Nyrstar en Gamesa

Kan u een update geven over Nyrstar? Is het nog niet opnieuw het moment om aandelen te kopen?

De aandeelhouders van Nyrstar kijken ongetwijfeld met gemengde gevoelens terug op de ontwikkelingen van de jongste jaren. Toen het Finse Talvivaara – waarmee Nyrstar in 2010 een belangrijke zinkafnameovereenkomst afsloot – in november 2013 bescherming vroeg tegen zijn schuldeisers, ontstond zelfs even paniek. De aandelenkoers daalde fel, maar vooral de obligatiehouders van Nyrstar paniekten en duwden de obligatiekoersen diep onder pari. De voorbije maanden keerde de rust terug en herstelden de obligatiekoersen bijna volledig. De aandelenkoers herstelde beduidend minder. De uitdagingen blijven aanzienlijk en de situatie bij Talvivaara is nog altijd hoogst onzeker.

Nyrstar kondigde recentelijk een voorwaardelijke lening voor Talvivaara aan tot maximaal 20 miljoen EUR. Een eerste schijf van 5 miljoen EUR werd verstrekt in ruil voor de levering van 10.000 ton zink in concentraat. Daarnaast voorziet de overeenkomst in de mogelijkheid om de afnameovereenkomst uit 2010 tijdelijk – voor een totale levering van maximaal 80.000 ton zink in concentraat – te onderbreken. In dat geval zal Nyrstar de concentraten kopen tegen hogere marktprijzen in plaats van de voorziene 350 USD per ton. Nyrstar ondersteunt daarmee de herstructurering van Talvivaara zonder de totale financiële exposure – netto 177 miljoen EUR eind 2013 – voort uit te breiden. Het blijft echter wachten op een algemeen herfinancieringsplan van de Finnen. In afwachting legde Nyrstar geen voorziening aan voor een eventuele afboeking op Talvivaara.

Hoewel verwacht in het eerste kwartaal, is er nog geen finaal groen licht voor de financiering van de omvorming van de Australische site Port Pirie tot een hoogtechnologische multimetalen verwerkende eenheid. Het project kost 270 miljoen EUR, waarvan Nyrstar zelf 80 miljoen EUR zal financieren. Het bedrijf wil tegen de zomer een strategische evaluatie van de mijnbouwafdeling afronden. Eenzelfde oefening in de afdeling metaalverwerking resulteerde in 2013 in een reeks projecten met een totaal kostenplaatje van 280 miljoen EUR. Omwille van de schuldpositie – 670 miljoen EUR of 3,6 keer de bedrijfskasstroom eind 2013 – zullen deze projecten twee jaar langer in de tijd worden gespreid, tot 2019.

De komende tijd moet Nyrstar het moeilijke evenwicht vinden tussen voldoende investeren om zijn kostenstructuur te verbeteren, zonder de schuldenpositie te bezwaren. In afwachting van meer richtinggevende informatie bevestigen we het advies ‘houden’ (rating 2C).

Het aandeel van Gamesa zakte de voorbije weken met ruim 15%. Ik heb nog steeds een stevige winst en overweeg mijn aandelen alsnog te verkopen. Wat is jullie advies?

Het Spaanse windenergiebedrijf Gamesa realiseerde een heel mooie turn-around in 2013. In 2012 boekte het nog een recurrent nettoverlies van 59 miljoen EUR, of -0,23 EUR per aandeel. Maar in 2013 slaagden de Spanjaarden er sneller dan verwacht in weer winst te maken. Ze realiseerden uiteindelijk een recurrente nettowinst van 51 miljoen EUR, of 0,20 EUR per aandeel. De doelstelling in het businessplan 2013-2015 om jaarlijks 100 miljoen EUR vaste kosten te besparen, is eind 2013 met 119 miljoen EUR ruimschoots gerealiseerd. Verdere besparingen zullen de komende twee jaren vooral van de variabele kosten komen.

In het vierde kwartaal van 2013 steeg het geïnstalleerde vermogen voor het eerst opnieuw tegenover dezelfde periode in het voorgaande jaar: +12%, tot 551 megawatt (MW). Op jaarbasis was er wel nog een daling met 7,8%, tot 1953 MW (2119 MW in 2012), tegenover 2000 MW verwacht. De verkoopprijzen zijn aan het uitbodemen, waardoor de omzet in het vierde kwartaal met 14,2% steeg, tot 681 miljoen EUR, iets meer dus dan het geïnstalleerde vermogen. De omzetevolutie in de meer rendabele afdeling onderhoud ontgoochelde nochtans met een daling van 17,3%, tot 96 miljoen EUR. De stijging op jaarbasis zwakte hierdoor af tot 6% of 365 miljoen EUR met een bedrijfswinstmarge (ebitmarge) van 11,7%.

Op jaarbasis daalde de groepsomzet met 12,6% tot 2,34 miljard EUR, maar de ebit-marge verbeterde van 1,7% in 2012 naar 5,5% in 2013 (minstens 5% verwacht). Er werd ook flink gesnoeid in het werkkapitaal, waardoor de nettoschuldpositie verder is gedaald tot 420 miljoen EUR (496 miljoen EUR eind 2012), of 1,5 keer de jaarlijkse bedrijfskasstroom (ebitda).

Gamesa is optimistisch voor 2014 en verwacht een stijging van het geïnstalleerde vermogen tot 2200 à 2400 MW. De ebit-marge zal minstens 6% bedragen, inclusief een negatief wisselkoerseffect van 1%. Er is dus nog werk aan de winkel om tegen 2015 de beoogde 8 à 10% ebit-marge te realiseren. Het goede nieuws van de turn-around is met een waardering van 21 keer de verwachte winst 2014 ruimschoots in de koers verrekend. We blijven dan ook bij ons advies ‘verkopen’ (rating 3B).