Philips en Vietnam Opportunity Fund

Philips heeft plannen om zijn lichtdivisie apart naar de beurs te brengen. Is het dan niet beter dat ik mijn aandelen verkoop, en zo ja, moet ik dat doen vóór de officiële aankondiging?

Het Nederlandse elektronicaconcern Koninklijke Philips is in de eerste plaats bekend voor zijn marktleiderschap in verlichting. In 2015 realiseerde Philips Lighting 7,4 miljard EUR omzet, of 30,6% van het groepstotaal van 24,2 miljard EUR. De overige 69% van de omzet werd aangeleverd door HealthTech, opgesplitst in Personal Health (scheerapparaten, luchtverversing en elektrische tandenborstels; 29% van de groepsomzet), Diagnosis & Treatment (medische beeldapparatuur, 27%) en Connected Care & Health Informatics (patiëntenmonitoring en dataverwerking in ziekenhuizen; 13%).

De aandeelhouders stemden op de jaarvergadering in mei 2015 in met een afsplitsing van de lichtdivisie. Sindsdien worden zowel een verkoop als een aparte beursgang (IPO) overwogen. Philips ontving enkele biedingen, maar liet bij de rapportering van de eerstekwartaalresultaten verstaan dat de kansen op een IPO zijn toegenomen. De verbeterende marktomstandigheden spelen daarin een rol, maar ook de mislukte verkoop van Lumileds (led-componenten) aan een Chinese investeerder vorig jaar, na bezwaren door de Amerikaanse overheid. Een definitieve beslissing wordt dit kwartaal verwacht. De markt reageerde negatief, want een beursgang zou minder opbrengen dan een verkoop.

De eerstekwartaalresultaten waren beter dan verwacht. De omzet steeg met 3%, tot 5,52 miljard EUR, en de bedrijfskasstroom zonder eenmalige elementen (rebita) met 14%, tot 374 miljoen EUR. De rebitda-marge ging van 6,1 naar 6,8%. Hogere belastingen en kosten voor de afsplitsing van Lighting duwden het nettoresultaat wel fors lager (-63%, tot 37 miljoen EUR). Het aandeel noteert aanvaardbaar, tegen 15,5 keer de verwachte winst voor 2016 en met een ondernemingswaarde (ev) van 8,4 keer de verwachte bedrijfskasstroom (ebitda) 2016.

In het licht van de nakende beslissing over de lichtdivisie, met de fiscale gevolgen van dien, verlagen we het advies naar verkopen (rating 3A). We vrezen dat in beide scenario’s (een verkoop of een beursgang) 27% roerende voorheffing wordt geheven. Toch is niet nodig uw aandelen te verkopen vóór de aankondiging, aangezien er nog voldoende tijd zal resten voor de genomen beslissing wordt uitgevoerd.

Hoe komt het dat de koers van het Vietnam Opportunity Fund ongeveer een maand geleden vrij fors is gezakt?

Het Vietnam Opportunity Fund is een investeringsfonds dat uitsluitend belegt in bedrijven die minstens 75% van hun omzet in Vietnam realiseren. Het fonds werd opgericht in 2003 en noteerde tot 29 maart op AIM, voluit Alternative Investment Market, een kleinere submarkt van de London Stock Exchange (LSE). Die notering gebeurde in Amerikaanse dollar (USD). Om de liquiditeit te bevorderen, en vooral de chronische korting ten opzichte van de nettoactiefwaarde (NAV) te verminderen, werd een notering aangevraagd op de hoofdbeurs (Main Market) van de LSE. Met de verhuizing naar LSE op 30 maart veranderde echter ook munt van de notering, van USD naar Britse pond (GBP). De slotnotering op 29 maart van 2,52 USD werd gelijkgesteld met 1,73 GBP of 173,25 GBp. Vandaar de verwarring over een ogenschijnlijke koersdaling. De verandering blijkt tot nog toe een goede zaak, want de koers steeg sindsdien met 10%.

De korting tegenover de NAV (238 GBp eind maart) bedraagt momenteel nog altijd 19,2%. Het Vietnam Opportunity Fund blijft een aantrekkelijke manier om in te spelen op het langetermijnpotentieel van Vietnam. De helft van de activa was eind 2015 belegd in negentien beursgenoteerde bedrijven. Daarnaast speelt het in op het potentieel van het moeizaam verlopende proces van nakende privatiseringen (6,1% van de activa). 11,2% was belegd in private equity en 14,2% in onroerend goed, een positie die het fonds op termijn wil afbouwen. De overige deelnemingen (10,2%) behelzen een aantal operationele activa. We juichen het toe dat het management van het Vietnam Opportunity Fund pogingen doet om de waardering dichter bij de intrinsieke waarde te brengen. Het kocht daartoe in 2015 ook al 16,2 miljoen eigen aandelen in (6,9% van het totaal).

Vietnam zelf blijft, gezien de goedkope arbeidskrachten (waardoor het land steeds meer productie van China overneemt), en de jonge bevolking, een groeiland voor de volgende decennia. Op korte termijn zijn we echter terughoudender. Het land is kwetsbaar voor de verzwakkende wereldeconomie. Bovendien is er bij een daling van de wereldbeurzen een risico voor significante kapitaaluitstromen. Het aandeel steeg sinds ons initiële koopadvies in het najaar van 2012 met ruim 80%. We denken dat zich in het najaar betere instapkansen zullen aanbieden en verlagen het advies naar houden (rating 2B).