uiterst dynamische technologische landschap.

Lage groei betekent een lagere waardering. Maar anderzijds proberen die giganten hun aandeelhouders te paaien door vele miljarden dollars uit te geven aan dividenden en vooral de inkoop van eigen aandelen. We gaan dan ook akkoord met uw stelling dat in een bedrijf als Microsoft flink wat waarde zit. Zo heeft Microsoft nog steeds van een AAA-rating, de hoogst mogelijke rating voor obligaties en gaf de softwarereus het afgelopen kwartaal alleen al 3,67 miljard USD uit aan de inkoop van eigen aandelen en 2,82 miljard USD aan de uitbetaling van het dividend.

Onze analyse had vooral betrekking op de nieuwe sterren. Daar zien we meestal zeer hoge beurswaarderingen. Zo noteren Facebook en Twitter tegen een verhouding van de ondernemingswaarde (ev) tegenover verwachte bedrijfskasstroom (ebitda) van meer dan 20 voor 2016. Zulke waarderingen laten geen ruimte voor teleurstellend nieuws. In het algemeen blijven we dus heel voorzichtig ten aanzien van nieuwe technologiewaarden, die extra kwetsbaar zijn in de context van de rijpe beurshausse sinds maart 2009.