Europees product met tijdloze strategie

Het fonds Saint-Honoré Europe Synergie houdt rekening met voor ondernemingen levensbelangrijke gebeurtenissen.

In ons vorige nummer bogen we ons over het Verenigd Koninkrijk (VK) en over zijn economische en marktperspectieven. We hadden een gesprek met een Europese specialist die een klassieke strategie naar voor schoof gebaseerd op de waardering en de fundamentals. Een alternatief is inzetten op herstructureringen en de overname van bedrijven. Volgens Philippe Lecoq, de beheerder van het fonds Saint-Honoré Europe Synergie bij Edmond de Rothschild Asset Management, biedt het koninkrijk van Elisabeth II heel wat opportuniteiten van dat type. Dit fonds heeft een risicoprofiel van 4 (op een schaal van 6), vereist een horizon van vijf jaar en er worden prestatiekosten aangerekend. Wij hadden een interview met Philippe Lecoq.

Cash: Wat is uw strategie?

PHILIPPE LECOQ. Enerzijds mikken we met het fonds op bedrijven die herstructureren en die meerdere maatregelen genomen hebben om hun balans weer gezond te maken: een kapitaalverhoging, het afstoten van activa, het terugdringen van de kosten of een nieuw management. Anderzijds mikken we op bedrijven waarop binnen de twaalf tot achttien maanden een overnamebod zou kunnen komen. Daarbij hanteren we de volgende criteria: het moet gaan om een onderneming met een open kapitaalstructuur (kapitaal dat niet door een familie wordt gecontroleerd, bijvoorbeeld), die actief is in een weinig geconsolideerde sector (anders bestaat de kans dat de antitrustwetten een rol spelen), die over een specifiek merk of een specifieke knowhow beschikt, die actief is op groeimarkten zoals de opkomende landen of die niet voldoende kritische massa heeft en steun moet zoeken bij een grotere concurrent. Die twee tactieken vullen elkaar aan: de herstructureringscycli, die overeenstemmen met periodes van zwakte op de markten, volgen overnamecycli op, die typisch zijn voor stijgende periodes, wanneer ondernemingen voldoende middelen hebben om overnames te doen. Elk van die cycli duurt gemiddeld 2 tot 2,5 jaar. Die strategie is tijdloos: wat ook de markttrend is, wij hebben een ‘beleggingsuniversum’ waaruit we kunnen putten om te trachten beter te presteren dan de indexen. Vandaag zitten we op een scharniermoment. De herstructureringscyclus die ruimschoots bijdroeg aan onze mooie prestaties in 2008 en 2009 is stilaan voorbij, maar zou nog mooie verrassingen in petto kunnen hebben wat betreft de bedrijfsresultaten voor het vierde kwartaal en begin 2010. Tegelijkertijd komt de overnamecyclus opnieuw op gang: de kredietvoorwaarden worden weer normaal, de ondernemingen hebben hun schulden afgebouwd, de risicoaversie neemt af en de waarderingen blijven redelijk. Dat laatste is erg belangrijk voor een potentiële overnemer die aandeelhouderswaarde wil creëren.

Het fonds is belegd in Europese aandelen, maar het leeuwendeel zit in het VK. Waarom?

LECOQ. In absolute termen lijkt het gewicht van het VK in het fonds, 30 %, hoog, maar in realiteit is het gelijk aan het gewicht ervan in de index. Los daarvan zijn er in het land historisch gezien bijzonder veel ondernemingen die kunnen worden overgenomen. De meeste bedrijven hebben een open kapitaalstructuur en de Britse cultuur is vrij pragmatisch: in tegenstelling tot wat we in bijvoorbeeld Frankrijk en Italië zien, zijn er weinig politieke of wettelijke hindernissen voor de overname van een bedrijf (red.: door een buitenlandse groep). Bovendien is de daling van het GBP sinds 2007 met ongeveer 20 % ten opzichte van de USD en 25 % ten opzichte van de EUR gunstig voor overnames. Ze heeft er immers voor gezorgd dat de beurskapitalisatie en dus de prijs van de mogelijke Britse prooien lager ligt. Een voorbeeld is het recente overnamebod van het Amerikaanse Kraft Foods op Cadbury. Kraft overwoog de operatie twee jaar geleden al, maar trok zich toen terug. Vandaag heeft het dankzij de daling van het GBP heel wat meer slagkracht. Kraft wil Cadbury binnenhalen voor zijn activiteiten in de opkomende landen, waaronder het marktaandeel van 70 % in India op de chocolademarkt.

Welke strategie volgt u voor het VK? Kunt u enkele voorbeelden geven?

LECOQ. Wij geven er de voorkeur aan exporterende bedrijven, want in bijvoorbeeld de industriële sector is de binnenlandse markt eerder beperkt. Een voorbeeld van een mogelijk over te nemen Brits bedrijf is Burberry Group, dat een uitzondering vormt binnen de luxesector, waar weinig groepen een open kapitaalstructuur hebben en beursgenoteerd zijn. Het is zeker niet onmogelijk dat het Franse PPR in Burberry geïnteresseerd is. In andere sectoren zijn er de softwareproducent Sage Group, die een mogelijk doelwit vormt voor SAP, en Invensys, een industrieel conglomeraat dat actief is op het vlak van automatisering, systemen voor kwaliteitscontrole en spoorwegsignalisatie. Dat laatste is een specialiteit die sterk aan het groeien is en zwaargewichten zoals Siemens zou kunnen aantrekken.

De Europese financiële instellingen kampen met ernstige moeilijkheden en zijn aan een grote herstructurering begonnen. Wilt u daarvan profiteren?

LECOQ. De Europese banken zijn op dit ogenblik geen overnameprooien, aangezien die transacties zich binnen de financiële sector traditioneel op een hoogtepunt van de beurscyclus voltrekken. Bovendien is het klimaat als gevolg van de crisis niet gunstig voor het ontstaan van groepen die too big too fail zijn (te groot om door de overheid in de steek gelaten te worden). We moeten gezien de sterke stijging van de financiële sector sinds maart 2009 ook selectief zijn. We stellen vast dat er veel activa afgestoten worden en dat er herstructureringsdossiers zijn om op in te spelen, zoals UBS. Het nieuwe management heeft een uitstekende reputatie en heeft ambitieuze doelstellingen. Als die gehaald worden – en daar zal wel wat tijd overheen gaan – dan is het herwaarderingspotentieel aanzienlijk, want het aandeel is nog niet even sterk hersteld als de sector. In het VK mikt het fonds op geen enkele bank, de meeste daarvan zijn trouwens zo goed als genationaliseerd. Het fonds zet er wel in op RSA Group, een niet levensverzekeringsmaatschappij. RSA is zeer rendabel en wint aan marktaandeel; zijn tarieven voor autoverzekeringen worden opwaarts herzien; een groot deel van zijn activiteiten zit buiten het VK, met name in Scandinavië en ten slotte zou deze groep ook het doelwit kunnen worden van een overnamebod door Axa of Zurich Financial Services. (C)

Door Béatrice Denis

“In het Verenigd Koninkrijk zijn er bijzonder veel ondernemingen die kunnen worden overgenomen.”

Philippe Lecoq