Groeien in tijden van verandering

Nu de bankencrisis uitbodemt en de scherpste kanten van de eurocrisis onder controle lijken, kan een eerste evaluatie van de gevolgen van die crisissen op de economie en de beurskoersen worden gemaakt. De bankencrisis heeft vergelijkbare effecten op het aanbod als de oliecrisis van veertig jaar geleden: toen werd door de hoge energiekosten een deel van de productiecapaciteit economisch overbodig. De bankencrisis heeft het aanbod van kredieten beperkt, waardoor eveneens productiecapaciteit verloren ging.

In vergelijking met de bankencrisis had de eurocrisis wellicht meer effect op de vraag dan op het aanbod, doordat het vertrouwen in het financiële systeem nog meer werd aangetast. Beide crisissen hadden een significante impact op de economische groei. Terwijl de groei in de Europese Unie sinds 2000 tot de start van de bankencrisis in 2008 gemiddeld 2 procent bedroeg, was die daarna negatief. Een negatieve groei van 0,5 procent over een periode van vijf jaar laat sporen na.

Het is moeilijk de impact van die lagere groei te becijferen, al was het maar omdat we nooit kunnen weten hoe de wereld er zou hebben uitgezien zonder financiële crisissen. Als de groei van de jaren zestig na de oliecrisis zou zijn voortgezet, zou de welvaart vandaag 3,5 keer groter zijn. Maar we weten ook dat die groei zo intensief gebruikmaakte van grondstoffen, dat het onvermijdelijk tot een andere crisis dan een oliecrisis zou hebben geleid.

Aan de vaststelling dat het bruto binnenlands product (bbp) in de Europese Unie zonder financiële crisissen 11 à 12 procent hoger zou liggen, kun je niet voorbij. Een lager bbp betekent automatisch een relatief lager inkomen en minder consumptie, maar ook relatief lagere winsten en dus relatief lagere beurskoersen. In commentaren over de vraag of de huidige beurskoersen al of niet te hoog zijn, wordt geen aandacht besteed aan dat aspect.

De financiële crisissen hebben ons afgerond 10 procent welvaart gekost. De hoge werkloosheid en de inleveringen om de overheidsfinanciën op een houdbaar spoor te zetten, zijn daar een uiting van. Cruciaal is of dat welvaartsverlies structureel of tijdelijk is. Er zijn drie scenario’s denkbaar. Een eerste houdt in dat we het verlies de komende jaren inhalen. Als die inhaaloperatie een decennium in beslag neemt, vereist dat groeivoeten van 3 procent. Theoretisch is dat niet onhaalbaar, maar het is een groot mysterie waar die hoge groei vandaan moet komen. Een tweede scenario is minder optimistisch en gaat uit van een herstel van de groeivoeten van voor 2008. Het welvaartsverlies van 10 procent wordt dan structureel, maar het wordt ook niet groter. Het derde scenario is een rampscenario: het houdt in dat er geen herstel van de groei komt, en dat we blijven aanmodderen met groeivoeten die nauwelijks positief zijn. Het welvaartsverlies neemt dan elk jaar toe met minimaal 1 procent.

Beurskoersen kijken vooruit, en dus zijn definitieve conclusies over de huidige hoogte van die koersen voorbarig. In het zeer optimistische scenario hebben de koersen een groot stijgingspotentieel. Groeivoeten van gemiddeld 3 procent, wanneer bedrijven sterk hebben gesnoeid in hun kosten, houden omvangrijke koerswinsten in. Dat geldt veel minder of niet in de andere scenario’s.

Op lange termijn weten we dat de winstgroei niet structureel kan uitstijgen boven de economische groei. Uitspraken over de beursevolutie van de komende jaren kunnen dus wel gebaseerd zijn op een zekere inhaalbeweging, maar moeten toch een visie weerspiegelen over de invloed van de financiële crisis op de economische groei. Die bepaalt de winstcapaciteit die op middellange en lange termijn bepalend is voor de structurele trend van de beurskoersen. Optimisme valt te verdedigen op basis van verantwoorde hypothesen. Is dat niet het geval, dan weerspiegelt het optimisme niets fundamenteels. Het is dan wel oppassen geblazen, want op de beurs ontstaan snel zeepbellen, die altijd op een pijnlijke manier barsten.

De auteur is professor economie aan de VUB.

JEF VUCHELEN

Een lager bbp betekent een lager inkomen en minder consumptie, maar ook lagere winsten en dus relatief lagere beurskoersen.