Game Over voor Greenspan

Terwijl de Europese conjunctuur nog stevig in het zadel zit, daalt de economische barometer in de VS heel snel. Alan Greenspan kan geen kant meer op. En dat is ook slecht nieuws voor ons.

Wilt u twee verschillende meningen horen? Stel dan één vraag aan een econoom. Daarom ook wilde de gewezen Amerikaanse president Harry Truman graag een éénarmige econoom in dienst nemen. Anders is het altijd van ” on the one hand” dit en dat, ” but on the other hand” zus en zo.

Dat is vandaag niet anders. Wie zijn oor te luisteren legt bij het economenvolkje krijgt heel wat scenario’s in de maag gesplitst. De meer rooskleurige visies geven consumenten en investeerders een scheut vertrouwen, maar bij het betere doemwerk zou u zo naar de kalmeermiddelen grijpen.

Toch valt dit verhaal te distilleren: de economieën die vandaag de beste groeicijfers presenteren – de Amerikaanse en de Chinese – lijken er het slechtst voor te staan. Dit betekent dat de kans op een fikse groeivertraging er het grootst is. De Europese groei is matiger, maar lijkt van een meer duurzame makelij. Een versnelling van de groei behoort zelfs nog tot de mogelijkheden.

Wereld: opletten voor olieprijzen

Intussen kon de wereldeconomie in de eerste helft van dit jaar een bijzonder krachtig herstel neerzetten. Volgens het befaamde Duitse Ifo ( Institut für Wirtschaftsforschung) schurkt de wereldeconomie aan tegen een groei van 5 %. Dat is een van de beste cijfers van de voorbije vijftien jaar (zie grafiek: Wereldeconomie vertraagt, maar blijft in goede doen). De piek is misschien net achter de rug, maar met een groei van 4,4 % in 2005 lijkt de wereldeconomie nog niet meteen de berg af te gaan. Neen, zeker in België en euroland moet de relatief goede lijn kunnen worden doorgetrokken tot in 2005.

Tenzij. Tenzij de olieprijzen natuurlijk helemaal door het dak gaan (60 dollar en meer voor een langere periode), en/of de Amerikaanse en/of Chinese economie niet rustig afkoelen, maar helemaal op hun bek gaan. Dat risico bestaat en in dat scenario deelt ook de Europese economie onvermijdelijk in de klappen. Want dan steken, zoals in augustus, niet alleen voormalige orkanen zoals Alex of Charley de oceaan over om hier de zomer te vergallen, dan komt ook een economische storm vanuit de VS onvermijdelijk binnengewaaid – laten we hem Alan of George noemen. En de economische barometer is in de VS al flink gezakt. De waarschuwing dat de wereldwijde groei niet aan de verwachtingen zal voldoen, staat al bij menig analist op papier.

De Europese groei wordt immers aangewakkerd door een stevig westenwindje. De Amerikanen consumeren erop los, en daar genieten de Europese en Japanse export met volle teugen van. De doorsnee Amerikaan is de nog altijd de consumer of last resort. Anders gezegd: de VS en ook China doen het kopwerk voor de wereldeconomie, met wieltjeszuigers Europa en Japan in hun zog. De VS en China zijn echter aan aflossing toe. China is blij als het erin slaagt zijn economie zacht te laten landen. De vraag is dan: wie kan overnemen van de VS en China om de vaart erin te houden? “Niemand,’ zegt Boris Cukon van de onafhankelijke vermogensbeheerder P&B Invest. “Tragere groei dan verwacht wordt het thema van volgend jaar. 2005 is een jaar met een risico op een recessie.”

In de VS kan Alan Greenspan, de voorzitter dan de Amerikaanse centrale bank ( Federal Reserve, kortweg Fed), geen kant meer op. Als hij de rente verder optrekt, is het risico groot dat hij de Amerikaanse economie helemaal de nek omwringt. De kans stijgt dan ook dat we de laatste renteverhoging door de Fed al gehad hebben. Wait and see wat de Fed op 21 september zal beslissen. Maar als Greenspan de rente niet verhoogt, dan dreigt hij de wereldeconomie nog verder uit balans te brengen. Want de Amerikaanse consumptiedrift uit zich in een oplopend handelstekort. Bijna ter waarde van 6 % van zijn bruto binnenlands product (BBP) importeert de VS meer dan het exporteert. De rest van wereld telt elke dag de vloed dollars die binnenstroomt, en leent dezelfde dollars vervolgens weer uit aan de VS, zodat het spelletje opnieuw kan beginnen.

België: economie in vorm

Laten we terugkeren naar België. Het herstel in de eerste helft van 2004 is zonder meer krachtig te noemen, getuige de ongezien spectaculaire stijging van de conjunctuurindicator van de Nationale Bank (zie grafiek: Belgische economie in topvorm). Het was economieprofessor Jef Vuchelen die begin dit jaar op basis van die stijging van de indicator een groei van 3 % tot 3,5 % voorspelde.

“In normale omstandigheden moeten we de kaap van 3 % groei dit jaar zeker kunnen ronden,” zegt Vuchelen vandaag. “Maar de piek hebben we gehad, zonder daarom pessimistisch te worden. Voor volgend jaar ben ik geneigd het te houden op bijna 3 % groei. Dure olie kan het cijfer na de komma beïnvloeden, maar de goede trend blijft intact.”

De meeste analisten scherpten hun groeiverwachtingen in de loop van het jaar wat aan, maar houden het toch bij 2 % tot 2,5 % groei. Het is vooral de aantrekkende export die het groeicijfer optilde van dat ene procentje groei vorig jaar tot boven de 2 % dit jaar. De binnenlandse vraag en de investeringen waren en blijven op peil, maar trekken dus (nog) niet aan. De goede conjunctuur staat dus niet op eigen benen, maar is afhankelijk van de vraag van de rest van de wereld, met alle risico’s vandien.

Dat kan voorlopig de pret niet drukken. Zelfs Remi Boelaert, de hoofdeconoom van Agoria en dus de man die de vinger aan de pols houdt van de fel geplaagde industriële sectoren, kan nog eens een optimistische noot in zijn verhaal stoppen. “De conjunctuur zit in al onze sectoren al negen maanden in de lift en er is een zekere dynamiek op gang gekomen. Vooral in non-ferro, elektro, automobiel en vliegtuigbouw is er beterschap. 2004 kan nog moeilijk een slecht jaar worden. Nu, we zijn snel tevreden: als we niet achteruitgaan, is het al een succes. En als we de ontslagen bij Ford Genk wegfilteren, zien we voor het eerst sinds lang geen daling van de werkgelegenheid meer bij de bedrijven die overleven, want de teller van belangrijke sluitingen staat dit jaar toch al weer op zeven, wat ons in totaal negenhonderd banen kostte.”

Met een groei van ongeveer 2,5 % doet België het dit jaar beter dan het gemiddelde voor de eurozone, dat net niet of net wel 2 % zal halen. De Belgische economie kan als leverancier van halffabrikaten traditioneel heel snel profiteren van een heropleving, en vooral de vraag uit Azië naar investeringsgoederen vult de Belgische orderboekjes. Keerzijde van die medaille is dat België ook als eerste een verzwakking zal voelen, en dat de Belgische economie in 2005 misschien iets minder goed zal presteren dan het Europese gemiddelde.

Duitsland: zwaargewicht presteert zwak

Op dat Europese gemiddelde weegt natuurlijk ook de relatief zwakke prestatie van zwaargewicht Duitsland door. Ook de Duitse economie spint garen bij de buitenlandse vraag, maar moet dit jaar niettemin tevreden zijn met een groei van 1,7 %, waarvan dan nog 0,5 % (of bijna een derde dus) te danken is aan het uitzonderlijk hoge aantal werkdagen dit jaar. De meest geciteerde verklaring voor die matige prestatie: de noodzakelijke sociaal-economische hervormingen en ingrepen in de arbeidsmarkt gaan nog onvoldoende ver, terwijl ze nu al in het voormalige Oost-Duitsland de maandagbetogingen nieuw leven inblazen. En zolang de werkgelegenheid niet verbetert, blijft de binnenlandse vraag matig. Bovendien is ook de Duitse eenmaking nog altijd niet verteerd. De financiële transfers van west naar oost duwen de speelruimte voor belastingverlagingen in een krap hoekje.

Volgens het Ifo zou er in 2005 dan ook niet meer dan 1,7 % groei in zitten voor Duitsland. Dat is in principe beter dan dit jaar, want er zijn minder werkdagen in 2005. Er zit intussen een stevige knak in de grafiek die de verwachtingen van de Duitse bedrijfsleiders uittekent, maar dat lijkt de opgaande conjunctuurtrend (nog) niet te breken.

Europa: het Oosten als groeimotor

Ook voor de Europese economie verwacht het Ifo een verder herstel, tot boven 2 % in 2005, ook al was het tweede kwartaal minder dan verwacht, wat suggereert dat een vertragende export niet wordt gecompenseerd door de interne vraag. “Maar let op met pas gepubliceerde cijfers, en met de stroom indicatoren die dagelijks uit de statische machines rollen. Daar zit vaak nog veel ruis op,” zegt Jef Vuchelen.

Geert Noels, de hoofdeconoom van vermogensbeheerder Petercam, wijst op de sterke punten van de Europese economie: “Oost-Europa is aan een inhaalrace bezig en is een onderschatte groeimotor voor de Europese economie. Europese bedrijven en gezinnen zijn minder schuldafhankelijk en dus minder rentegevoelig. Onze economie is ook minder olie-afhankelijk dan de Amerikaanse. Er worden maatregelen in de arbeidsmarkt genomen die vroeger ondenkbaar waren. En er is de monetaire stabiliteit. Iedereen hangt aan de lippen van Greenspan, maar niemand is geïnteresseerd in wat zijn Europese collega Jean-Claude Trichet te vertellen heeft. Zo hoort het. Trichet laat de markt de rente bepalen. Vergelijk het met een goede scheidsrechter, die zie je tijdens de match ook niet.”

VS: het uur van de waarheid

Dan is de aandacht voor de woorden van Greenspan een stuk groter, maar de godfather van de financiële markten boet snel aan geloofwaardigheid in. De Amerikaanse economie verliest snelheid. De creatie van nieuwe jobs bijvoorbeeld, een van de belangrijkste indicatoren in de VS, is bijna stilgevallen (zie grafiek: Jobcreatie valt stil in de VS). Tekenend is ook dat het in de meest cyclische sector, die van de halfgeleiders, al van eind 2003 een stuk minder gaat. En opvallend is dat de Amerikaanse langetermijnrente niet stijgt zoals kan worden verwacht in deze fase van de conjunctuur. De obligatiemarkten lijken rekening te houden met een fikse groeivertraging.

Allemaal niet erg, vindt Greenspan, die beweert dat de Amerikaanse economie door een tijdelijk dipje gaat. A soft patch, dat volgens zijne financiële hoogheid in hoofdzaak te wijten is aan de hogere energiekosten. Geen beer of stier die hem nog gelooft. Want het is niet de dure olie, wel de recente kentering in het monetaire beleid die als lood op de Amerikaanse groei weegt.

“Dure olie is nu hét excuus om tragere groei te verklaren. De verklaring ligt nochtans op het rentefront. Alleen al het feit dat de rente niet meer daalt, speelt de Amerikaanse economie parten,” zegt Geert Noels. De Amerikaanse economie is bijzonder rentegevoelig omdat consumenten, bedrijven en de overheid ongezien diep in de schulden steken. Boris Cukon:”Het zou niet mogen dat de Amerikaanse economie meteen vertraagt als de Fed de rente een beetje optrekt.”

Intussen raakt ook het weldoende effect op de groei van president Bush‘ belastingverlagingen stilaan uitgewerkt. De Amerikaanse economie staat dus voor het uur van de waarheid: houdt de conjunctuur stand zonder het expansieve beleid van Bush en Greenspan? Zij hebben lange tijd de vraag opgestookt om zoveel mogelijk jobs te creëren, of dus om zoveel mogelijk potentiële kiezers aan een baan te helpen. In november staan er presidentsverkiezingen op het programma, weet u wel. Maar om de groei van de beroepsbevolking op te vangen, zijn er 150.000 nieuwe jobs per maand nodig, en daar komt de Amerikaanse economie niet aan toe.

“De steunwieltjes zijn weggenomen. Nu is het uitkijken of de fietser niet omvalt,” zegt Geert Noels, die voor dit jaar 4,1 % en voor volgend jaar 2,8 % groei verwacht voor de VS, en dat is een stuk onder de consensus van 4,6 % groei voor 2004 en 3,6 à 4 % groei voor 2005. Dat zijn nog altijd groeicijfers waarvan Europa alleen maar kan dromen. Maar de betere Amerikaanse cijfers zijn te danken aan een sneller groeiende beroepsbevolking die nog eens langer aan het werk is ook én aan een portie creatief boekhouden (zie Trends, 1 juli 2004, blz. 40). Maar in se zijn de Amerikanen niet productiever dan de Europeanen.

De rekening voor het beleid van Greenspan en Bush volgt trouwens nog. In hun ijver om de Amerikaanse economie alvast tot in november op toerental te houden, hypothekeren ze de toekomstige groei. Het nationale sparen is op een historisch dieptepunt beland en de Federal Reserve schrijft in haar jongste rapport aan het Congres dat “op lange termijn deze lage spaarquote omhoog moet, of er dreigt door een tekort aan nieuwe kapitaalvorming een vertraging van de welvaartstoename.”

Vandaag moet de VS massaal kapitaal invoeren om de investeringen, de import en het oplopende begrotingstekort te financieren. De VS moet intussen al 5,75 % van zijn BPP lenen in het buitenland, en dergelijk tekort op de lopende rekening is ongezien hoog in de Amerikaanse geschiedenis. Voor Stephan Roach, van beroep pessimist en hoofdeconoom van de Amerikaanse zakenbank Morgan Stanley, is dat meer dan een alarmpeil, en zo schrijft hij: “De vorige keer dat er een probleem was met de handelsbalans piekte het tekort op 3,2 % van het BBP in het tweede kwartaal van…1987. De dollar kwam onder zware druk en de rente steeg fors, wat aan de grondslag lag van de beurscrash in oktober 1987. (…) Ik zeg niet dat de twin deficits (het handelstekort en het begrotingstekort) opnieuw een beurscrash zullen veroorzaken. De spanningen kunnen zich evengoed uiten op de obligatiemarkten of in de vastgoedmarkt.”

Of de volgende president nu opnieuw Geroge Bush dan wel John Kerry zal heten, veel beleidskeuze om de twin deficits aan te pakken is er niet. Het rentewapen is er niet meer, dat heeft Greenspan al leeggeschoten. En zoals gezegd zou een lage rente de consumptie nog aanwakkeren en dat is net het probleem: de VS spaart te weinig, koopt op krediet en leeft boven zijn stand. Als de appetijt van de rest van de wereld daalt om die tekorten te financieren, zal de langetermijnrente trouwens vanzelf snel oplopen.

Een mogelijke uitweg is een fikse afwaardering van de dollar, die de export kan stimuleren en de import afremmen. Dan krijgt de Europese economie behalve dure olie ook nog eens een dure euro te verwerken. Vergeet echter ook niet dat een zwakkere dollar en een sterkere euro een gigantische welvaartsverschuiving betekenen in het voordeel van Europa. Een dure euro maakt u een stuk koopkrachtiger in het buitenland. Uitgedrukt in euro bijvoorbeeld kostte een vat ruwe olie eind 2000 meer dan het zogenaamde recordpeil van nu.

Het wegwerken van de onevenwichten zou voor de VS echter een stuk makkelijker worden als de rest van de wereld, met Europa op kop, zijn huiswerk maakt, de binnenlandse vraag versterkt en aldus ook wat kopwerk doet voor de wereldeconomie. Of hoe de Europese economie toch haar eigen lot in handen heeft.

Daan Killemaes

De wereldeconomie schurkt aan tegen een groei van 5 %, dat is een van de beste cijfers van de voorbije vijftien jaar.

“Tragere groei dan verwacht wordt hét thema van volgend jaar. 2005 is een jaar met een risico op een recessie.”