‘Het is een boeiend resultatenseizoen’

Danny Van Quaethem, aandelenexpert bij Société Générale Private Banking, analyseert voor u het lopende resultatenseizoen. Hij heeft het over de wirwar aan winsttermen, de verwachtingen van de beleggers en Super Mario Draghi van de Europese Centrale Bank die de reacties op bedrijfsresultaten bijna irrelevant maakt.

Vier keer per jaar voltrekt zich op de beurs het resultatenseizoen. Dat verloopt volgens een vast ritueel. Analisten nemen nog snel contact op met de dienst investor relations voor “het venster gesloten wordt”. In de zogenaamde “gesloten periode” mag een bedrijf geen contact hebben met analisten. Na overleg en met een half oog op wat de collega’s schrijven, schaaft de analist zijn schattingen nog wat bij. Die schattingen worden vervolgens verzameld door financiële informatiediensten (Bloomberg, Factset, Vara), waarna de financiële gemeenschap zich nogmaals over de cijfers buigt om zich voor te bereiden op de publicatie van het bedrijfsrapport.

Bedrijven publiceren vaak die consensuscijfers. Kwestie dat iedereen goed weet wat te verwachten. Dat alles betekent dat het aantal werkelijke verrassingen vrij laag is. Alsof het iets uitmaakt of de winst 1 cent beter dan wel slechter is dan de consensusvoorspelling. De commentaren op de aggregaten, of de samengevoegde cijfers van alle bedrijven uit een bepaalde sector, worden gretig gelezen door professionele beleggers, maar zijn met nog meer korrels zout te nemen.

Meestal heeft men slechts interesse voor de relatieve prestaties (beter dan verwacht of niet) en de procentuele vergelijkingen (jaar-op-jaar, kwartaal-op-kwartaal). Doorgaans reflecteren die cijfers wat de markt al weet. Wanneer er werkelijk een trend overheerst, dan is die meestal al lang zichtbaar – zoals de fikse winstdaling in de oliesector in het afgelopen jaar en de navenante impact op de beurskoersen.

Op sommige dagen, zoals 22 en 23 oktober, krijgt men een stortvloed aan kwartaalcijfers over zich heen. Snel de hoofdlijnen bekijken en selectief dieper ingaan op enkele bedrijven is de enige manier om het evenwicht te bewaren. Het echte werk tijdens de resultatenperiode is tijdrovend. Men moet het kwartaalverslag door ploeteren, de conference call beluisteren of, efficiënter, het transcript ervan doornemen en diverse analistenrapporten vergelijken. Pas dan kan men de gepubliceerde cijfers in de juiste context plaatsen. Het is soms een hele kunst om te weten wat de “echte” cijfers zijn.

Zo hanteren sommige analisten en bedrijven de term “clean EBIT” of “zuivere bedrijfswinst”. Alsof er een soort “onzuivere” bedrijfswinst zou bestaan. Ondanks de zogenaamde normering via de boekhoudregels IFRS en US GAAP wemelt het van de “aangepaste” cijfers zoals “kernwinst”, “recurrente winst”, enzovoort. We beamen dan ook de boekhouderwijsheid: “winst is een opinie, cash is een feit.” Op lange termijn bepalen de kasstromen de waarde, maar op korte termijn zijn het de winstcijfers die de beurskoersen ferm kunnen doen schommelen.

Het is een boeiend resultatenseizoen, zonder eenduidige trends. Sommige sectoren overtreffen de consensusvoorspellingen, zoals de oliesector in de VS. Andere ontgoochelen, zoals de industriële bedrijven.

Wat ons van dit seizoen voorlopig is bijgebleven, zijn de knappe cijfers van Unilever, Reckitt Benckiser, Pernod Ricard, Roche, Daimler om er enkele te noemen. Dat de markt nog steeds keihard afstraft bij elke teleurstelling, zagen we bij Yum Brands, dat 19 procent onderuitging, toen het zijn winstverwachtingen nogmaals verlaagde. Interessant is de vergelijking met Mead Johnson, dat zijn vooruitzichten voor de derde maal verlaagde, maar daarvoor beloond werd met een koersstijging van 5 procent. Tot verbazing van mening analist.

Zelfs met alle kennis over consensusverwachtingen is het niet eenvoudig te voorspellen hoe een koers zal reageren. Ook dat is een cliché: de ene winstwaarschuwing is de andere niet. Cruciaal is steeds de vraag in welke mate de markt anticipeerde – Mead noteert nog steeds op een verlies van 19 procent sinds eind vorig jaar -, en hoe de directie de bredere marktvooruitzichten en strategie van het bedrijf aankondigt. Het strafste verhaal van het seizoen was weggelegd voor Valeant, dat implodeerde, na beschuldigingen van onterechte prijsverhogingen en het kunstmatig opblazen van de cijfers. Wij waren sowieso al geen fan van Valeant. Maar dat smeuïge verhaal bewaren we voor later.

Qua beursimpact verzinkt het belang van alle bedrijfsresultaten in het niets vergeleken met de impact van de omnipotente centrale banken. Op zijn persconferentie van 22 oktober waarschuwde Mario Draghi, voorzitter van de Europese centrale bank, voor de risico’s voor de Europese economie. Hij voegde er aan toe dat de ECB niet werkloos zou toezien. Meteen verrekende de markt een nieuw rondje kwantitatieve versoepeling op kosten van Helikopter Mario. Sommigen noemen Draghi zo naar analogie met zijn Amerikaanse tegenhanger Ben Bernanke, die in een speech verwees naar het advies van Milton Friedman om indien nodig geld uit een helikopter te strooien om deflatie te bestrijden.

Bernanke schreef onlangs “The Courage to Act”, een rechtvaardiging van zijn beleid tijdens de crisis van 2007/8. Ook Draghi toont de moed om te handelen. Niemand heeft in Europa meer invloed op de markten dan hij, vandaar zijn ander koosnaampje: “Super Mario”. Met enkele zinnetjes zet hij miljarden in beweging. Op 26 juli 2012 zei hij tijdens een beleggingsconferentie dat de ECB alles zou doen wat nodig was om de euro te redden. “Geloof mij, het zal genoeg zijn”, voegde hij er dreigend aan toe. En of het genoeg was.

Zijn volgende wapenfeit was de aankondiging van een “kwantitatieve versoepeling” op 22 januari 2015, die meteen zorgde voor één van de allerbeste beleggingskwartalen in Europa. China zorgde in de zomer voor een kater, maar Mario staat alweer klaar om de machine aan te zwengelen. Daardoor waren de koersreacties op basis van bedrijfsresultaten op 22 oktober dus vrij irrelevant: het macroniveau overheerste overduidelijk het microniveau. Zelfs tijdens het resultatenseizoen mag men dus het grote geheel niet uit het oog verliezen.