Econoom Eric Chaney over de coronacrisis: de strenge aanpak is de beste, ook voor de economie

Een economische crisis aangedreven door een virus is iets nieuws. Voor Eric Chaney, de voormalige hoofdeconoom van AXA, zijn de beleidsprioriteiten duidelijk: het virus indammen, de bedrijven en de banken ondersteunen, en het financiële systeem draaiend houden.

Een samenloop van onvoorziene gebeurtenissen veroorzaakt onrust op alle fronten. Met het coronavirus begeven de overheden zich wereldwijd op onbekend terrein. Economen denken na over de economische en financiële impact van de crisis en over maatregelen om die het hoofd te bieden. Ook Eric Chaney, de voormalige hoofdeconoom van AXA die nu economisch adviseur aan het Franse Institut Montaigne is, volgt de situatie op de voet. Hij leert de situatie met de dag beter inschatten.

Zijn er voor deze crisis parallellen in de geschiedenis, waar we uit kunnen leren?

ERIC CHANEY. “Dit hebben we nog nooit gezien, al waarschuwt de Wereldgezondheidsorganisatie (WHO) al tien jaar lang voor het risico van een pandemie. Nu het zover is, zien we wat de gevolgen zijn voor het gezondheidssysteem, de economie en de financiële markten. Een lichtpuntje is dat deze crisis zich in verschillende fases op verschillende plaatsen afspeelt. Eerst had je China, daarna Europa en nu de Verenigde Staten. Dat geeft de overheden meer kans om van elkaar te leren.”

Is het duidelijk welke maatregelen de overheden moeten treffen?

CHANEY. “In 2005 heeft de Franse econoom Jérôme Adda een uitgebreide econometrische analyse gedaan van maatregelen tegen epidemieën. Ingrepen zoals het sluiten van scholen, het beperken van het openbaar vervoer en binnen blijven helpen de uitbreiding van een virus tegen te gaan. Dat heeft een economische kostprijs, maar hij concludeerde dat als de sterftegraad van zo’n virus aanzienlijk hoger is dan die van de seizoensgriep, de kosten van die maatregelen aan het eind van de rit lager zijn dan die van een minder strenge aanpak. Zijn analyse ging heel ver: hij berekende zelfs de kostprijs van het verlies aan menselijk kapitaal als kinderen een tijdlang niet naar school gaan.”

Welke landen pakken het correct aan?

CHANEY. “Wat Zuid-Korea heeft gedaan, is fascinerend. Het land is erin geslaagd de uitbreiding van het virus te beperken door enorm veel testen te doen, de verspreiding van besmettingen heel nauwgezet te volgen en besmette personen af te zonderen. Dat heeft gewerkt, ondanks de hoge kostprijs. Uiteindelijk zal dat de juiste strategie blijken. De economie zal daarmee het snelst herstellen en de langetermijnschade zal beperkt blijven.”

Nemen de overheden in Europa de juiste maatregelen om het virus in te dammen?

CHANEY. “Ik vind het verontrustend dat er in Europa geen gecoördineerd beleid is en dat de landen niet van elkaar leren, hoewel we vergelijkbare gezondheidssystemen hebben en alle landen te maken hebben met hetzelfde virus. Dat draagt bij aan de onzekerheid, onder meer op de financiële markten.”

Zijn begrotingsstimulansen in deze fase nuttig?

CHANEY. “Zuivere budgettaire stimulansen zijn nu nutteloos. Als mensen niet kunnen werken of winkelen, kun je er zoveel geld tegenaan gooien als je wilt, het zal niet helpen om de economie aan te zwengelen. Dit is een aanbodschok die kan overgaan in een vraagschok, maar het economische beleid moet vooral de aanbodkant van de economie beschermen. Het is onzin nu de vraag te stimuleren, want mensen kunnen hun geld niet uitgeven. Als de economie binnen enkele maanden is hersteld en de consumenten dan nog geen geld willen uitgeven en bedrijven niet opnieuw investeren, kun je wel budgettair stimuleren.”

Hoe kun je de impact op de aanbodkant van de economie beperken?

CHANEY. “Het ergste wat nu kan gebeuren, is dat bedrijven failliet gaan omdat ze hun schulden of belastingen niet kunnen betalen. Dat is onomkeerbaar en een blijvend verlies van productiecapaciteit en menselijk kapitaal. Overheden en banken moeten bedrijven de ruimte geven om hun schuld- en belastingaflossingen uit te stellen. In sommige landen nemen overheden en banktoezichthouders daar al maatregelen voor. Daarnaast is het cruciaal dat overheden zo veel uitgeven als nodig is om hun gezondheidssysteem overeind te houden. Daar mag geen limiet op staan.”

Ook niet bij overheden met weinig begrotingsruimte?

CHANEY. “Ontsporingen van begrotingstekorten mogen geen belemmering zijn. Dat moet vooraf duidelijk worden gemaakt. De extra overheidsuitgaven in Italië en het Verenigd Koninkrijk om de crisis het hoofd te bieden zijn te verantwoorden, ook al vergroten ze het budgettaire deficit. Ook maatregelen zoals technische en tijdelijke werkloosheid zijn terechte en goede overheidsuitgaven om de aanbodschok te temperen.”

Wat met de zombiebedrijven die al te veel schulden hebben om gezond te zijn? Worden die niet onterecht overeind gehouden met die maatregelen?

CHANEY. “Het klopt dat de bedrijfsschulden in landen zoals China, maar ook Frankrijk, de voorbije jaren enorm zijn gestegen. Banken zijn ongezonde bedrijven blijven financieren omdat ze liever geen faillissement op hun bankbalans namen. Maar met deze schok erbovenop is het niet het juiste moment om het onderscheid te maken tussen goede bedrijven en bedrijven die voor de coronacrisis al niet meer solvabel waren. Dat probleem van slechte kredieten was het grootst in Italië, al is dat al veel verbeterd. Maar als je in Italië alle insolvabele bedrijven over de kop laat gaan, verlies je ook veel goede bedrijven. Nu moeten alle ondernemingen worden beschermd en als de economie heropleeft, is het aan de banken en de toezichthouders om de slechte kredieten verder af te bouwen.”

Is de Europese economie bestand tegen deze crisis?

CHANEY. “Die was al niet in de beste vorm, met een zwakke groei. Italië was al de zwakke schakel én het land wordt ook nog eens het hardst getroffen door het virus. Op lange termijn kan dat gevolgen hebben voor de kredietwaardigheid, en het economische en menselijke kapitaal van dat land.”

Wat als dit virus niet met de seizoenen op en neer gaat, maar even hardnekkig blijft?

CHANEY. “Dat weten we nog niet, maar we moeten daar wel rekening mee houden. China loopt drie maanden voor op de rest. Het is belangrijk om te weten of het een nieuwe uitbraak af weet te houden, nu de economie er stilaan weer op gang komt. Ook al is daar nog veel onduidelijkheid over.”

Welke herstelscenario’s ziet u?

CHANEY. “China kan daar een graadmeter voor zijn. Op basis van de PMI-indexen (de index van aankoopdirecteurs, nvdr) wordt geschat dat de Chinese economie in het eerste kwartaal met 5 procent is gekrompen. De bedrijvigheid neemt er nu weer mondjesmaat toe. Als dat doorzet, zou het land tegen het einde van het tweede kwartaal een versneld herstel optekenen. Als wij dat voorbeeld volgen, met de voorwaarde dat onze overheden de juiste maatregelen nemen om de verspreiding van het virus te beperken, zal het drie à zes maanden duren om de economische schok op te vangen en aan het herstel te beginnen.”

Hoe zullen de financiële markten reageren zodra de economische impact duidelijk wordt?

CHANEY. “Die hebben nu al een flinke recessie in het eerste kwartaal in de koersen ingerekend. Dat is oud nieuws. De grootste onzekerheid voor de financiële markten is hoelang dit zal duren. Dat hangt af van de overheidsmaatregelen. Als er een duidelijke strategie komt om het virus in te dammen, zullen de markten positief reageren.”

Zullen ze bepaalde landen in het vizier nemen?

CHANEY. “De lage rendementen op overheidsschuld zijn een goed teken voor de houdbaarheid ervan. Een Amerikaanse tienjaarsobligatie met een rendement van 0,4 procent heb ik nog nooit meegemaakt. De obligatiemarkten gaan eerder uit van nog verdere rentedalingen. Waar ik me meer zorgen over maak, is dat er op een gegeven moment opnieuw inflatie komt en de rente weer zal stijgen. Dan kunnen sommige landen wel in gevaar komen.”

Hoezo?

CHANEY. “De deglobalisering die we nu zien, kan op lange termijn leiden tot inflatie of inflatievrees. Dan zullen de rendementen op overheidsobligaties stijgen en kunnen de markten kwetsbare landen in het vizier nemen. Dat hebben ze al gedaan voor rommelobligaties van bedrijven. We hebben een bloedbad gezien op de markt van de hoogrentende obligaties, waar marktspelers duidelijk hebben gemaakt wie ze kredietwaardig achten en wie niet.”

Welke rol kunnen de centrale banken spelen in deze crisis?

CHANEY. “Het allerbelangrijkste is dat ze voldoende liquiditeit aan het bankensysteem verschaffen. De centrale banken mogen geen enkele twijfel laten bestaan over hun voornemen de banken te ondersteunen, om de economie verder te financieren. Dat kan door banken meer en goedkopere kredietlijnen bij de centrale bank te geven, of door ze toe te laten iets meer risico op hun balans te nemen. Dat is vooral belangrijk in Europa, waar de economie sterk afhankelijk is van bankfinanciering.”

Kan een soepel geldbeleid via quantitative easing of de opkoopprogramma’s van obligaties een rol te spelen?

CHANEY. “Dat is nutteloos in dit geval. Het zou een slecht signaal zijn. Quantitative easing diende om de rentevoeten laag te krijgen, maar die zijn ongekend laag. Meer stimulansen zouden vooral de zwakke landen zoals Italië en Griekenland ten goede komen. Het zou geen beleid zijn voor de hele eurozone, maar alleen voor de landen in moeilijkheden.”

Welk effect heeft het olieconflict tussen Saudi-Arabië en Rusland?

CHANEY. “Dat de olieprijs zakt, is goed voor olie-importerende landen zoals Europa. Maar er is een keerzijde. Lagere olieprijzen zorgen voor lagere consumentenprijzen, terwijl de centrale banken geen ruimte meer hebben om hun rentevoeten naar beneden aan te passen als reactie daarop. De reële rente zal stijgen en dat is niet goed voor de economie.”

Hoe zwaar zal die prijzenoorlog wegen op de Verenigde Staten?

CHANEY. “In eerste instantie is het niet goed voor de Verenigde Staten als olieproducent. Het is de Saudi’s en de Russen erom te doen de Verenigde Staten als concurrent weg te krijgen. Alleen denk ik dat ze een verkeerde strategie hebben gekozen. De Amerikaanse schaliesector is heel flexibel. Er zullen bedrijven over de kop gaan door de lage olieprijs, maar zodra de olieproductie weer rendabel wordt, zullen er nieuwe Amerikaanse spelers opstaan. De Russische en Saudische oliesector is niet zo flexibel. Met de prijzenoorlog ondergraven ze hun eigen economie en versterken ze de politieke instabiliteit die er al is.”