Is Brederode niet te zwaar gezakt?

Brederode was de voorbije jaren een van de beurssterren op Euronext Brussel. Dit jaar is het aandeel fors teruggevallen. Is die daling niet stilaan overdreven?

De familie van der Mersch heeft 58 procent van de holding Brederode in handen. Pierre van der Mersch staat er al decennia mee aan het roer. Ondanks de koersdaling van ruim 30 procent dit jaar zet de holding op Euronext een topprestatie neer met een return (koersevolutie + dividenden) van 469 procent over de voorbije tien jaar. Dat is een jaarlijks gemiddelde van 18,9 procent. De andere, bekende en breed gespreide portefeuillemaatschappijen als Ackermans & van Haaren, GBL, Gimv en Sofina halen dat niet, en de Bel-20-index (gemiddeld 10,1% return) zeker niet.

Die uitzonderlijke opbrengst dankt Brederode aan het grote gewicht van private equity (niet-beursgenoteerde maatschappijen) in zijn portefeuille. Dat is overigens ook de reden dat het aandeel dit jaar stevig is teruggevallen. Afgerond bestaat iets minder dan de twee derde van de waarde van Brederode uit niet-genoteerde participaties. Iets meer dan een derde zit in bekende, beursgenoteerde bedrijven als Sofina, Alphabet, Alibaba, Royal Bank of Canada, Enel en Unilever.

Uniek is dat de private-equity-activiteiten bij Brederode al teruggaan tot 1992, en gebaseerd zijn op verbintenissen in partnerships van bepaalde duur (doorgaans tien tot twaalf jaar) die het vaakst de naam Limited Partnership of fonds krijgen. Brederode zit in tientallen van die fondsen, die vaak beheerd worden door bekende specialisten in deze materie. Daaronder ook beursgenoteerde namen als Carlyle en Eqt. Het is een aparte en specifieke manier van investeren, maar ze wierp de voorbije decennia wel vruchten af. Er is de nodige spreiding en het gaat om gespecialiseerde partijen.

Maar het blijft een feit dat het gemiddelde risico van de investeringen in groeibedrijven, onder meer in de IT-sector, toch hoger ligt dan een belegging in mature, beursgenoteerde ondernemingen. Holdings als Brederode en Sofina, met een sterke link met private equity, zijn minstens dubbel zo hard gezakt als de index.

Om nu concreet op de vraag te antwoorden, moeten we natuurlijk kijken naar de beurskoers versus de intrinsieke waarde (NAV). Onlangs gaf de vennootschap enkel een update tot 31 maart. Op dat moment bedroeg de NAV 125,83 euro per aandeel, nog net wat meer dan de 125,45 euro per aandeel van eind 2021. Maar intussen zijn de markten nog gezakt. Enkel voor de beursgenoteerde belangen kunnen we berekenen dat daar de NAV met afgerond 10 euro per aandeel is afgenomen. Voor het private-equitygedeelte kunnen we enkel gissen. Het is dan ook jammer dat we tot midden september moeten wachten op de halfjaarcijfers, om de NAV per 30 juni te kennen. Maar onze inschatting is dat Brederode nu met 15 procent korting op de intrinsieke waarde noteert. Dat is meer dan het gemiddelde van de jongste jaren, maar minder dan het historische gemiddelde. De discount op de NAV is dus niet extreem, maar wel voldoende om het advies te verhogen naar ‘koopwaardig’ (rating 1B).