Waarom stelt het aandeel Nationale Bank zo teleur?

Ik heb al lang aandelen van de Nationale Bank van België. Heeft het zin die positie nog aan te houden? De evolutie van de beurskoers is ontgoochelend.

De koersevolutie van het aandeel van de Nationale Bank van België (NBB) stelt de jongste jaren inderdaad teleur. In de periode tot maart 2015 evolueerde het aandeel min of meer in lijn met de Europese beurzen. Maar sinds maart 2015 presteert het duidelijke minder goed. De trendbreuk vanaf maart 2015 valt niet toevallig samen met het moment waarop de Europese Centrale Bank (ECB) een fors inkoopprogramma van overheidsobligaties opstartte, de zogenaamde kwantitatieve versoepeling of QE. In juni 2016 startte nog een bijkomend inkoopprogramma voor bedrijfsobligaties. Beide programma’s liepen af eind 2018.

Het voorbije jaar verhoogde de NBB, via drie programma’s gerelateerd aan QE, de balans met 17,3 miljard euro. Het saldo nam vorig jaar met 16,7 miljard euro toe, tot 113,6 miljard. Ter vergelijking, eind 2014 hield de NBB voor 7 miljard euro van dergelijke activa aan. De totale balans van de NBB klom vorig jaar met 13,9 miljard euro tot 186,5 miljard, tegenover 75,5 miljard eind 2014.

Een ruimere basis van activa zorgt in principe voor hogere inkomsten en winsten, maar het probleem is dat dat zich de jongste jaren niet heeft vertaald in hogere dividenden. De NBB besliste de helft van de nettowinst voor de beschikbare reserves te reserveren zolang het onconventionele beleid van de ECB aanhoudt, om mogelijke verliezen gerelateerd aan de inkoopprogramma’s te helpen opvangen. Vroeger was dat 25 procent.

Het risicoprofiel van de NBB is dus toegenomen, maar de aandeelhouder is daarvoor niet beloond. We verhoogden daarom na het opstarten van de inkoopprogramma’s het risicoprofiel van de NBB van ‘laag’ (rating A) naar ‘gemiddeld’ (rating B). Het nettodividend daalde van 124,2 euro per aandeel in 2014 naar 89,34 euro per aandeel vorig jaar. Tegenover een beurskoers van circa 2600 euro betekent dat nog altijd een heel aantrekkelijk nettorendement van 3,5 procent.

Het aandeel viel in het uitermate slechte beursklimaat van het najaar van 2018 terug tot 2400 euro, het laagste niveau sinds 2012. Los van het hogere risicoprofiel blijft het aandeel historisch meebewegen met de gewone bankaandelen, weliswaar met minder volatiliteit. De eerste maanden van 2019 profiteerde het aandeel nauwelijks van het algemene beursherstel. Dat veranderde na de publicatie van de jaarcijfers op 27 maart. Daarin kondigde de NBB een dividendverhoging met 8,5 procent aan, tot 138,47 euro per aandeel bruto, of een nettodividend van 96,93 euro (3,8% nettorendement). De nettowinst steeg in 2018 met 17,8 procent tot 745,6 miljoen euro, vooral dankzij hogere rente-inkomsten en lagere belastingen door de hervorming van de vennootschapsbelasting. Zolang er geen nieuwe schuldencrisis ontstaat, verdient de NBB een plaats in een gespreide portefeuille, als attractief dividendaandeel. De komende jaren zal, zonder nieuwe inkoopprogramma’s, de portefeuille QE-gerelateerde activa langzaam afgebouwd worden. Koopwaardig (rating 1B).