OUD EN NIEUW OP DE BEURS

Er staat een economische recessie voor de deur. Tenminste, als we mogen afgaan op een aantal beursindices. De beurs weet immers door de band heel goed de conjunctuur te voorspellen en aangezien nogal wat beursbarometers zoals de New Yorkse Dow Jones of de Brusselse Bel20 op storm staan…

Nochtans doet de economie het zeker in de VS meer dan goed en is de algemene verwachting dat de economie het ook goed zal blijven doen. En toch heeft de beurs ergens gelijk, want een deel van de economie vertraagt.

Het is de oude economie die, geheel in lijn met een traditionele conjunctuurcyclus, gas moet terugnemen. De nieuwe economie, gebouwd rond de sectoren technologie, media en telecom (de TMT-sectoren), trekt zich van die oude wetten evenwel niks aan. Het is de nieuwe economie die vooral in de VS voor nieuwe vraag zorgt en een nieuw aanbod schept en zo voor inflatieloze groei zorgt. Beursvennootschap Petercam tekende de kloof uit die het gemiddelde groeicijfer verbergt. De grafiek economische groei in de VS toont dat de oude economie in de VS vertraagt terwijl de economie als geheel een groeiritme van 4% vasthoudt, en dit onder implus van de TMT-sectoren.

Diezelfde kloof tussen oud en nieuw komt nergens duidelijker te voorschijn dan op de beurs. Terwijl traditionele aandelen de koersverliezen opstapelen, rijgen TMT-aandelen de records aan elkaar. Sinds begin dit jaar verloren aandelen uit sectoren als distributie, energie of financiële diensten gemiddeld meer dan 10%, de TMT’ers wonnen sinds het begin van het jaar gemiddeld meer dan 25% (zie tabel: Van oud naar nieuw op de beurs). De eerste soort bedrijven moeten een winstwaarschuwing rondsturen met dalende koersen als gevolg, de laatste maken vaak nog geen winst, maar de belofte van toekomstige winsten stuwt de koersen hoger. Omdat iedereen wil delen in die vetpotten, stroomt het geld van de oude naar de nieuwe sectoren.

Alan Greenspan, de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank, vergeleek de gekte rond TMT-aandelen en vooral internetaandelen met een loterij. Loterijen kennen immers heel goed het principe dat hier aan het werk is: is de mogelijke winst hoog genoeg, dan zijn spelers of beleggers bereid meer te betalen dan het lotje of het aandeel eigenlijk waard is. Die gokpremie komt ook te voorschijn in het waarderingsmodel dat boven het bed hangt van Alan Greenspan. Dat model (zie grafiek: Waarderingen overdreven?) vertelt hem dat de technologieaandelen tegen zeepbelkoersen noteren, terwijl de traditionele aandelen goedkoop zijn. “Een verschil is wel dat een loterij slechts een deel van de inzet uitkeert, terwijl de beurs als geheel op termijn meer dan de huidige inzet uitkeert. De gelijkenis is dat de verdeling van die winsten niet evenredig zal worden verdeeld,” zegt Geert Noels, hoofdeconoom van Petercam. “Maar zelfs als de TMT’ers de beloofde winstcijfers halen, is de huidige koers-winstverhouding te hoog.”

Met andere woorden, naarmate duidelijk wordt waar de winnende lotjes zitten, zullen die tegen een lagere, maar correcte prijs worden verhandeld, terwijl de verliezende lotjes waardeloos worden. “Een brede meerderheid (van internetbedrijfjes) kan bijna niet anders dan op de klippen lopen,” waarschuwde Alan Greenspan.

Die kloof tussen de waardering van oud en nieuw maakt de job van de godfather van de financiële markten er in elk geval niet eenvoudiger op. Geert Noels: “Greenspan staat voor een dubbel dilemma. Eén: de nieuwe economie drukt de inflatie met 1% op jaarbasis, zodat er geen reden is om het monetaire beleid te verstrakken, maar tegelijk gaat die nieuwe economie gepaard met asset-inflatie, vooral op de technologierijke Nasdaq-beurs, en dat is wél een reden om de rente op te trekken. Twee: een eventuele renteverhoging om de nieuwe economie wat af te koelen, dreigt de oude economie in een recessie te duwen.” Bovendien blijft het een open vraag of renteverhogingen de nieuwe economie wat kunnen maken. Geert Noels: “De nieuwe economie is minder rentegevoelig, want haalt haar brandstof uit meerwaardecreatie. De vorige renteverhogingen hadden op die nieuwe economie in elk geval nog geen enkel effect. Dat maakt Alan Greenspan ongerust.” De voorzitter van de Federal Reserve (Fed) maakte daarom de markten al duidelijk dat er nog meer renteverhogingen zitten aan te komen. Tegen het huidige groeitempo is het risico dat de Amerikaanse economie oververhit raakt, voor Greenspan gewoon te groot. De meeste waarnemers verwachten wel dat er nog enkele keren een kwartprocentje bij de Fed-rente komt, maar menen niet dat een fikse monetaire verstrakking op de agenda staat.

Dichter bij huis heeft de Bel20 de trein van de nieuwe economie gemist. Het geld stroomt er met beken weg. Alleen Real Software en Barco zorgen voor een handvol procenten TMT in de Bel20. De boomende Eurostoxx 50 bijvoorbeeld heeft 30 à 40% TMT in portefeuille. Een beursintroductie van Belgacom komt nu al enkele maanden te laat, terwijl de Belgische hightech naar Nasdaq of Easdaq en niet naar Brussel trok. Petercam gaf bij wijze van oefening de Bel20 eenzelfde TMT-gewicht en dat gaf een heel ander beeld: De Bel20 volgt moeiteloos de Eurostoxx 50 (zie grafiek: Afwezigheid van ‘nieuwe economie’).

“De Bel20 mist echter niet alleen TMT-aandelen, hij mist vooral goede strategische verhalen,” zegt Geert Noels. “Taxibedrijven die te lang paard en kar gebruikten, werden eind vorige eeuw uit de wielen gereden door zij die zich wel snel aan de nieuwe realiteit – de auto – aanpasten. Vandaag speelt internet eenzelfde rol. Traditionele bedrijven die hun strategie niet aanpassen aan de nieuwe realiteit vallen uit de gratie van de beleggers. Zij die het wel doen, krijgen meteen een premie, zoals Deutsche Bank nadat het een internetvisie ontwikkelde. Bij de Bel20-bedrijven blijft het echter heel stil.”

Geert Noels verwacht ook dat meer en meer vooraanstaande nieuwe-economiebedrijven deals zullen sluiten met oude brick and mortar-bedrijven, waarbij er hernieuwde aandacht zal zijn voor de waarde van de oude-economiebedrijven. Geert Noels : “De convergentie tussen oud en nieuw wordt het thema van de komende jaren.”

‘De nieuwe economie, de VS toont de weg’, Petercam.