Structurele stilstand

In 2014 herstelt de Europese economie voort. Hoera! Hoera? De meeste voorspellers gaan ervan uit dat de economie van de eurozone dit jaar groeit met een magere 1 procent. Terwijl we zo’n cijfer vroeger omschreven als laagconjunctuur, gaat het door voor herstel.

Ook voor 2015 bedraagt de groei nauwelijks meer. Dit is onvoldoende om de economie weer op het niveau van voor de crisis te brengen. Sinds het begin van 2008 is de Europese economie zelfs niet gegroeid, integendeel. De economische activiteit aan het begin van 2014 ligt meer dan 2 procent onder het niveau van zes jaar eerder.

Wat als de lage groei niet zomaar een tussenstap is naar een hoger groeipad? Wat als dit het beste is dat we nog kunnen bereiken? Terwijl centrale bankiers in de VS, het VK, de eurozone en Japan de rente nu al jaren op recorddieptes houden, lijkt de economie nauwelijks vooruit te branden.

Hier en daar pikt de groei weer op, maar overcapaciteit, werkloosheid en schuldenbergen worden slechts mondjesmaat afgebouwd. De minste economische rukwind de volgende jaren zou de schuldafbouw en de arbeidsmarkt weer uit koers blazen.

De Amerikaanse professor economie Larry Summers — voormalig economisch adviseur van president Bill Clinton — kwam onlangs met een onheilspellende analyse van onze groeilethargie. Hij vatte het samen met de term secular stagnation of structurele stilstand.

Eerst en vooral stelt Summers vast dat centrale banken niet bij machte zijn de economie weer voldoende aan te zwengelen. Tussen begin 2008 en eind 2013 is de balans van de Europese Centrale Bank verdubbeld in omvang, terwijl ze verviervoudigd werd in de VS en het VK. We kunnen moeilijk spreken over een gunstig effect op de groei: van de drie economieën bevinden alleen de VS zich boven het precrisisniveau. In het VK en de EMU is de productie nog altijd meer dan 2 procent lager dan toen.

Het koor van analisten dat hyperinflatie voorspelde door “extreem monetair beleid” is ondertussen volkomen verstomd bij de aanblik van centrale bankiers die onmachtig zijn om inflatie te genereren.Die onmacht valt volgens Summers eenvoudig te verklaren. De evenwichtsrente — de rente waarbij sparen en investeren gelijk zijn — bevindt zich volgens hem onder het nulpunt. Of met andere woorden: alleen als de rente ver onder nul zou staan, zou het overdreven spaargedrag echt worden ontmoedigd en de vandaag ondermaatse investeringen worden aangezwengeld. Omdat de centrale bank de rente niet tot onder nul kon/kan duwen, wordt er nu al jaren te veel gespaard en te weinig geïnvesteerd.

Terugkijkend naar de afgelopen tien jaar doet Summers nog een andere vaststelling. Precies omdat de rente niet ver genoeg kon dalen om productieve investeringen structureel aan te zwengelen, zagen we steeds meer zeepbellen opduiken. Zonder de zeepbellen waren we zelfs niet in de buurt gekomen van deftige groeicijfers.

De dotcom-beurszeepbel, de vastgoedzeepbel in de VS, Spanje en Ierland, de zeepbel door de monetaire unificatie van de eurozone… Allemaal hebben ze groei, vertrouwen en consumptie opgeleverd. Zij het maar tijdelijk. Zeepbellen zorgen dan wel voor groei en welvaart in de opwaartse fase, ze vernietigen die des te meer als ze uiteenspatten. Het ‘toelaten van zeepbellen’ is dan ook geen duurzame groeistrategie.

Wat kunnen we dan wel doen om uit de groeilethargie te ontsnappen? In de eerste plaats zal het onconventionele beleid van de centrale banken nog een hele tijd vereist zijn om erger te vermijden. De enige regio die dat nog niet begrepen lijkt te hebben, is de eurozone. Daar flirten we met deflatie en is een veel agressiever monetair beleid noodzakelijk.

In de tweede plaats zal de zwakke groei de roep naar een meer expansief budgettair beleid alleen maar versterken. Als de centrale bank niet bij machte is om de groei structureel aan te zwengelen, waarom zouden we dan nog moeten saneren? Moeten overheden dan niet extra investeren om weer voor meer economische activiteit te zorgen? Zeker in een omgeving waarbij de centrale bank een ultralage rente garandeert, lijkt extra overheidsschuld risicoloos en bijna kosteloos.

Vijf jaar na de crisis kunnen we alleen vaststellen dat de economie nog altijd diep in het moeras zit. Er is dus bijkomende trekkracht nodig om ons eruit te halen. De vraag is dan ook vanwaar die moeten komen.

De auteur is hoofdeconoom bij BNP Paribas Fortis.

PETER DE KEYZER

Zonder de zeepbellen waren we zelfs niet in de buurt gekomen van deftige groeicijfers.