“Er komt geen financiële repressie”

De autoriteiten zijn aan zet om lessen te trekken uit de kredietcrisis. Hoe diep zetten ze de schaar in de vleugels van de bankiers?

“De financiële sector heeft zijn privilege om relatief autonoom te opereren te grabbel gegooid door incompetentie, buitensporige hebzucht, en in een beperkt aantal gevallen zelfs frauduleuze activiteiten”, is het oordeel van Bill Gross, Amerika’s meest befaamde obligatiehandelaar. Om maar te zeggen dat de bankiers, vooral de Angelsaksische dan, het deze keer echt wel verknald hebben. Voor wat, hoort wat en dit is de deal: in ruil voor de dure reddingsacties die vooral de Amerikaanse centrale bank al op het getouw moest zetten, zullen de vleugels van de bankiers geknipt worden. “Het kan niet meer dat de bankiers eerst vijf jaar geld als slijk verdienen door overmatig risicogedrag, terwijl de belastingbetaler moet opdraaien voor de verliezen als het mis gaat. Die asymmetrie moet eruit”, zegt Erik De Keuleneer, professor aan de Solvay Business School.

Hoe meer belastinggeld er nu nodig zal zijn om diepe putten te vullen en de economie voor een zware recessie te behoeden, hoe groter de reactie van de autoriteiten dreigt te worden. Na de bankcrisis van de jaren dertig, die aan de basis lag van de Grote Depressie, trokken de autoriteiten het commer-ciële en het zakenbankieren uit elkaar. Bijna 80 jaar later moet Ben Bernanke, de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank (Fed), inflatie en een run op de dollar riskeren om het puin van de excessen op te ruimen en de economie voor groter onheil te behoeden. Of om het met de woorden van de historicus Niall Ferguson te zeggen: “De stagflatie van de jaren zeventig is nodig om een depressie zoals in de jaren dertig te vermijden.”

Dat is een hoge prijs. “Er is gevaar voor een overreactie van de getormenteerde toezichthouders. Meer regulatie betekent ook duurdere kredieten voor bedrijven en gezinnen”, zegt Rudi Vander Vennet, professor financiële economie van de Universiteit Gent.

Een van de architecten die mee aan de tekentafel van het nieuwe regelgevende kader zit, is Peter Praet, directeur van de Nationale Bank en lid van het Bazelcomité, dat toeziet op het internationaal bankieren. Hij is moe, maar niet wraaklustig: “Onze reactie op de crisis zal doordacht zijn, en we zullen vooral de zwakke punten bijspijkeren. De grote uitdaging waar we voor staan is: hoe maken we de economie minder crisisgevoelig zonder aan financiële repressie te doen, want dat zou een ramp zijn voor de economische groei. Technologische vooruitgang leidt vaak tot euforie en excessen. En als de zeepbellen niet kunnen worden voorkomen, moeten de autoriteiten de gevolgen voor de economie beperken. In de huidige crisis is dat maar ten dele gelukt.”

Werk aan de winkel dus, en het is niet alleen een kwestie van meer of betere regels. Het wordt een oorlog op vele fronten, en met vele veldslagen. (zie kaders Beter beleid, betere regels. Maar welke?) In de eerste plaats moeten de risicomodellen die de banken hanteren, een grondige revisie krijgen.

We zullen het nooit meer doen

De bankiers weten ook zelf dat ze er een potje van gemaakt hebben. In een recent rapport is het International Institute of Finance (IIF), een hoog gerespecteerde internationale club van bankiers, mals noch blind voor de eigen tekortkomingen. “We hebben ons bezondigd aan zwakkere leningsstandaarden, aan slecht begrepen producten, aan ongepaste ratings, aan het niet weten waar de risico’s zitten”, schrijft het IFF in een recent rapport. Enfin, al waar een bankier goed wordt voor betaald, dat deden ze verkeerd. De toon van dit rapport luidt: “We weten dat we het verknoeid hebben, maar deze keer hebben we ons lesje geleerd (echt waar), en we zullen het nooit meer doen. Dus beter reguleren is overbodig.”

Want meer regels betekent minder winst voor de financiële sector. Het was precies het proces van deregulatie dat de voorbije decennia de baan vrijmaakte voor een fenomenale kredietexpansie en winstexplosie. “Het gebrek aan regels heeft een globale superzeepbel van kredietexpansie geblazen”, is de stelling die George Soros verdedigt in een nieuw boek The New Paradigm of Financial Markets. Met dat nieuwe paradigma bedoelt hij dat meer regels nodig zijn om de financiële markten in stabieler water te brengen.

De cijfers liegen er niet om. Tussen eind 2001 en eind 2006 steeg het Amerikaans bbp met 37 %, en de bankbalansen met liefst 264 %. Financiële winsten waren vorig jaar goed voor bijna 40 % van alle Amerikaanse bedrijfswinsten. De bankiers zaten op een steeds sneller draaiende pretmolen: meer kredieten zorgden voor meer winst en een bredere kapitaalbasis, en dus nog meer mogelijkheden om extra kredieten toe te staan, enzovoort. De rommelhypotheken waren in feite niet de kern van het probleem; ze zijn enkel maar de speculatieve top van de schuldenberg. “Normaal moeten banken als het te goed gaat voorzichtiger worden. Dat is nu niet gebeurd. In tijden van hoogconjunctuur moeten daarom de kapitaalvereisten opgetrokken worden. Bankiers zitten absoluut niet te wachten op zulke regels die het feestje temperen. Ze zullen zich verzetten, maar deze keer zullen ze moeten plooien”, zegt Rudi Vander Vennet.

Reguleren dan maar? Tja. Regulators als waterdichte garantie tegen financiële crises: niemand durft er zijn hand voor in het vuur steken. “Regulatie is een deel van de oplossing als we de juiste regulator vinden om de juiste regels te verzinnen. Maar de regulator als een deus ex machina die het algemene belang nastreeft, is een gevaarlijke fictie. Er zal een rommelig compromis nodig zijn tussen interne en externe regulatie”, is het oordeel van Willem Buiter, professor politieke economie van de London School of Economics.

“Meer regels zijn een gemaksoplossing. De risicovolle constructies zullen buiten het gezichtsveld opgezet worden, terwijl de regels een vals gevoel van zekerheid geven”, zegt Jef Vuchelen, professor economie van de VUB. Alan Greenspan, de voormalige voorzitter van de Fed en in die rol de cheerleader van de financiële innovatie en deregulering, verdedigde zich onlangs in de Wall Street Journal: “Had ik de schimmige tussenpersonen die rommelhypotheken verkochten gereguleerd, dan konden ze die regulatie als een kwaliteitszegel gebruiken, wat hun onterechte geloofwaardigheid bij hun klanten zou hebben gegeven.”

Dirk Heremans, professor financiële economie van de KU Leuven, wijst op de grote paradox die in het debat verweven zit: “Het zijn precies eerder uitgevaardigde regels die de banken geïnspireerd hebben om constructies op te zetten om die te omzeilen. Nog maar een derde van de financiële instellingen viel onder de bestaande regulatie. En dat derde zou er moeten op toezien dat het overgebleven twee derde binnen de lijntjes kleurt. Maar die marktdiscipline heeft gefaald.” (T)

1. Beter beleid, betere regels. Maar welke?

Het monetaire beleid op een andere leest schoeien

“Wie zijn wij om te oordelen of we met een bubbel te maken hebben”, was het adagio van Alan Greenspan. Op dit moment bestudeert de Fed of het dit beleid niet moet bijsturen.

De financiële sector baart sinds de jaren tachtig de ene zeepbel na de andere. Een van de oorzaken hiervoor is dat de waaghalzen weten dat de centrale banken tussenkomen als het mis gaat, en dit vangnet scherpt de roekeloosheid en risicoaversie nog aan. Maar een economie die een zeepbellenestafette loopt, gaat vroeg of laat eens heel zwaar op de bek. “Een situatie van sterke groei en lage inflatie is de voedingsbodem voor overdadig risicogedrag en de creatie van zeepbellen. Dat weten we nu. Centrale banken moeten daar meer aandacht voor hebben”, predikt Peter De Keyzer, strateeg van ABN Amro. “Ze moeten minstens alarmsignalen uitsturen als bijvoorbeeld de huizenprijzen veel sneller stijgen dan de geldhoeveelheid. Ander monetair beleid en betere regulering zal de volgende bubbel moeten voorkomen.”

Financiële crises werden allemaal voorafgegaan door een fase van een snelle kredietexpansie. “Centrale banken moeten de kredietexpansie controleren, en niet alleen de geldhoeveelheid. Dat is de grote les van deze crisis”, aldus George Soros. “Het denkschema van de centrale banken is vandaag nog afgestemd op de inflatiebestrijding van de jaren tachtig en negentig”, is de analyse van Patrick Artus, hoofdeconoom van de Franse financiële groep Natixis. “Zolang de inflatie onder controle blijft, is voor hen de kous af. De centrale bankiers moeten hun beleid terug afstemmen op de behoefte van de economie: hoe optimaal voor groei zorgen, hoe crisissen voorkomen en beheren. ”

2. Beter beleid, betere regels. Maar welke?

De zakenbanken kortwieken

De reddingsoperatie van zakenbank Bear Sterns is het keerpunt van deze crisis. Bear Sterns stond op punt bescherming te vragen tegen haar schuldeisers, en dreigde enkele van de grootste banken in zijn val mee te sleuren. De paniek was groot. “Maar de markt zag dat de Fed de middelen en de politieke steun had om het crisisbeheer te coördineren en een implosie van het systeem te vermijden”, zegt Peter Praet.

De reddingsoperatie heeft echter verregaande implicaties. Instellingen die moeten aankloppen bij de Fed als het mis gaat, dienen die geen regulerend jasje aangemeten te krijgen zoals de klassieke banken? Bear Stearns bijvoorbeeld keek niet op een risico. Voor elke dollar eigen vermogen stonden 30 dollar activa op de balans, en God mag weten hoeveel buiten balans. Volgens waarnemers speelde Bear Sterns Russische roulette met 5 van de 6 pistoolkamers geladen.

Dirk Heremans: “Vooral de investeringsbanken zijn quasi ongereguleerd. Ze willen dat ook niet, onder het mom dat ze niet aan kredietverlening doen. Maar ze zijn te belangrijk geworden voor het financiële systeem, en dankzij de financiële innovatie doen ze wel aan kredietverlening. De les van deze crisis is dat elke instelling die betrokken is bij de kredietverlening, gereguleerd moet worden.”

Rudi Vander Vennet: “In principe moeten zakenbanken niet gereguleerd worden, op voorwaarde dat de banden – via de derivatenmarkt – met de klassieke depositobanken beperkt worden. Zakenbanken mogen niet langer hun risico’s doorschuiven naar de klassieke banken. Ze moeten dus weer uit elkaar gehaald worden, net als in de jaren dertig.”

3. Beter beleid, betere regels. Maar welke?

Schaduwbankieren aan banden leggen

Dit is klassiek bankieren: een bank verzamelt spaargelden en leent dat geld uit aan bedrijven en gezinnen. Betalen die hun lening niet terug, dan is de bank de klos. De bank heeft er dus alle belang bij goed uit te kijken aan wie ze krediet geeft.

Schaduwbankieren, dat de voorbije jaren fel in opmars was, werkt anders. De bank leent nog altijd geld uit, maar ze verkoopt deze kredieten door aan investeerders, die de voorbije jaren gretig op zoek waren naar extra rendement. Maar daar zit de adder onder het gras: als de banken de kredieten toch doorverkopen, waarom zouden ze er nog wakker van liggen of de kredietnemer zijn lening kan terugbetalen? Meer nog, als de bankiers enkel nog een commissie verdienen op een krediettransactie, hebben ze er belang bij zoveel mogelijk kredieten te verkopen, ook aan mensen zonder inkomen, zoals in de VS in 2006 en 2007 gebeurde.

Toch hoeft dit schaduwbankieren niet meteen op de schroothoop. Peter Praet: “Het doorverkopen van kredieten is een goede technologie om risico’s beter te spreiden. Ik blijf daarbij, op voorwaarde dat de kredietrisico’s goed geanalyseerd worden, en dat de investeerders de juiste informatie krijgen. Of de bank die het originele krediet uitgeeft voor een stuk mee verantwoordelijk moet blijven voor het kredietrisico is nog een open vraag.”

Minder respijt zal er zijn voor de tussenpersonen in de VS. In 2006 werd meer dan 45 % van de rommelhypotheken niet eens meer uitgegeven door financiële instellingen, maar door tussen- personen, die totaal niet gereguleerd waren, en de leningen meteen doorverkochten. Voor hen is het spel over en uit.

4. Beter beleid, betere regels. Maar welke?

Hou het eenvoudiger, en eerlijker.

Het is en blijft een verbijsterende vaststelling: hoe is het mogelijk dat financiële professionals, zelfs de besten in hun vak, hun geld staken in hypotheken toegekend aan mensen zonder inkomen? Een van de verklaringen: ze dachten allemaal dat de risico’s onder controle waren. Willem Buiter: “Er was een geloof dat er in het midden van het financiële universum een zwart gat bestaat dat risico’s aantrekt, absorbeert en vernietigt door ze voldoende te herverpakken en te verhandelen.”

Quod non. Het systeemrisico bleek juist groter te zijn, omdat niemand wist waar de risico’s terechtkwamen. Vergelijk het met een dosis dioxine die in het kippenvoer terechtkomt: de hele voedselketen die erop gebouwd is, wordt op slag waardeloos. Bovendien raakte bijna niemand – toezichthouders en investeerders inbegrepen – nog wijs uit de complexe financiële producten die op de markt kwamen. De schouders werden opgehaald, vooral omdat de kredietbeoordelaars de meeste producten met hun hoogste kwaliteitslabel afstempelden. Dat ze dat ook deden om hun klanten te paaien en zoveel mogelijk business aan te trekken, is een besef dat voor velen te laat kwam. Een advies dat overal klinkt, is om de innovatieve financiële producten meer te standaardiseren, om ze beter in kaart te kunnen brengen en ze op een beurs te kunnen verhandelen. Hou het eenvoudig dus. Overal waar klanten het bos door de bomen niet meer zien, is misbruik nooit veraf. Dirk Heremans: “De herverpakte producten werden zo ingewikkeld dat er misbruik van werd gemaakt. Intelligente mensen kochten een kat in een zak.”

Door Daan Killemaes – Illustratie Debora Lauwers