Agro zorgt voor meevallend 2021 voor Tessenderlo

We vinden het stilaan weer schuldenvrije Tessenderlo erg goedkoop gewaardeerd.

De omzet van Tessenderlo Group, gespreid over de divisies Agro, Bio-Valorisatie, Industriële Oplossingen en de elektriciteitscentrale T-Power, kende na een prima 2020 ook een meevallend 2021. De Agro-divisie, die vooral de gespecialiseerde meststoffen uit de afvalstromen van raffinaderijen van Tessenderlo Kerley omvat, kende een schitterend tweede jaarhelft met een omzettoename van liefst 70,2 procent: van 220,7 naar 375,8 miljoen euro. Dat is ruim 44 procent boven de gemiddelde analistenverwachting. In het eerste halfjaar ging de omzet 3 procent hoger. Over het volledige boekjaar is er sprake van een klim met 28,5 procent, van 582,9 naar 749,3 miljoen euro, of zelfs +31,4 procent zonder wisselkoerseffecten.

Agro blijft de belangrijkste afdeling in omzettermen en zeker in termen van bijdrage tot de bedrijfskasstroom (ebitda). Vorig jaar bedroeg die bijdrage 147,4 miljoen euro of 41,6 procent van het groepstotaal. Dat is 17,4 procent meer dan in 2020, wat wel inhoudt dat ebitda-marge (bedrijfskasstroom/omzet) is teruggevallen van 21,5 naar 19,7 procent.

De spectaculairste ommekeer kwam van de afdeling Bio-Valorisatie, die slachtafval en gelatine verwerkt. De focus op producten met een hogere toegevoegde waarde en meer betrouwbare klanten hielpen daarbij. De omzet groeide met 11,7 procent (12,8% zonder wisselkoerseffecten), van 575,7 naar 643,2 miljoen euro. Dat is zo’n 14 procent boven de analistenconsensus. De aangepaste ebitda is er wel met 4,2 procent op achteruit: van 81,9 naar 78,5 miljoen euro, na een sprong van 45 procent in 2020.

De divisie Industriële Oplossingen (plastic pijpsystemen en waterbehandeling) kende ook een stevige omzettoename van 21,3 procent – van 509,1 naar 617,8 miljoen euro – en een fraaie sprong van bijna 44 procent voor de aangepaste ebitda, van 53,0 naar 76,1 miljoen euro. De gascentrale T-Power leverde een stabiele omzet van 71,2 miljoen euro (+2,5%), maar wel een 3,5 procent lagere aangepaste ebitda van 52,2 miljoen euro.

Dat geeft een 19,8 procent hogere groepsomzet van 2,081 miljard euro, maar een beperktere toename van de aangepaste ebitda met 12,6 procent – van 314,6 naar 354,2 miljoen euro – en een groepswinst van 188,3 miljoen euro of 4,36 euro per aandeel. De netto financiële schuld nam een duik van 201,3 miljoen euro eind 2020 naar 74,8 miljoen euro eind vorig jaar (-62,8%). Dat is nog amper 0,2 keer de ebitda. De kans is dus bijzonder groot dat Tessenderlo dit jaar schuldenvrij zal zijn. Voor 2022 mikt de bedrijfsleiding op een aangepaste ebitda die vergelijkbaar zal zijn met 2020 (354,2 miljoen euro).

Het is dit jaar uitkijken of Tessenderlo een vergunning krijgt voor een tweede STEG-centrale in Tessenderlo en vooral naar de evolutie van de stemrechten bij Tessenderlo Group. Krijgt CEO Luc Tack rechtstreeks (in hoofdzaak via vennootschap Symphony Mills) en onrechtstreeks (Picanol, via vennootschap Verbrugge) 75 procent van de stemrechten in de handen? En haalt hij daarna het fusieproject tussen Picanol en Tessenderlo Group tot één Belgische industriële groep opnieuw boven? Momenteel bezit hij meer dan 70 procent van de stemrechten.

Conclusie

We vinden het stilaan weer schuldenvrije Tessenderlo erg goedkoop gewaardeerd tegen 9 keer de verwachte winst 2022, 1,25 keer de verwachte boekwaarde en minder dan 5 keer de verwachte verhouding van de ondernemingswaarde (ev) tegenover de bedrijfskasstroom (ebitda). We zijn blij dat we tegen gemiddeld slechts 32 euro zijn kunnen instappen (koopwaardig, rating 1B).

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B

Koers: 32,80 euro

Ticker: TESB BB

ISIN-code: BE0003555639

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 1,415 miljard euro

K/w 2021: 7,5

Verwachte k/w 2022: 8

Koersverschil 12 maanden: -14%

Koersverschil sinds jaarbegin: -5%

Dividendrendement: –