Hoe sterk is de Amerikaanse locomotief?

De Amerikaanse locomotief hield jarenlang de wagonnetjes van de wereldeconomie op het spoor. Na een korte sputtering schiet de groei in het land van Bush opnieuw fors de hoogte in. Begint de Amerikaanse economie opnieuw aan een lange groeiperiode? Of valt de motor spoedig weer stil onder druk van het begrotingstekort en de hoge schuldgraad?

Volgende week geven Olivier Blanchard, William Niskanen, Adam Posen en Edwin Truman hun kijk op de Europese economie.

Als het in Parijs regent, weet u wat er in Brussel gebeurt. En als de zon schijnt in de Verenigde Staten, krijgt ook de rest van de wereld een zomerkleurtje op de wangen. Sinds 1995 zorgde de Amerikaanse economie, die iets minder dan 30 % van het bruto binnenlands product (BBP) van de wereld uitmaakt, voor 60 % van de groei die de wereldeconomie realiseerde. Het was inderdaad de Amerikaanse locomotief die de hele wereld door een hele reeks van crises sleurde: de Mexicaanse crisis (1995), de Aziatische (1997), het LTCM-schandaal samen met de paniek rond Rusland en Brazilië (1998), de ineenstortingen van Argentinië en Turkije, de angst voor de millennium bug en ten slotte het trauma van 11 september 2001 en de recessie van datzelfde jaar.

De economische groei in de VS in het voorbije decennium torent hoog boven die van euroland en Japan uit (zie grafiek 1: De VS groeit veel sneller). Na een minirecessie in de eerste drie kwartalen van 2001 haalt de Amerikaanse economie opnieuw duizelingwekkende cijfers op zijn groeirapport. In het derde kwartaal van 2003 stoomden de Amerikanen zo maar eventjes 8,2 % op jaarbasis vooruit. Voor heel 2003 klimt de groei in de VS tot zeker boven 3 %, terwijl de eurozone niet eens 1 % haalt. Voor dit jaar ziet bijna iedereen een expansie in de VS met meer dan 4 %, terwijl euroland amper aan 2 % zal komen, zeker met de snel dalende dollar.

De hamvraag luidt echter: kan de Amerikaanse economie het huzarenstukje uit de jaren negentig van de vorige eeuw – de langste ononderbroken economische expansie uit de Amerikaanse geschiedenis – benaderen of zelfs herhalen? Trends peilde in Washington, New York en Boston naar de visie van enkele vooraanstaande economen en analisten.

VS leeft boven zijn stand

” Stevie had gelijk toen hij in de jaren negentig zowat als eerste op het zeepbelfenomeen in de Amerikaanse economie wees. Zijn gelijk van toen heeft hem blijkbaar structureel pessimistisch gemaakt,” zo stelt Adam Posen, beleidseconoom verbonden aan het gerenommeerde Institute for International Economics in Washington. De Stevie waar Posen het over heeft, is Stephen Roach, de hoofdeconoom van de investeringsbank Morgan Stanley. Samen met Paul Krugman, een econoom verbonden aan Princeton University en berucht om zijn wekelijkse column in TheNew York Times, voert Roach het Amerikaanse peloton van pessimisten over de Amerikaanse economie aan. Hoewel iets minder scherp dan Roach en Krugman, horen ook bekende analisten als Allen Sinai van Decision Economics en Peter Ors- zag van Brookings Institution in dit kamp thuis.

Roach ziet weliswaar een zeer goed 2004 voor de Amerikaanse economie aankomen, maar hij gelooft niet in de houdbaarheid van die expansie. “Als je rekening houdt met de immense monetaire en budgettaire stimulus die de overheden aan de Amerikaanse economie hebben toegediend de voorbije twee jaar, kan je een economische groei van 4,7 % in 2004 niet echt een verwonderlijke prestatie noemen. Vanaf 2005 zie ik de groei echter behoorlijk terugvallen. Het interne spaartekort van de VS – of de te hoge schuldgraad, zo je wil – sluit een langdurige economische expansie bijna zeker uit. Dat de VS ver boven zijn stand leeft, blijkt duidelijk uit het enorme tekort op de lopende rekening van de betalingsbalans. Tegen 2005 zal dat tekort 5,8 % van het BBP of ruim 700 miljard dollar bedragen,” aldus Stephen Roach. Zijn analyse zou uit de mond van Krugman, Orszag of Sinai kunnen komen.

Zeggen dat de schuldgraad binnen de Amerikaanse economie te hoog ligt, is hetzelfde als zeggen dat financiële crises op onvoorspelbare momenten de conjunctuur hevig zullen tegenwerken. Wie die mening alvast niet deelt, is de Fransman Olivier Blanchard, een van de toonaangevende macro-economen van deze generatie en verbonden aan het Massachusetts Institute of Technology ( MIT) in Boston. Blanchard gaat ergens na 2010 de Nobelprijs voor economie winnen, let op onze woorden. Hij vertoeft de jongste tijd als lid van zowel de Conseil d’Analyse Economique als de Commission des Comptes de la Nation geregeld in Parijs. Ontbijtsessies met premier Jean-Pierre Raffarin en minister van Financiën Francis Mer behoren tijdens zijn verblijven in de Lichtstad tot de vaste agendapunten.

“Je moet de schuldgraad in de VS op een ernstige manier analyseren,” zo betoogt de Franse econoom. “De ondernemingen hebben hun balansen de voorbije twee jaar een stevige schoonmaakbeurt gegeven. De schuldgraad van de gezinnen steeg als gevolg van een verhoogde hypothecaire kredietverlening. Door de vaste rentevoeten van die hypothecaire kredieten zal de consument geen hinder ondervinden van de stijging van de rentevoeten die er zeker aankomt. Zal dat niet zwaar wegen op de balansen van de banken die kredietverlening op lange termijn voor een groot stuk financieren met middelen op korte termijn? Neen, omdat de banken die kredietrisico’s gebundeld hebben in waardepapier en dat papier verkocht hebben op de markt. Via fondsen en institutionele beleggers zijn de kredietrisico’s verspreid over de hele economie. Op dat vlak staat de VS ver voor op de rest van de wereld. Er zullen zich zeker nog incidenten voordoen, maar die zullen de economische groei niet fundamenteel in gevaar kunnen brengen.”

Het effect van cijferrariteiten

En met de vooruitzichten voor die economische groei zit het volgens Olivier Blanchard, en vele anderen, structureel goed in de VS. “Op korte termijn bepaalt de vraag in de economie de mate van economische groei. Amerika drijft nog een tijdje op een sterke monetaire en budgettaire stimulus en krijgt daar nu de dalende dollar bovenop. Op lange termijn is het voor de groei van de economie van groot belang wat er aan de aanbodzijde gebeurt. Een sterke én structurele toename van de productiviteit vormt daar de dominerende factor. De 7 % groei van de productiviteit die we nu op jaarbasis hebben, zal weliswaar weer zakken tot 3 à 4 %, maar dat is in ieder geval een stuk hoger dan in de jaren zeventig en tachtig. Alle voorwaarden zijn aanwezig om weer een decennium van gemiddeld 4 % reële economische groei in de VS te krijgen.”

Een parallelle redenering komt van William Niskanen, president van het Cato Institute, een vooraanstaande conservatieve denktank in Washington. Niskanen adviseerde in het verleden de presidenten Ronald Reagan en George Bush senior. “De buitenwereld onderschat de structurele wijzigingen die de Amerikaanse economie in de voorbije tien jaar heeft ondergaan,” vindt Niskanen. “Pessimisten zeggen dat de productiviteitsstijging in Amerika veel te maken heeft met allerhande statistische artefacten. Onderzoek wijst echter uit dat het effect van cijferrariteiten uiteindelijk erg beperkt is. De structurele toename van de productiviteit in de VS heeft met diverse factoren te maken. De zeer mobiele arbeidsmarkt is nog mobieler geworden. De informaticarevolutie maakt bedrijfsstructuren slanker. Vooral op het niveau van het middenkader hebben veel bedrijven stevig gesaneerd. Het topmanagement kan nu met behulp van krachtige, gesofisticeerde informatiesystemen zelf diep in de organisatie peilen. Daardoor wordt de taak van het middenkader om informatie te verzamelen en te verwerken in belangrijke mate overbodig.”

Ook Adam Posen ziet een duurzame toename van de productiviteit doorheen het Amerikaanse economische weefsel. “Mensen als Stephen Roach en andere zwartkijkers vinden dat een economisch systeem waar een zeepbel is uiteengespat, de malaise helemaal moet uitzieken. De overtollige capaciteit, zeggen ze, moet met veel pijn en smart weggewerkt worden. Dat is een foute visie. Of een investeringsproject rendabel is, hangt af van de omstandigheden. Bij economische groei en een bepaalde rentestand kunnen heel wat projecten niet rendabel zijn, terwijl die in andere groei- en rente-omstandigheden wél voldoende rentabiliteit genereren. Welnu, de Amerikaanse economie had de voorbije drie jaar een aanzienlijke overcapaciteit in de telecommunicatie en de informatica. Die sectoren hebben pijnlijke saneringen doorstaan. In vele andere sectoren ontwikkelde zich ook een tendens tot productiviteitsverbeteringen. Ik heb daar samen met collega’s uitgebreid onderzoek naar gedaan. Veel ondernemingen, zo bleek, hebben de afgelopen tien jaar een aantal veranderingen doorgevoerd in de werkorganisatie, zoals jobrotatie, meer uitbesteding, betere afstemming van de lonen op de prestaties en structurele kwaliteitscontroles. Dit alles leidde er niet alleen toe dat het ritme van de productiviteitstoename steeg, maar ook dat de zogenaamde natuurlijke werkloosheidsgraad (het werkloosheidsniveau waaronder de loondruk zo groot wordt dat de inflatie oploopt) aanzienlijk daalde.”

Posen, Niskanen en Blanchard zien deze evolutie in de productiviteit ten voordele van de VS nog niet snel omslaan (zie grafiek 2: De VS is veel productiever).

Greenspan: good guy of bad guy?

De grote verdienste van Alan Greenspan, de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank ( Federal Reserve, kortweg Fed), is dat hij als een van de eersten die structurele veranderingen in de productiviteit in de VS zag en er consequent naar handelde. Heel wat commentatoren hebben de neiging om Greenspan verantwoordelijk te stellen voor de zeepbel op de Amerikaanse aandelenmarkten en voor andere excessen, maar Posen, Niskanen en Blanchard zijn niet overtuigd.

Ook Edwin Truman niet. Hij is verbonden aan het Institute for International Economics en fungeerde van 1998 tot 2000 als onderminister van Financiën. Voordien stond Truman twintig jaar aan het hoofd van de divisie International Finance op de hoofdzetel van de Fed in Washington. “Greenspan en de Fed konden de zeepbel alleen doorprikken met draconische renteverhogingen. We stevenden af op een zware recessie en deflatie, maar kwamen ervan af met een milde recessie. Kan je dát onverantwoord monetair beleid noemen?” vraagt Truman.

Adam Posen verdedigt Greenspan en de Fed vrij ongenuanceerd. “Ik heb het gevoel dat het belang van het monetaire beleid vaak overschat wordt, maar we hebben het toch grotendeels aan Greenspan en de Fed te danken dat de Japanse nachtmerrie niet overwaaide naar de VS. In Japan leidde het uiteenspatten van de speculatieve zeepbel aan het eind van de jaren tachtig van de vorige eeuw tot een structurele malaise, omdat het beleid te weinig en te laat reageerde. In tegenstelling tot wat velen denken, hinkten de Japanse bewindsvoerders zowel monetair als budgettair jarenlang achter de feiten aan. Greenspan & co. beseften, in tegenstelling tot de Bank of Japan en ook de Europese Centrale Bank ( ECB), dat een klein beetje deflatie veel meer schade aanricht dan het risico op hogere inflatie,” aldus Posen.

Toch komt het bij velen merkwaardig over dat Alan Greenspan de jongste weken zo halsstarrig het lage rentepeil wil handhaven. Posen: “Een sterk dalende dollar gecombineerd met toenemende begrotingstekorten en een gering intern spaarvolume maakt hogere rentevoeten onvermijdelijk, op korte en lange termijn.” Truman sluit zich hierbij aan. “Zeer tegen zijn gewoonte heeft Greenspan zich hier in een moeilijke situatie gemanoeuvreerd. Het wordt hoog tijd dat hij zich los- maakt uit deze knoop. Hogere rentevoeten zijn niet alleen onvermijdelijk, ze zijn ook wenselijk.”

Vermanende vinger naar Bush

Ondanks hun grote optimisme blijven mensen als Blanchard, Posen, Truman en Niskanen niet blind voor de zwakheden van het Amerikaanse economische bestel. Unaniem gaat de vermanende vinger daarbij in de richting van de regering-Bush, die een enorm begrotingstekort op haar geweten heeft. Niskanen: “In drie jaar tijd is Amerika van een overschot van 200 miljard dollar op de begroting geëvolueerd naar een tekort van ruim 400 miljard dollar. Zodoende wordt de Amerikaanse afhankelijkheid van buitenlands kapitaal bestendigd.”

Het begrotingsbeleid van de regering-Bush vindt ook in de ogen van de andere optimisten geen genade. Niskanen verdedigt de belastingverlagingen nog, maar Posen, Truman en Blanchard omschrijven die als “volkomen onzinnig”. Blanchard: “Het onverantwoorde begrotingsbeleid maakt renteverhogingen onvermijdelijk. Dat zal wereldwijd de economische groei beperken. Voor de Amerikaanse economie in haar geheel zal die afremming beperkt uitvallen. Ik vrees dat een wereldwijde stijging van de rentevoeten vooral voor Europa veel moeilijker te verteren is”.

Johan Van Overtveldt

“Dat de VS ver boven zijn stand leeft, blijkt duidelijk uit het enorme tekort op de lopende rekening van de betalingsbalans.”

“Het onverantwoorde begrotingsbeleid maakt renteverhogingen onvermijdelijk. Dat zal wereldwijd de economische groei beperken.”