Meer stunt dan stimulus

De regering-Bush hoopt de beurs te stimuleren door de belasting op dividenden af te schaffen. De maatregel heeft echter alleen een effect op de economie als beleggers collectief opnieuw hun hoofd verliezen en Wall Street 20% hoger duwen.

Blijkbaar is niet alleen Alan Greenspan, de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank, maar ook de regering- Bush ervan overtuigd dat je de Amerikaanse economie het best kan lanceren door eerst de aandelenmarkten naar boven te krijgen. De beurs moet de economie trekken. Hoe anders kun je verklaren dat meer dan de helft van dit gigantische stimuleringspakket van 7% van het bruto binnenlands product (gespreid over tien jaar) exclusief naar de volledige afschaffing van de belasting op dividenden gaat?

Blijkbaar hoopt Bush ook dat beleggers door de maatregel vooral psychologisch beïnvloed zullen worden en massaal aandelen gaan kopen zonder verder na te denken. De maatregel zelf is immers relatief onbelangrijk voor de intrinsieke waarde van de aandelenmarkten.

Irrelevant. Voor meer dan de helft van de beleggers is de afschaffing van de belasting op dividenden irrelevant: ze betalen die vandaag ook niet. De populaire 401k-pensioenfondsen bijvoorbeeld zijn vrijgesteld.

Twee derde van de genoteerde bedrijven betaalt vandaag ook geen dividend. Uiteraard zou een aantal van hen kunnen overwegen om een dividend in te voeren. Hierbij wordt vooral verwacht dat een aantal grote technologiebedrijven ( Intel, Cisco, Microsoft, Dell en Oracle) dividenden zouden beginnen te betalen in plaats van hun aandelen in te kopen. Zij kopen nu ongeveer 2% eigen aandelen in per jaar en kunnen dit eenvoudig omzetten in dividenduitkeringen. Voor de beleggers is dit evenwel een neutrale operatie: op de inkoop werd ook geen belasting betaald.

Enkele van deze bedrijven zouden echter kunnen voortgaan. Microsoft kan met de cash op zijn balans een eenmalig superdividend van 10% betalen, Cisco 6% en Intel 9%. Daar zou ook maar eenmaal om gejuicht worden, want de groeiplannen van deze ondernemingen zouden worden ondermijnd. Met een koers-winstverhouding tussen 32 en 85 is de ‘downside’ voor het aandeel op dat moment niet te overzien.

Objectief gezien haalt de maatregel dus weinig uit. Beleggers kunnen via een omweg ook belastingvrije uitkeringen ontvangen. Daarbij komt dat de waarderingen van enkele geviseerde grote bedrijven rekening houden met sterke groei, die door hoge dividenduitkeringen zou afkalven tot het niveau van andere mature bedrijven, de helft of nog minder van hun huidige waardering.

Geen dividenden zonder winsten. Maar naast de technologiebedrijven zouden de andere ondernemingen, en vooral die twee derde die geen dividend betalen, kunnen overwegen hun dividenden te verhogen. Het is opmerkelijk dat het laagste dividendrendement in de geschiedenis van de Amerikaanse beurs (1,7%) gepaard gaat met een historisch lage dividenddekking. De winsten volstaan zelfs niet om deze dividendniveaus duurzaam te financieren. Zonder een sterke verbetering van de winsten, zullen Amerikaanse bedrijven deze dividenduitkeringen dus niet kunnen handhaven.

De grafiek Dekking dividenden toont aan dat de verhouding tussen de dividenden en de winsten na belastingen ongeveer 150% bedraagt. Dit betekent dat 50% van de dividenden niet gedekt wordt door de huidige winsten, maar uit reserves of met schulden wordt betaald. Ofwel moet de winstgevendheid dus sterk (50%) toenemen, ofwel moeten de dividenden verminderen. Het is geleden van de jaren dertig dat een dergelijke catastrofale dividenddekking is opgetekend. Wanneer de ratio zich in de veilige zone bevindt (groen), presteert de beurs doorgaans beter. Een dividendmaatregel zou in die situatie een veel groter effect hebben.

Zwakke plek. De maatregel is echter ongetwijfeld positief om zowel beleggers als CEO’s op een grondbeginsel te wijzen: dividenden moeten met échte winsten worden betaald, niet met siliconenwinsten.

Het plan van Bush legt ongewild de vinger op de zwakke plek van de Amerikaanse beurs. Haar probleem is niet dat dividenden te laag zijn, maar dat de winsten te laag zijn (of alleen in de virtuele analistenwereld bestaan waar allerlei kosten worden weggelaten). Het Bush-pakket kan alleen een effect op de economie hebben als beleggers collectief opnieuw hun hoofd verliezen en Wall Street 20% hoger duwen. Maar ook dat effect zal kortstondig zijn. Op lange termijn zal het de VS ongewild op het spoor zetten naar een gezondere beleggingscultuur.

Geert Noels [{ssquf}]

De auteur is hoofdeconoom van vermogensbeheerder Petercam.

50% van de Amerikaanse dividenden wordt niet gedekt door de huidige winsten, maar uit reserves of met schulden betaald.