Massa-afschrikkingswapen

Europa werd geconfronteerd met een massale aanval op de leningen van de PIIGS-landen (Portugal, Italië, Ierland, Griekenland, Spanje) en op de euro. Het besloot dan ook de grote middelen in te zetten en kwam met een ondersteuningsplan van 750 miljard euro.

Na het getalm rond het reddingsplan voor Griekenland moesten de ministers van Financiën van de Europese Unie de markten een sterk signaal geven als ze besmetting wilden vermijden. De fundamentals van Spanje en Griekenland kunnen wel niet met elkaar vergeleken worden, maar de lidstaten van de eurozone zouden het Iberisch schiereiland toch moeten redden hebben als de argwaan die er op de markten rond heerste, was blijven bestaan. Een staat moet immers constant geld ophalen, of dat nu is om schulden te financieren of om leningen die op vervaldag komen, te herfinancieren. En het spreekt voor zich dat de westerse landen zich geen rente van meer dan 10 % kunnen veroorloven zonder zich te pletter te rijden. In België komen de rentelasten op het staatsbudget voor 2010 uit op 11,5 miljard euro, of 12,8 % van de fiscale inkomsten, op basis van een 10-jarige rente van 3,94 % (1,25 % op twaalf maanden, 3,02 % op vijf jaar enzovoort).

Doel bereikt

De ministers van Financiën van de 27 lidstaten kwamen onder druk door de gekte op de markten en werkten in één weekend een ambitieus reddingsplan uit. Dat voorzag in een eerste noodenveloppe van 60 miljard en in een tweede luik in een structureel ondersteuningsplan dat 440 miljard euro zou kunnen vrijmaken door op de markten te gaan lenen met de garantie van de leden van de eurozone. Het Internationaal Monetair Fonds voegde aan dat bedrag nog eens 250 miljard euro toe.

De Europese ministers van Financiën konden dus een totaalbedrag van 750 miljard euro loskrijgen om de eurozone te stabiliseren. Dat is zeven keer het bedrag dat voor de komende drie jaar aan Griekenland werd toegewezen. Er werd echter nog geen euro uitgegeven of beloofd. Het doel van dit Europese plan is immers de markten geruststellen en er zo voor zorgen dat het hele plan overbodig wordt…

Bovendien verzekerde de Europese Commissie het welslagen van het plan via de steun van de Europese Centrale Bank, die voor de mogelijkheid zorgde om staatsleningen terug te kopen, net zoals de Amerikaanse en Britse centrale banken dat kunnen. Omdat ze de markt niet met cash wil overspoelen, neutraliseerde de ECB de impact van de aankoop van ‘problematische’ staatsleningen op de geldmassa (en dus op de inflatie) door gelddeposito’s bij de banken te nemen.

De aankondiging van het plan en van de aankoopmogelijkheid van de ECB hebben in elk geval hun effect op de obligatiemarkten niet gemist, want de rente van de Zuid-Europese landen daalde in de dagen die erop volgden. De Griekse rente ging van 12,4 % naar 7,5 %, terwijl de Spaanse rente met 0,5 % zakte tot 3,9 %.

Toen het belangrijkste eenmaal bereikt was, namelijk de stabilisering van de rente van de lidstaten van de eurozone, schroefde de ECB haar aankopen van staatobligaties echter terug. Daarmee gebeurden de meeste aankopen op de maandag en dinsdag volgend op de aankondiging van het plan. In het totaal kocht de ECB voor 16,5 miljard euro stukken, of 2 % van de in omloop zijnde schuld van Ierland (82 miljard euro), Portugal (97 miljard euro), Griekenland (258 miljard euro) en Spanje (400 miljard euro), aldus de analisten van UniCredit.

Besparingen

De Zuid-Europese landen kunnen opgelucht ademhalen, maar dat geldt niet voor de euro. De eenheidsmunt herstelde gedurende enkele uren en steeg tot boven 1,30 dollar, maar daalde daarna weer tot zijn laagste niveau sinds begin 2006 ten opzichte van de Amerikaanse munt.

De markten maken zich immers zorgen over de gevolgen van het ondersteuningsplan en in het bijzonder over de verplichting voor de staten die er gebruik van maken om drastisch te besparen. Die besparingen wegen op het (fragiele) economische herstel en dat wakkert de vrees voor een double dip (een nieuwe recessie na een tijdelijke groei) in Europa aan. Zelfs als de conjunctuur er niet opnieuw op achteruitgaat, zal de Europese economie meer dan waarschijnlijk zwak blijven.

De besparingsmaatregelen betreffen immers niet alleen de paar landen uit de eurozone die het erg moeilijk hebben, maar alle staten die te kampen hebben met een aanzienlijk tekort en/of schuld. Om het vertrouwen van de markten te kunnen behouden, zullen landen als Frankrijk, Italië en België dan ook hun budgettaire lat hoger moeten leggen.

Daarom hebben Spanje, Portugal, Italië en Griekenland ook al maatregelen aangekondigd zoals een verhoging van de belastingen, een verlaging van de lonen van de ambtenaren en beperkingen op andere uitgaven. Ook in Frankrijk wil de overheid besparen om de overheidsrekeningen weer op orde te krijgen, al mijden de Franse ministers de term ‘besparingen’ angstvallig. Er zal niet in de hele eurozone bespaard worden, maar alle lidstaten zullen binnenkort wel een einde moeten stellen aan hun anticrisismaatregelen, waardoor de belangrijkste bron van inkomsten voor de economie – goedkoop geld (dankzij de lage rente) – zal wegvallen.

Niets om ons zorgen over te maken

Op de wisselmarkten rijmt een zwakke economie met zeer lage rentevoeten en een zieltogende munt. Zo zou de eenheidsmunt al het slachtoffer geworden zijn van carry traders. Die lenen in euro (wat op de munt weegt) om in bijvoorbeeld Australische dollar te beleggen, waarbij ze het renteverschil op zak steken. Aan 1 % valt de toonaangevende rente van de ECB inderdaad maar bleekjes uit naast de 4,5 % van de Australische centrale bank.

De reactie van de ministers van Financiën van de eurozone deed overigens denken aan het beleefde discours van de Amerikaanse verantwoordelijken, die jarenlang beweerden een sterke dollar te willen, terwijl de EUR/USD-verhouding tussen 2000 en 2008 van 0,82 naar bijna 1,60 ging.

Sommigen – zoals Didier Reynders en Jean-Claude Juncker – deden overigens niet alsof en stelden duidelijk dat ze het niveau van de euro niet verontrustend vonden. Een daling van de eenheidsmunt zou nagenoeg iedereen goed uitkomen.

De bedrijven uit de eurozone zien hun concurrentiepositie immers verbeteren. Als ze hun vroegere nationale munten nog zouden hebben gehad, zouden de landen in moeilijkheden trouwens waarschijnlijk tot devaluatie zijn overgegaan.

Het tweede effect van de zwakke euro zou wel eens inflatie kunnen zijn, die ingevoerd wordt via grondstoffen en energie (waarvan de prijzen in dollar zijn) en via producten die in lageloonlanden vervaardigd worden. Maar in tegenstelling tot wat we zouden kunnen verwachten, is dat eerder een oplossing dan een probleem, zeker voor de perverse effecten van het dieet dat meerdere landen uit de eurozone zullen moeten volgen. Door de impact van de besparingsmaatregelen op de economie zou het gewicht van de schuld uitgedrukt in percentage van het bruto binnenlands product (bbp) van bepaalde landen immers kunnen stijgen. Zo zou het in Griekenland in 2013 op 150 % uitkomen, tegenover 115 % eind 2009. De oplossing: inflatie!

Uit de tabel ‘Impact van de inflatie’ blijkt dat inflatie een land toelaat het gewicht van zijn schuld te beperken, zelfs met een relatief groot tekort (3 % per jaar) en een beperkte groei (1 % per jaar). Het volstaat dat de som inflatie + groei een resultaat lager dan het tekort oplevert.

We merken trouwens op dat de oplossing van de ECB om de impact te beperken van de aankoop van staatsleningen op de geldmassa en de inflatie, vrij licht is. Ze ruilt immers leningen op drie, vijf of tien jaar tegen weekdeposito’s. De ECB zou ongelijk hebben als ze zich momenteel zorgen zou maken over de inflatie, nu die in de eurozone op 1,5 % blijft steken en de economie zeker niet in topvorm is.

Domino-effect

Algemeen zien wij het Europese ondersteuningsplan als een instrument om speculatie mee tegen te gaan, net als paniekverkopen. Een beetje zoals grootmachten die kernwapens hebben om ervoor te zorgen dat eventuele vijanden de lust om aan te vallen, vergaat. Als het tweede luik van het plan (na de noodenveloppe van 60 miljard euro), waarvan de toepassingsmodaliteiten nog niet vastgelegd zijn, gebruikt zou moeten worden, zouden we ons kunnen afvragen of de situatie niet hopeloos is, aangezien landen die bespaard hebben, zoals Italië, Frankrijk en België, hun verbintenissen zullen moeten uitbreiden door leningen voor anderen te beloven. Zo ontstaat het risico van een domino-effect.

Wie echt de stabiliteit in de eurozone kan bewerkstelligen, is de ECB, die zich de middelen heeft toegeëigend om de minste spanning op de obligatiemarkten in de kiem te smoren door leningen van de betrokken landen te kopen. Volgens de analisten van UniCredit kan de ECB nog voor 70 miljard euro stukken aankopen.

Net als met de lichte neutralisatie door de aankoopoperaties, zou de ECB zich ook minder zorgen kunnen maken over de inflatie dan gewoonlijk. De stabiliteit van de eurozone is immers heel wat belangrijker dan een stijging van de prijzen van consumptiegoederen met 2 of 3 % per jaar.

Dat betekent dat we op korte termijn geen gevoelige rentestijgingen moeten verwachten. Een gevolg daarvan is dat de euro op de wisselmarkten wel eens vo-latiel zou kunnen blijven. We kunnen dan ook niet uitsluiten dat de munt teruggaat naar zijn introductiepariteit ten opzichte van de dollar, die 1,18 bedroeg. En dat ondanks het feit dat de dollar ook wel eens zou kunnen worden aangetast door het Amerikaanse overheidstekort en besparingsmaatregelen die zich opdringen. (C)

Door Cédric Boitte

Net als met de lichte neutralisatie door de aankoopoperaties, zou de ECB zich ook minder zorgen kunnen maken over de inflatie dan gewoonlijk.