Nationale Bank van België en Asian Citrus

Het dividend van de Nationale Bank van België werd met 12,5% verlaagd. Blijft dit aandeel een volwaardig alternatief voor een obligatie?

Traditiegetrouw maakt de Nationale Bank van België (NBB) eind maart haar jaarcijfers bekend. De aandacht gaat vooral uit naar de hoogte van het dividend. Tot en met 2009 betaalde de Nationale Bank een jaarlijks licht stijgend dividend, gelinkt aan de evolutie van het bruto binnenlands product (bbp). Vanaf 2010 resulteerde een verandering in de berekeningsmethode meteen in een forse stijging van het brutodividend, van 75 EUR per aandeel in 2009, naar 126,48 EUR in 2010.

Door de nieuwe berekeningsmethode is een jaarlijkse dividendverhoging evenwel geen evidentie meer. Dat bleek voor het eerst in 2012, toen het brutodividend – na 51 onafgebroken jaren zonder dividendverlaging – met 14,6% zakte, tot 141,76 EUR per aandeel, een gevolg van het ontbreken van een extra dividend van de Bank voor Internationale Betalingen (BIB). Sindsdien ging het dividend weer in stijgende lijn: 154,04 EUR per aandeel in 2013 (+8,7%) en 165,6 EUR per aandeel in 2014 (+7,5%).

De Nationale Bank realiseerde in 2014 een nettowinst van 680 miljoen EUR (of 1699 EUR per aandeel), een daling met 28,7% tegenover 2013 (947 miljoen EUR of 2367 EUR per aandeel). De rente-inkomsten uit de verschillende effectenportefeuilles daalden met 134 miljoen EUR, tot 960 miljoen EUR. Daarnaast verminderden de dividendinkomsten uit de deelnemingen in de BIB en de Europese Centrale Bank (ECB) van 81 miljoen EUR naar 44 miljoen EUR. Bovendien, en ondanks het lagere belastbare resultaat, verhoogden de belastinglasten met 60 miljoen EUR, omdat het gedeelte van de winst dat naar de schatkist vloeit – dat vrijgesteld is van vennootschapsbelasting – daalde van 643,9 miljoen EUR naar 281,8 miljoen EUR.

De Nationale Bank besliste 50% van de nettowinst (339,8 miljoen EUR) over te dragen aan de beschikbare reserve. Normaal wordt 25% gereserveerd, maar het onlangs geactiveerde inkoopprogramma van de ECB (kwantitatieve versoepeling of QE), dat gedeeltelijk door de nationale banken wordt uitgevoerd, noopt tot extra voorzichtigheid indien de rentetarieven beginnen stijgen. Het resterend gedeelte van de winst, beschikbaar voor het dividend, daalde met 12,5%, tot 57,4 miljoen EUR, of 144,92 EUR per aandeel (4,3% brutorendement).

We beschouwen de daling niet als het begin van een structurele trend. Het aandeel noteert volgens alle klassieke parameters – 2 keer de winst 2014, minder dan 0,4 keer de boekwaarde – spotgoedkoop, maar we blijven het aandeel vooral als alternatief voor een Belgische staatsobligatie aanraden (rating 1A).

Het aandeel van Asian Citrus blijft zwak presteren. Kan u nog eens een update geven?

Jammer genoeg trakteerde de grootste Chinese sinaasappelproducent Asian Citrus ons tijdens de laatste handelsdagen van 2015 nog op twee negatieve persberichten. Eerst kwam het bericht dat de verwachte winteroogst fors tegenvalt. De Hepu-plantage (0,27 miljoen winter- en 0,97 miljoen zomersinaasappelbomen) zal slechts 4700 ton produceren, tegenover 7146 ton vorig jaar. Dat was toen al een forse tegenvaller, na de schade die tyfoon Rammasun in juli 2014 veroorzaakte. De winterproductie in 2013 bedroeg nog 24.699 ton. Maar van enig herstel is dus geen sprake.

De verkoopprijzen herstellen licht (+3%). De grootste ontgoocheling was echter de enorme productieterugval op Xinfeng, de jongere plantage met 1,3 miljoen wintersinaasappelbomen (gemiddelde leeftijd tien jaar). Na de uitbraak van Huanglongbing (HLB), een bacteriële plantziekte die wordt verspreid door insecten, in april 2015 werden 317.839 bomen (20%) gerooid. Het was dus duidelijk dat de productie, na een weersgedreven daling in 2014 van 123.228 ton naar 110.993 ton, zou slinken. Maar een daling tot 11.000 ton en een prijsdaling met 23,6% wijst toch op gigantische problemen.

Die werden op 29 december helaas bevestigd met een tweede, dramatisch persbericht. De verspreiding van HLB op Xinfeng, een plantziekte die ook al een enorme ravage aanrichtte in de Verenigde Staten (Florida), blijkt namelijk veel ernstiger dan eerst gedacht. Het kan tot twee jaar duren voor duidelijk wordt dat een boom is aangetast, en een onafhankelijk onderzoek wees uit dat intussen 60% van Xinfeng is aangetast, en op termijn wellicht 70% à 80%. Asian Citrus besliste daarom na de winteroogst alle operaties op Xinfeng stil te leggen. Daarmee verliest het bedrijf een enorme groeimotor, en voor de komende twee tot drie jaar elk perspectief op een significant herstel van de resultaten. Het duurt nog tot de zomer van 2018 voor een eerste substantiële productie (circa 30.000 ton) op de derde plantage, Hunan (1,05 miljoen zomersinaasappelbomen en 0,75 miljoen grapefruitbomen) mag worden verwacht.

Het aandeel bereikte eind 2010 een piek van 90 Britse pence (GBp), maar het prachtige groeiverhaal ligt dus helemaal aan diggelen. Een zeer spijtige zaak die een gevolg is van jarenlange tegenslagen allerhande, maar ook van slecht management. Rekening houdend met de snel slinkende kaspositie, eind juni 2015 terugvallen tot 0,9 miljard Chinese renminbi (RMB) tegenover nog 1,8 miljard RMB eind juni 2014, verlagen we het advies naar verkopen (rating 3C).