Royal Dutch Shell

De Brits- Nederlandse oliegroep zette de jongste maanden van alle geïntegreerde energiegroepen de beste koersprestatie neer. Het aandeel kreeg na de publicatie van de jongste kwartaalcijfers wel een tik. Op groepsniveau daalde de aangepaste nettowinst naar 1,05 miljard USD, ruim 70 % minder dan een jaar eerder en meer dan de helft onder de consensusprognose. De tegenvallende cijfers kwamen enigszins onverwacht omdat de olieprijs in het tweede kwartaal een flinke remonte neerzette. Het venijn zat echter bij de lagere inkomsten uit raffinage en talrijke productieonderbrekingen. Rampzalig is het allemaal niet, want veel (eenmalige) kosten waren verbonden aan de overname van BG Group. Een eerste tegenvaller was het lager dan verwachte productiecijfer van 3,51 miljoen vaten ruwe olie per dag. De gemiddelde olieprijs steeg in het tweede kwartaal weliswaar met een kwart tegenover het eerste, maar toch dook de upstreamdivisie (exploratie en productie) opnieuw 1,3 miljard USD in het rood, tegenover een verlies van 1,4 miljard USD in het eerste kwartaal. Vorig trimester werden de meubelen nog grotendeels gered door de downstreamdivisie. Deze afdeling, die naast de raffinage- en chemieactiviteit ook de handelsactiviteiten (trading) en de kleinhandel (pompstations) omvat, zag de winst op jaarbasis met 39 % dalen, tot 1,8 miljard USD. De oorzaak ligt bij de lagere raffinagemarges. Ook de winst van de aardgasafdeling kwam flink lager uit (- 39%). De overname van BG Group bezorgt Shell wel een aandeel van 20 % op de globale markt van vloeibaar aardgas (LNG). Shell verhoogde de verwachte synergievoordelen door de overname trouwens van 3,5 miljard naar 4,5 miljard USD tegen 2018. Vooral als gevolg van de overname was de nettogroepsschuld op 30 juni verder opgelopen tot 75 miljard USD. Dit komt overeen met een schuldgraad van 28,1 %, dubbel zo hoog als een jaar eerder. Shell legt zichzelf een maximale schuldgraad van 30 % op. Een andere reden voor de hogere schuld is dat het management vasthoudt aan de hoge dividendbetalingen. Gezien de dalende kasstromen als gevolg van de lagere olieprijs sinds 2014 moest de groep extra lenen om deze aandeelhoudersvergoedingen verder te kunnen betalen. Na de meest recente kwartaalcijfers stak de bezorgdheid over de duurzaamheid van het dividend terug de kop op. Dit kost Shell 2,4 miljard USD op kwartaalbasis en dus bijna 10 miljard USD op jaarbasis. De kapitaaluitgaven worden dit jaar op 29 miljard USD geschat en zullen de rest van het decennium jaarlijks tussen 25 en 30 miljard USD uitkomen. Tegenover deze uitgaven staat een verwachte operationele kasstroom van 20 miljard USD op jaarbasis. De financieringskost ligt weliswaar laag, maar blijven bijlenen is dus in steeds mindere mate een optie voor Shell. De verkoop van activa is wel nog een optie. Shell mikt voor de komende drie jaar op 30 miljard USD, waarvan 6 à 8 miljard USD dit jaar.

Conclusie

De integratie van BG Group zorgt op korte termijn voor eenmalige kosten en een toename van de schulden. Royal Dutch Shell is aan 1,1 keer de boekwaarde vrij goedkoop. We beschouwen de correctie als een extra koopkans. In afwachting van een herstel in de (olie)prijzen krijgen investeerders een dividendrendement van bijna 7 %.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B