Velcan en Silver Wheaton

Ik zag de koers van Velcan vorige week vrijdag met circa 10% opveren. Was er specifiek nieuws rond dat aandeel?

Velcan is vrij schaars in het uitsturen van persberichten, maar op vrijdag 31 juli was er wel een, met gunstig nieuws. De Franse speler, gespecialiseerd in kleinere waterkrachtcentrales, kreeg de techno-economische goedkeuring voor het project Heo in de Indiaanse provincie Arunachal Pradesh. Een nieuwe, belangrijke mijlpaal. Nog maar enkele maanden geleden kon Velcan een vorige, belangrijke doorbraak in India melden met het verkrijgen van de cruciale milieuvergunning voor de drie projecten Tato 1 (186 MW), Heo (240 MW) en Pauk (145 MW), allemaal in de vermelde provincie Arunachal Pradesh. Heo is het grootste en het verst gevorderde project in India.

Velcan sprak eerder de hoop uit dat alle vergunningen – naast de techno-economische vergunning is er ook de ontbossingsvergunning – voor Tato1 en Heo in de loop van 2016 zullen zijn afgeleverd. De bouw van het Heo-project zal naar schatting 250 miljoen EUR kosten en elektriciteit leveren voor 1 miljoen mensen. Maar ook in Indonesië (totale concessies 146 MW; vooral Meureubo 2, 59 MW) en Laos (2 projecten, samen 93 MW) evolueren de zaken gunstig.

Velcan heeft sinds 2009 één actieve waterkrachtcentrale, die van Rodeio Bonito in Brazilië. Die zorgde vorig jaar voor een omzet van 4,4 miljoen EUR omzet. Het nettoverlies van 4,1 miljoen EUR in 2013, werd vorig jaar omgekeerd in een nettowinst van 6,1 miljoen EUR. Die ommezwaai is een gevolg van positieve wisselkoerseffecten (sterkere dollar. De financiële middelen – cash en andere financiële activa, vooral obligaties – stegen in 2014 tot 93 miljoen EUR, of 11,9 EUR per aandeel. Velcan bezit al jaren 1,8 miljoen eigen aandelen, en wanneer we die in rekening brengen, bedroegen de financiële middelen eind december zelfs 15,5 EUR per aandeel. Het eigen vermogen steeg tot 128 miljoen EUR of 16,4 EUR per aandeel (21,3 EUR zonder de eigen aandelen).

We namen enkele maanden geleden het fel ondergewaardeerde Velcan op in de voorbeeldportefeuille omdat, na jaren van bijna stilstand, de ontwikkelingen in een stroomversnelling zijn terechtgekomen. Het bericht van vorige week is daarvan een bevestiging. Velcan blijft een prima manier om in te spelen op, onder meer, de politieke omwentelingen in India (rating 1B).

Klopt het dat bij Silver Wheaton een fiscaal dispuut aan de oorzaak ligt van de scherpe koersdaling?

Het lucratieve bedrijfsmodel van Silver Wheaton bestaat erin dat het in ruil voor financiering tegen interessante prijzen zilver en goud koopt van mijnen die deze metalen als bijproduct op de markt brengen. Dit goud en zilver wordt dan doorverkocht aan marktprijzen. Silver Wheaton heeft streamingovereenkomsten met twintig operationele mijnen die op verschillende continenten actief zijn. De inkomsten daarvan komen niet onmiddellijk bij het moederbedrijf in Canada terecht. Een groot deel wordt verspreid onder de verschillende dochterbedrijven en worden pas nadien terug geconsolideerd in het overkoepelende moederbedrijf. De belastingvoet bij de buitenlandse dochterbedrijven is doorgaans lager dan in Canada. Die praktijken zijn al langer een doorn in het oog van de Canadese belastingdienst, de Canada Revenue Agency (CRA). Ook de Canadese uraniumproducent Cameco wordt ervan beschuldigd dat het niet alle inkomsten uit de handel in uranium correct heeft aangegeven.

In het geval van Silver Wheaton kwam de CRA met het voorstel om de belastbare inkomsten over de periode 2005 tot 2010 met 715 miljoen Canadese dollar (CAD) te verhogen. De verschuldigde belasting daarop kan in de buurt van 150 miljoen CAD uitkomen en mogelijk nog worden aangevuld met een boete van 72 miljoen CAD. Bovendien komen ook de inkomstenjaren na 2010 nog in aanmerking voor een aanpassing door de CRA. Silver Wheaton gaat niet akkoord met het standpunt van de belastingdienst en gaat daartegen in beroep. Het bedrijf legt voorlopig dan ook geen provisies aan. Voorlopig is er dus geen financiële impact maar het dossier komt vroeg of laat ongetwijfeld opnieuw op tafel.

Die belastingperikelen zijn natuurlijk niet de enige oorzaak van de recente koersdaling van het aandeel. Die is voor een groot deel toe te schrijven aan de prijsevolutie bij zilver. De prijs van een ounce zilver viel vorige maand terug tot onder de grens van 15 USD, en dat gebeurde voor het laatst in augustus 2009. Zilver noteert nu 6% lager dan bij de start van het jaar. De impact van de recente prijsdaling op de kwartaalresultaten die komende week (11 augustus) worden gepubliceerd, zal nog beperkt zijn. We zitten verveeld met dit fiscaal dispuut. We verlagen het advies naar houden/afwachten (rating 2B). Anderzijds willen we in zilver blijven. We wachten de resultaten van Silver Wheaton (11 augustus) en Pan-American Silver (13 augustus) af om eventueel te switchen.