Investeren in jezelf

OP LANGE TERMIJN LOOPT de stijging van aandelenkoersen parallel met de stijging van de bedrijfswinsten. Op het eerste gezicht is het dan ook verbazend dat de Amerikaanse beurs het de voorbije vijf jaar zo goed heeft gedaan, want in die periode is de operationele winst voor belastingen gestagneerd. Een deel van de verklaring is gelegen in de massale inkoop van eigen aandelen door die Amerikaanse bedrijven. Als een bedrijf eigen aandelen inkoopt – als alternatief voor een verhoging van het dividend – stijgt de winst per aandeel, doordat de bedrijfswinst over een kleiner aantal aandelen moet worden verdeeld. Door de massale inkoop van eigen aandelen in de Verenigde Staten is de winst per aandeel de voorbije vijf jaar gestegen met 30 procent. Europa loopt achter. Pas sinds vorig jaar zien we de inkoopprogramma’s versnellen.

ER ZIJN VEEL GOEDE en slechte redenen waarom een bedrijf eigen aandelen zou inkopen. Zo is het voor de aandeelhouder beter dat de onderneming haar cashoverschotten doorgeeft. Dat vermijdt dat de onderneming zich op dure overnames stort. Meer dan zeven op de tien overnames vernietigen waarde. Je kunt aanvoeren dat een bedrijf dat eigen aandelen inkoopt in feite zichzelf aan het overnemen is en dat de waardecreatie daarom even dubieus is als bij een externe overname.

Veel hangt af van de waardering van het aandeel. Als de aandelen overgewaardeerd zijn, doet de onderneming een even slechte zaak als bij een dure externe overname. Het management toetert vaak dat het eigen aandelen inkoopt omdat het het aandeel ondergewaardeerd vindt, maar in de praktijk is het management al even slecht in het inschatten van de correcte waarde van de onderneming als de modale belegger. Het vorige record aan inkopen dateert van 2007, net voor de crash, en de inkopen bereikten een laagterecord in 2009, toen de beurzen fors ondergewaardeerd waren.

BIJ DE SLECHTE REDENEN is het opkrikken van de winst per aandeel vanuit een kortetermijnperspectief, vaak omdat de vergoeding van het topmanagement is gebaseerd op de evolutie van de winst per aandeel, ten koste van rendabele langetermijninvesteringen. Helaas is dat de jongste jaren aan het gebeuren.

2018 WAS IN DE Verenigde Staten een nieuw recordjaar voor aandeleninkopen, die voor het eerst meer dan 1 biljoen dollar vertegenwoordigden. In 2019 gaat die trend onverminderd voort. Zo begon Apple in 2012 met een vrij bescheiden inkoopprogramma van 10 miljard dollar en kondigde het eind april 2019 aan dat het zijn inkoopprogramma verhoogt met 75 miljard dollar, goed voor 7,6 procent van de uitstaande aandelen. Onder de kleppers is IBM de inkoopkoning. In de periode 2007-2018 heeft het eigen aandelen ingekocht voor 60 procent van zijn beurswaarde. De drijvende kracht achter die trend is de lage rente. Door haar kwantitatieve versoepeling heeft de Amerikaanse centrale bank 4 biljoen dollar aan overheidsobligaties uit de markt gehaald, ook een vorm van investeren in jezelf, maar dan bij de overheid. De privésector heeft 4 biljoen bijkomende schulden uitgegeven en daarmee voor 4 biljoen eigen aandelen ingekocht. Of ze daarmee op lange termijn een goede zaak doen, is twijfelachtig.

DE GROEI VAN DE INKOPEN is zesmaal hoger dan de groei van de bedrijfsinvesteringen, waardoor de langetermijngroei van de bedrijfswinsten wordt gehypothekeerd. Het leidt tot een financialisering van de zakenwereld, die meer en meer besmet lijkt te raken door het cowboykapitalisme van de private equity. Dat wordt gespiegeld in de tanende kredietkwaliteit van de bedrijfsobligatiemarkt. Vandaag staan bedrijven met een kredietwaardigheid net boven de rommelstatus in voor de helft van de markt, tegenover 30 procent tien jaar geleden. Het vertaalt zich in een uitdijende ontkoppeling van de beurs en de reële economie. De correlatie tussen de beurs en de economie bedroeg vroeger 70 procent, vandaag slechts 40 procent. De Amerikaanse bedrijfswereld investeert te veel in zichzelf en te weinig in de economie.