CFE mikt op een beter 2020

Het aandeel van CFE schippert tussen hoop en vrees, maar de uitbreiding van de vloot, het marktleiderschap in offshore en een stevig orderboek zullen de resultaten de komende jaren ondersteunen.

De derdekwartaalupdate van CFE lag min of meer in lijn met de verwachtingen. De offshore-, bagger- en milieugroep DEME boekte in het derde kwartaal 686,7 miljoen euro omzet, 2,1 procent minder dan in het derde kwartaal van 2018. Na negen maanden is er een beperkte toename met 0,3 procent tot 2,02 miljard euro. Het aandeel van de offshoredivisie in de omzet klimt van 43 procent in het eerste semester tot 44,3 procent, of 895,5 miljoen euro. De belangrijkste windprojecten zijn SeaMade en MOG voor de Belgische kust, en Moray East in het Verenigd Koninkrijk. DEME sleepte in het derde kwartaal een aanzienlijk offshorewindcontract in de wacht in Frankrijk in een joint venture met Eiffage, terwijl belangrijke vooruitgang werd geboekt in twee contracten voor offshorewindenergieprojecten in Taiwan.

De baggeractiviteiten halen na negen maanden een omzet van 832,9 miljoen euro (41,2%). Het orderboek viel het voorbije kwartaal licht terug, van 3,94 miljard euro naar 3,88 miljard. Dat cijfer omvat nog niet de nieuwe contracten in Taiwan en het contract van 710 miljoen euro voor de Fehmarnbelt-verbinding tussen Duitsland en Denemarken. De nettoschuld daalde ook licht, van 805,7 miljoen euro eind juni tot 782,1 miljoen. Volgend jaar komen de laatste vier nieuwe schepen van het lopende investeringsprogramma in de vaart. Die kunnen de cijfers vanaf 2020 ondersteunen. Voor het volledige jaar mikt DEME tegenover 2018 op een lichte omzetstijging en een vergelijkbare bedrijfskasstroom (ebitda).

Oorspronkelijk mikte CFE op een stabiele omzet en een ebitda-marge binnen de vork van 16 tot 20 procent. Vorig jaar bedroeg de ebitda-marge 17,3 procent. In de eerste jaarhelft was er een ontgoochelende marge van 14,8 procent (14,1% in 2018). Bij de halfjaarcijfers mikte CFE nog op een vergelijkbare ebitda-marge als vorig jaar, maar allicht wordt het nog iets minder.

De bouwafdeling contracting boekte in het derde kwartaal 232,9 miljoen euro omzet, een stijging met 14,4 procent tegenover vorig jaar. Na negen maanden is er een toename met 9,3 procent tot 734,3 miljoen euro. De mooie groei is te danken aan enkele grote projecten in Vlaanderen en een aantal logistieke centra in Polen. Het orderboek van 1,32 miljard euro bleef stabiel tegenover eind 2018, waarbij de daling met 13 procent in de bouwafdeling werd gecompenseerd door de kleinere divisies Rail & Utilities en multitechnieken. De bouw blijft onderhevig aan stevige margedruk.

De bedrijfswinst (ebit) daalde in de eerste jaarhelft van 7,2 naar 1,4 miljoen euro (-80,6%), en op jaarbasis verwacht CFE een daling tegenover 2018, ondanks een matige omzetgroei. Eind 2019 volgt bij gebrek aan vooruitgang in de onderhandelingen omtrent een openstaande schuld van 52,5 miljoen euro op een onbetaald project in Tsjaad mogelijk een bijkomende afwaardering. De kleinere pool vastgoedontwikkeling zal naar verwachting wel een hogere ebit en nettowinst boeken.

Conclusie

Het aandeel van CFE schippert tussen hoop en vrees over de margedruk in zowel de bouw als bij DEME, de economische vooruitzichten en een onderzoek naar mogelijke omkoping in Rusland. We verhogen het advies omdat we denken dat het negatieve nieuws voldoende in de koers is weerspiegeld. De uitbreiding van de vloot, het marktleiderschap in offshore en een stevig orderboek zullen de resultaten de komende jaren ondersteunen. We verwachten extra waardecreatie door een afsplitsing van de bouwafdeling of van DEME. Het aandeel noteert tegen 13,2 keer de verwachte winst 2019 en met een ondernemingswaarde (ev) van 6 keer de verwachte bedrijfskasstroom (ebitda) 2019.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B

Koers: 83,9 euro

Ticker: CFEB BB

ISIN-code: BE0003883031

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 2,2 miljard euro

K/w 2018: 15,1

Verwachte k/w 2019: 13,1

Koersverschil 12 maanden: -10,4%

Koersverschil sinds jaarbegin: -2,9%

Dividendrendement: 2,9%