De pluim van Mario Draghi

Al enkele dagen nadat de Europese Centrale Bank haar bazooka was beginnen te gebruiken, stelde voorzitter Mario Draghi trots dat de eerste resultaten zichtbaar waren. Verwachtingseffecten, weet u. De economische verbetering die zichtbaar wordt, heeft vanzelfsprekend veel vaders. De monetaire expansie is er een van, en misschien is ze zelfs niet de belangrijkste verklaring. Trouwens, als de monetaire versoepeling zo doeltreffend is als Draghi suggereert, waarom is hij er dan niet eerder mee begonnen?

Het is niet de eerste keer dat het economische herstel in zicht leek. De voorspellingen bleken altijd te optimistisch. We durven geen scenario te bedenken voor het geval dat die geschiedenis zich weer herhaalt. Het is mogelijk dat de beurzen dan hun dieptepunten van begin 2009 opnieuw opzoeken. De kans op zo’n debacle is dan wel beduidend kleiner dan in het verleden, maar ze is niet nul. Het waarschijnlijkste scenario is dat de groei de komende maanden traag maar zeker aantrekt.

Nog belangrijker is de duurzaamheid van het herstel. Als we snel terugkeren naar een groei van rond 1 procent, moeten we vrezen voor ernstige economische en financiële problemen. We hebben het al zo vaak gesteld: groei vergemakkelijkt en verzacht de oplossing van veel problemen. De maatregelen van de ECB zijn een onderdeel van de oorlog tegen de naweeën van de financiële crisis. Om die oorlog te winnen is een duurzame groei nodig, die niet te sterk onder 2 procent zakt. Maar niemand voorspelt zo’n cijfer voor dit jaar. Het optimisme over het herstel houdt dus in dat de verbetering in 2016 aanhoudt en dat de groei dan uitstijgt boven 2 procent. Ook daarover is weinig informatie te vinden in de conjunctuurrapporten. We kijken dus vol spanning uit naar de lentevoorspellingen, om een eerste indruk van de sterkte en de duurzaamheid van de opleving te krijgen. En ook als die cijfers meevallen, mogen we niet vergeten dat het voorspellingen zijn.

Zelfs als de groei aantrekt, valt het niet uit te sluiten dat door de massale geldinjectie van de ECB op korte termijn zeepbellen op de financiële markten ontstaan. Is Draghi niet bezig daar extra lucht in te blazen? Het gaat dan niet alleen om prijsevoluties die niet gebaseerd zijn op reële ontwikkelingen, maar ook om de groei van exotische financiële producten en nieuwe financiële instellingen. Een tweede probleem kan op middellange termijn ontstaan, omdat de geldinjectie ooit moet worden gekeerd. De activa die de ECB opkoopt, kunnen natuurlijk worden verkocht, maar we weten niet welke gevolgen dat heeft op de marktprijzen. Sterke koersdalingen van obligaties en dus scherpe rentestijgingen zijn niet onmogelijk. De ECB kan de zeepbellen zo zelf doen ontploffen.

Die problemen hoeven niet noodzakelijk uit te monden in crisissen. Maar het verleden leert dat te veel vertrouwen in de zelfregulerende eigenschappen van financiële markten altijd faliekant afloopt. Een voorbeeld daarvan is de technologiezeepbel van rond de eeuwwisseling. Dat de financiële markten toen in de fout gingen, kan de centrale bankiers niet worden aangewreven. Dat geldt niet voor de financiële crisis: alle toezichtautoriteiten, inclusief de centrale banken, hebben daar gefaald.

De centrale bankiers beweren vandaag dat het toezicht gewijzigd is, en dat een nieuwe crisis daardoor weinig waarschijnlijk is. Dat doet denken aan generaals die zich voorbereiden op de voorbije, verloren oorlog. De stelling van de centrale bankiers getuigt van overmoed en onderschat de dynamiek van de financiële markten. Als de voorbije twee decennia ons iets hebben geleerd, dan is het wel dat die markten niet snel en precies te reguleren vallen. We zien dus liever een bescheiden voorzitter van de ECB dan iemand die snel een pluim op zijn hoed steekt.

De auteur is professor economie aan de VUB.

JEF VUCHELEN

Als de voorbije twee decennia ons iets hebben geleerd, dan is het wel dat die financiële markten niet te reguleren vallen.