Op zoek naar een uitweg

Het is moeilijker om een einde te maken aan de budgettaire en monetaire stimuli dan om ze op te starten. Zeker voor landen als Groot-Brittannië en de Verenigde Staten.

In 2010 hoort u vaak spreken over ‘uitstapstrategieën’. Die ontstonden nadat de regeringen overal ter wereld de economie hadden gered van de instorting met een combinatie van reddingsplannen, monetaire versoepeling en budgettaire stimuli van heroïsche omvang. Nu willen ze hun vrijgevige bui graag terugschroeven, en wel zo snel en zo soepel mogelijk. Zowel snel als soepel worden moeilijk.

De omvang van hun taak is kolossaal. De financiële markten beginnen 2010 gehuld in overheidssteunmaatregelen die gaan van injecties van openbaar kapitaal tot staatsgaranties voor bankschulden, een cocon die een hele reeks aparte interventies omvat en in de grote rijke landen van de wereld uiteindelijk neerkomt op mogelijke staatsverplichtingen van biljoenen dollars. Het monetaire beleid in de rijke wereld is losser dan ooit tevoren, met rentevoeten die in de grootste economieën beneden 1 procent liggen. Door het drukken van geld en andere onorthodoxe methodes om de liquiditeit op te krikken, zijn de balansen van de centrale banken opgezwollen, in Groot-Brittannië en de Verenigde Staten zelfs tot het dubbele van hun omvang voor de crisis.

De recessie, de redding van banken en de budgettaire stimuleringspakketten hebben de begrotingstekorten de hoogte ingejaagd en dat effect blijft nazinderen. De grote rijke economieën in de G20 krijgen in 2010 te maken met een budgettair gat van 9 procent van het bbp, wat nauwelijks lager is dan in 2009. Minstens drie grote economieën – Japan, de Verenigde Staten en Groot-Brittannië – naderen of overtreffen met hun tekort de grens van de dubbele cijfers. Volgens de jongste trends bedraagt de bruto-overheidsschuld in de grote rijke economieën in 2010 gemiddeld 106 procent van het bbp, bijna 30 procentpunten hoger dan voor de crisis.

Hoe raken we hier uit?

Elke beleidsmaker weet dat de toestand onhoudbaar is. Eens het herstel stevig op gang komt, wakkert die monetaire laksheid de inflatie aan. En zelfs al blijft de groei zwak, dan nog wijzen de begrotingstekorten op een tempo van schuldaccumulatie dat uiteindelijk leidt tot stakingen van betaling. Als de financiële crisis in 2010 wegebt, is het probleem dat de wereldeconomie nog altijd enorm afhankelijk blijft van overheidssteun. In de Verenigde Staten, Groot-Brittannië en andere voormalige bubbeleconomieën blijven de gezinnen nog altijd meer sparen en hun schulden afbetalen. Economieën met een overschot, zoals China, hebben hun economie nog niet voldoende in evenwicht gebracht om op de binnenlandse privébestedingen te kunnen vertrouwen. Na een paar maanden van krachtig herstel, grotendeels aangedreven door het aanvullen van de voorraden en stimuleringsbestedingen, zakt de wereldwijde groei van het bbp terug tot onder zijn normale groeiritme.

De afweging van soepelheid op korte termijn en omzichtigheid op middellange termijn zal in die lusteloze omgeving het bepalende beleidsdilemma zijn in 2010. Zelfs in theorie moet de juiste beleidsmix van om het even welke uitstapstrategie verschillen van plaats tot plaats, afhankelijk van de omstandigheden. Landen waar de openbare financiën er het ergst aan toe zijn, zoals Groot-Brittannië, moeten hun verstrakking focussen op het budgettaire beleid. Landen met een overschot doen er beter aan om hun intresten op te trekken en hun munt in waarde te laten stijgen.

In de praktijk zijn in 2010 de beslissingen over het terugschroeven (of opvoeren) van de overheidsstimuli, en de manier waarop dat moet gebeuren, even politiek als economisch ingegeven. Drie factoren spelen een grote rol: hoe gedragen de aandelen zich, hoe kijken de beleggers aan tegen het risico van de schulden en wat is de houding van het publiek tegenover de begrotingsdeficits?

De aandelenprijzen doen er meer toe dan de consumptieprijzen omdat, door de hoge werkloosheid en de overvloedige overcapaciteit, de kerninflatie van de consumptieprijzen laag blijft in zowel de rijke als de opkomende markten. Hetzelfde geldt voor de inflatieverwachtingen van de consumenten. Daarentegen vertaalt de wereldwijde ruime beschikbaarheid van liquiditeiten zich naar activabubbels van zaken die gaan van goudstaven tot appartementen in Peking. De Aziatische activa blijven bijzonder levendig zolang de beleidsmakers in die regio verhinderen dat hun munten stijgen ten opzichte van de dollar. Sommige grondstoffenprijzen stijgen ook sneller dan het wereldwijde groeitempo rechtvaardigt. De houding van de centrale bankiers tegenover die tekens van asset-price inflation is ook bepalend voor hun beslissing om de intrestvoeten al dan niet op te trekken.

De inschatting van de soevereine risico’s door de investeerders wordt het komende jaar onstabieler naarmate de spectaculaire veranderingen in de betrekkelijke gezondheidstoestand van landen duidelijker worden. De grote toename van de overheidsschuld vindt vooral in de rijke landen plaats, waar ze nog verergerd wordt door de vergrijzing van de bevolking. Terwijl de schuldenlast in de grote rijke economieën afstevent op een gemiddelde van 114 procent van het bbp tegen 2014, zakt dat gemiddelde in de grote opkomende economieën naar 35 procent (zie grafiek). De beleggers spitsen hun aandacht toe op die kloof en de meest verkwistende rijke landen, waaronder Groot-Brittannië, lijden daaronder.

Centrale bankiers en ministers van Financiën

Ten slotte wordt het stimuleringsbeleid in 2010 ingewikkelder. In sommige landen, zoals Japan en Duitsland, lijken de prioriteiten van de nieuwe regeringen in de richting te gaan van het langer aanhouden van grote tekorten. Elders wijzen de politieke impulsen in de andere richting. Groot-Brittannië, bijvoorbeeld, krijgt waarschijnlijk een nieuwe Conservatieve regering die erop gebrand is om het begrotingstekort snel terug te snoeien zodat de mogelijke pijn die ermee gepaard gaat aan de voorgangers van Labour verweten kan worden.

In de Verenigde Staten is er druk in beide richtingen. De aanhoudend hoge werkloosheid wakkert de vraag naar meer overheidstussenkomst aan, vooral in de aanloop naar de tussentijdse verkiezingen in november. Maar de bezorgdheid van de bevolking over het begrotingstekort en de scepsis over de doeltreffendheid van de budgettaire stimuli nemen allebei toe. Sommige opiniepeilingen laten uitschijnen dat de mensen een zwakkere economie verkiezen boven hogere tekorten.

Geconfronteerd met die druk, moeten de centrale bankiers beter hun best doen dan de ministers van Financiën. De balansen van de centrale banken blijven ongewoon omvangrijk, maar een aantal instrumenten, zoals de banken intrest laten betalen op hun vermogensreserve, maken een verstrakking van het monetaire beleid mogelijk.

In de landen die in het oog van de financiële storm zitten, zal er van verstrakking weinig sprake zijn. Vooral de Federal Reserve en de Bank of England houden in de loop van 2010 de rente dicht in de buurt van nul. Elders reageren centrale bankiers sneller op de activaprijzen dan voor de crisis. Noorwegen schaart zich als eerste naast Israël en Australië en trekt de intresten op. Landen als Zweden en Canada volgen snel. Ook de Aziatische centrale banken verstrakken in 2010 hun beleid, al zal hun verlangen om hun munten goedkoop te houden ertoe leiden dat ze te traag handelen.

Het begrotingsbeleid wordt een grotere knoeiboel. Delen van de stimuleringsplannen die al werden aangekondigd, vooral dan de bijkomende uitgaven voor infrastructuur, sorteren in 2010 nog volop effect. Omdat in het komende jaar slechts weinig landen zinvolle begrotingsplannen op middellange termijn ontwikkelen, hebben ze weinig ruimte om meer te doen. Vooral tegen het einde van het jaar, als de stimuleringsprogramma’s beginnen af te lopen, vormt het vooruitzicht op een abrupte verstrakking een groot risico. Net op het ogenblik dat de overheidsbestedingen teruglopen, maken de Verenigde Staten zich op om de belastingen scherp naar boven te trekken voor de veelverdieners en de inkomsten uit investeringen.

De geschiedenis wijst uit dat zoiets erg gevaarlijk kan zijn. Zowel in de Verenigde Staten in 1937 als in Japan in 1997 duwden slecht getimede belastingverhogingen de broze economie weer in de recessie. De uitstapstrategieën moeten in 2010 datzelfde risico vermijden.

DE AUTEUR IS REDACTEUR ECONOMIE VAN THE ECONOMIST.

y Door Zanny Minton Beddoes

2010

De bruto-overheidsschuld in de grote rijke economieën bedraagt in 2010 gemiddeld 106 procent van het bbp, bijna 30 procentpunten hoger dan voor de crisis.