Lafarge en Yingli Green

Het aandeel van Lafarge is de voorbije maanden met ruim 15% gezakt. Heeft dit te maken met de fusieplannen met Holcim?

In het voorjaar hadden we het geluk dat we met de voorbeeldportefeuille, in anderhalve maand tijd, 21% winst op onze belegging in de Franse cementgroep Lafarge realiseerden. We mikten op Lafarge als Europese conjunctuurgevoelige herstelkandidaat, en door het opwaartse potentieel van een mogelijk herstel van de kredietwaardigheid naar ‘investment grade’. De forse koerswinst – van 54 EUR naar 66 EUR per aandeel – kwam er echter toen Lafarge en Holcim, respectievelijk nummer twee en één in de sector, op 7 april bekendmaakten te willen fuseren. We verzilverden daarop onze winst, omdat de initiële (koers)euforie bij de aankondiging van dergelijke fusieplannen – zonder het koersondersteunende element van een biedprijs per aandeel, zoals bij een overname – meestal vrij snel bekoelt. Dat is ook gebeurd, want de aankondigingspremie is praktisch volledig verdwenen.

De fusieplannen vorderen nochtans prima. LafargeHolcim, de naam van de toekomstige groep, maakte tijdens de zomermaanden gedetailleerde desinvesteringsplannen bekend om het pad van de goedkeuring door de mededingingsautoriteiten te effenen. De activa die de groep in de etalage plaatst, vertegenwoordigden vorig jaar 15% van de omzet. LafargeHolcim verwacht – op basis van de pro-formacijfers van 2013 – dat de bedrijfskasstroommarge (ebitda-marge) na 3 jaar zal verbeteren van 20,2% naar 24,4%, dankzij 1 miljard EUR aan synergiën. De nettoschuldpositie zal dalen naar 2 keer de ebitda (tegenover 3,3 keer voor Lafarge eind 2013), en de verhoogde kredietwaardigheid tot ‘investment grade’ zal, op termijn, de interestlasten met 200 miljoen EUR terugdringen. Ten slotte rekent men op 200 miljoen efficiëntiebesparingen in de investeringen.

Het doel is de goedkeuring voor de fusie rond te hebben in de eerste jaarhelft van 2015. 60% van de omzet zal in de opkomende landen worden gerealiseerd. Operationeel liet Lafarge in de eerste jaarhelft een stijging van de ebitda-marge noteren met 60 basispunten (0,6%), tot 19,3%. We verhogen, na de koersterugval met 15%, opnieuw het advies naar koopwaardig (rating 1B) omwille van de lage waardering – 1,1 keer de boekwaarde en 9 keer de verwachte verhouding ondernemingswaarde (ev) tegenover de bedrijfskasstroom (ebitda) – en de goede langetermijnvooruitzichten.

Yingli Green Energy presenteerde slechter dan verwachte tweedekwartaalcijfers. Blijft het aandeel te behouden?

De trend van het traditioneel volatiele aandeel van Yingli Green is stijgend, sinds het dieptepunt van 2,7 USD in mei. Dat dieptepunt kwam er na een kapitaalverhoging in april en uitstel van de aangekondigde terugkeer naar winstgevendheid vanaf het tweede kwartaal. Yingli blijft zwoegen om volumestijgingen te vertalen in winstgevendheid. In het tweede kwartaal bedroeg het verscheepte volume 0,89 gigawatt (GW), 40% meer dan in het eerste kwartaal. De omzet steeg met 27,1%, tot 549,5 miljoen USD, te vergelijken met 550,4 miljoen USD vorig jaar en een consensus van 625 miljoen USD. De brutowinstmarge bleef evenwel steken op 15,6%, tegenover 15,7% in het eerste kwartaal, maar wel nog 11,8% in hetzelfde kwartaal vorig jaar (10,9% op jaarbasis in 2013). Hogere marketingkosten, onder meer door de WK Voetbal in Brazilië, zorgden nog steeds voor een negatief bedrijfsresultaat (ebit) van 13,9 miljoen USD, tegenover 20,7 miljoen USD verlies in het vorige kwartaal en 21,2 miljoen USD verlies vorig jaar. De hoge financiële schuld stabiliseert rond 2,4 miljard USD. De interestlasten daalden met 7,8%, tot 37,5 miljoen USD, dankzij een lagere gemiddelde interestvoet (6,25%). Het nettoverlies per aandeel slonk naar 0,26 USD (consensus 0,11 USD), tegenover 0,35 USD vorig kwartaal en 0,33 USD vorig jaar.

Yingli verwacht in het derde trimester een volume van 0,9 tot 1 GW, een brutowinstmarge van 15% à 17% en een positieve ebit. De beslissing om geen (nog meer verlieslatende) externe productiecapaciteit meer te gebruiken noopte Yingli tot een lagere volumeprognose voor 2014: van 4 à 4,2 GW naar 3,6 à 3,8 GW (3,23 GW in 2013). 0,4 à 0,6 GW is bestemd voor eigen zonne-energiecentrales, waarin Yingli sinds 2014 via samenwerkingsverbanden investeert. Volgens een voorlopige beslissing van het Amerikaanse Handelsdepartement in een anti-dumpingonderzoek zou Yingli voor de invoer van Chinese zonnepanelen naar de VS 42,33% invoerrechten moeten betalen. Het totale tarief (inclusief anti-subsidie-invoertarieven) zou hierdoor op 47,27% uitkomen. Een definitieve uitspraak volgt eind 2014. De Verenigde Staten zullen in 2014 ongeveer 15% van het totale verscheepte volume vertegenwoordigen.

Hoewel tergend langzaam, de resultatentrend van Yingli verbetert. We bevestigen daarom het advies houden (rating 2C). Yingli blijft wel een aandeel met een bovengemiddeld risico.