Tarzan en de vogelpik-aap

Fondsbeheerders kloppen zich soms stoer op de borst nadat ze beter dan de index hebben gepresteerd. ‘Minder slecht’, wil dat vaak zeggen. Het aantal fondsen dat consequent goed scoort, is miniem.

Alle performantiecijfers van de portefeuilles zijn nu ongeveer binnen. Op nogal wat plaatsen hoort men tandengeknars. Ik heb enkele mensen ontmoet die me geloofwaardig konden vertellen dat ze 20% en 35% hebben behaald op hun aandelenportefeuille over vorig jaar, maar ik heb er veel meer ontmoet tussen -6% en -20%.

Nochtans is er wel meer dan één beheerder van een beleggingsfonds of privé-portefeuille die Tarzan speelt en er heel trots op wijst dat hij de index geklopt heeft. Dat wil zeggen dat zijn technologiefonds bijvoorbeeld -15% heeft gedaan, tegenover een index van -25%.

Het eerste principe in fondsbeheer is dat men de trend moet volgen. Enkele weken of maanden afwijken naar boven betekent kans op promotie, eenzelfde periode afwijken naar beneden is een doodzonde.

Kwaliteit van het portefeuillebeheer. De vervreemding van fondsbeheerders is zo groot geworden, dat ze niet beseffen dat elke klant een bloedeigen benchmark heeft, namelijk franken vooruit of achteruit vergeleken met vorig jaar. En gesofisticeerde klanten, waarvan er meer zijn dan men soms vermoedt, maken die vergelijking over een aantal jaren.

Professionelen gebruiken dus als toetssteen voor de kwaliteit van hun portefeuillebeheer een benchmark, of een index die verwijst naar de markt waarin zij beleggen. Dus wie zich toelegt op het beheren van een Belgische portefeuille gebruikt de Bel20-index als benchmark. Worden de dividenden herbelegd, dan vergelijkt men met een return-index. Worden ze opgesoupeerd, dan vergelijkt men met de koersindex. Behaalt de portefeuille onder beheer een beter resultaat dan de benchmark, dan prijst men zichzelf gelukkig. Men heeft de aandelen gekozen die iets beter presteerden dan het gemiddelde.

De index, representatief voor de markt, is het gemiddelde. Ongeveer de helft van de beheerders moet dus beter presteren, de andere helft slechter. Uiteraard kan niet iedereen beter presteren dan het gemiddelde, hoewel de publiciteit dat soms doet geloven. Omdat het resultaat van een portefeuille wordt gerapporteerd na aftrek van de beheerskosten, die toch makkelijk kunnen oplopen tot 1,5% per jaar (alles inbegrepen), zullen alleen die beheerders die 1,5% beter hebben gepresteerd dan de benchmarkindex, na kosten, de index overtreffen. Gewoonlijk zijn dat, op jaarbasis gerekend, 20% à 25% van alle fondsen. Het zouden er nog minder zijn als ook de toe- en uittredingskosten in het resultaat werden verrekend.

De vraag is of een gunstig resultaat tegenover de benchmark in één jaar veel zegt over de kwaliteit van het portefeuillebeheer. Immers, louter op grond van kansberekening moet ook een vogelpik gooiende aap voor het topresultaat in één jaar in aanmerking kunnen komen.

Ook in de hitparades die elk jaar door de financiële pers worden gepubliceerd, met het ‘beste fonds’ van het voorbije jaar, zien we dat nu eens één bepaald fonds het best scoort en dan weer een ander.

Voor de financiële pers is het een gelegenheid om nu eens één adverteerder in het zonnetje te zetten en volgend jaar weer een andere. Maar voor de belegger heeft deze informatie enkel faits-diverswaarde.

Naarmate men de periode van de vergelijking verlengt, vermindert het aantal fondsen dat steeds het resultaat van de index overtreft. Gus Sauter van het Vanguard-fonds berekende voor de Verenigde Staten dat er over een periode van tien jaar geen, of nagenoeg geen, fondsen waren die de referentie-index systematisch overtroffen. De conclusie van Sauter – die indexfondsen verkoopt – was dat personen die werkelijk op de lange termijn willen investeren, hun geld beter in een index konden beleggen. En de intelligente belegger zal tussen de beheerders van indexfondsen degene willen uitkiezen met de laagste toe- en uittredings- en beheerskosten. Dat was toevallig ook Vanguard.

In welke index beleggen? Maar als de belegger hiermee meent dat zijn probleem opgelost is, heeft hij het verkeerd. Terwijl men voordien een portefeuillebeheerder moest zoeken die een interessante portefeuille van individuele titels kon samenstellen, moet men nu gaan kiezen tussen de verschillende indexen. In welke index wil men immers beleggen? In de Bel20, de S&P500, de MSCI Europe, of de Stoxx50? Als Euronext weldra samengaat met Amex zal de keuze aan indexen nog veel minder te overzien zijn.

De Bel20, met zijn bijzonder kleine basis van een klein aantal bedrijven in een land zonder veel industriële spreiding, lijkt vooral met de nieuwe definitie die de beurscommissie aan de Bel20 gegeven heeft een bijzonder onstabiele index. Hij lijkt mij vooral interessant voor de beheerder van de index. Wil men die index volgen, kan men bijzonder veel verschuivingen in de samenstelling verwachten (nog een groter zottenkot dan de Bel20 de jongste jaren al was), en dus extra kosten vergeleken met de S&P500-index.

Maar als men de S&P500-index vandaag koopt tegen een koerswinstverhouding van 24, dan moet men beseffen dat men de bedoelde aandelen historisch gesproken zeer duur koopt. De historisch gemiddelde koerswinstverhouding is zowat veertien over zeer lange perioden. De geschiedenis wijst uit dat elk exces in de koers-winstverhouding van grote indexen na verloop van tijd steeds volledig wordt ingeleverd. Het besluit ligt voor de hand dat wie nu in de S&P500 treedt, rationeel bekeken de toekomst met een handicap tegemoetgaat.

Dus blijft het uitkijken en werken aan een portefeuille of een fonds met een redelijke koerswinstverhouding, een ruime spreiding in sectoren met een niet te grote maar toch redelijke groei; een portefeuille die een geloofwaardig verhaal, los van de indexen, in de toekomst kan waarmaken.

De auteur is buitengewoon hoogleraar economie aan de Universiteit Antwerpen en voorzitter van de Vlaamse Federatie van Beleggers.

Emiel Van Broekhoven