De Chinese schuldencatastrofe

Tijdens de wereldwijde financiële crisis draaide China de kredietkraan open, maar het land vergat die weer dicht te draaien. De schuldenberg heeft immense proporties aangenomen. Om een ramp te vermijden, moet het land nu ingrijpen.

Na de wereldwijde financiële crisis van 2008 hield China zijn economie aan de praat met goedkoop krediet. Het gevolg was een dramatische stijging van de Chinese schuldgraad, waaraan nog altijd geen einde is gekomen. In 2008 bedroeg de Chinese schuld nog 155 procent van het bruto binnenlands product (bbp), eind vorig jaar was dat bijna 260 procent, volgens schattingen van The Economist.

Weinig landen hebben zo’n schuldenorgie kunnen afsluiten zonder crisis. Voor China kan een schuldencrisis enorme gevolgen hebben. De Chinese bankensector is de grootste van de wereld, met 30 biljoen dollar aan activa, goed voor 40 procent van het bbp. De grootste vier banken van het land zijn de grootste vier ter wereld. Zelfs na de recente crash zijn de Chinese aandelenmarkten samen 6 biljoen dollar waard, ze moeten alleen de Amerikaanse beurzen laten voorgaan. De Chinese obligatiemarkten, goed voor 7,5 biljoen dollar, staan wereldwijd op plaats drie.

Een zware financiële crisis is tot nu uitgebleven. De overheid is zowel de eigenaar van de banken als van de grootste kredietnemers, en heeft zo de touwtjes beter in handen. Als het verkeerd gaat met het financiële systeem, kan de overheid geld injecteren in de banken, zoals ze in de jaren negentig al deed. Maar vandaag hebben de banken sterke geldbuffers. Tot voor kort konden de Chinezen weinig anders dan hun spaargeld naar de bank te brengen. En kapitaalcontroles maken het moeilijk geld naar het buitenland te sturen.

Grootschalige opkuis

Toch kan China de schuldgroei niet eeuwig volhouden. Het rendement op het kapitaal brokkelt af. In de periode voor de crisis was 1 yuan krediet voldoende om de economie met 1 yuan te doen groeien. Nu is daar 4 yuan voor nodig. De vergrijzing en het hogere stadium van de economische ontwikkeling doen bovendien de groei vertragen, zodat de schuld nog zwaarder weegt.

De dringendste kwestie zijn de kredieten die niet langer terugbetaald worden. Officieel zijn die rommelkredieten goed voor 1,7 procent van de leningen, ruim binnen de veiligheidsmarge. Als die bij de andere kredieten van mindere kwaliteit worden geteld, stijgt het aandeel naar 5,5 procent. Maar niemand gelooft die officiële cijfers, en terecht. In de voorbije zeven jaar is de Chinese schuldenlast meer dan verdrievoudigd. Het is moeilijk denkbaar dat al dat krediet voorzichtig is gebruikt.

De voorbije vijf jaar heeft China de probleemkredieten toegedekt met nieuwe leningen, in de hoop op beterschap. Maar dat maakte het probleem alleen maar groter. De laatste drie jaar vloeide twee vijfde van de nieuwe kredieten naar intrestaflossingen. Bij 16 procent van de grootste bedrijven van China was de verschuldigde intrest in 2014 groter dan de winst voor belastingen, volgens berekeningen van The Economist.

De slechte leningen worden een molensteen rond de nek van de economie. Er gaat te weinig krediet naar productieve investeringen door goede bedrijven, en dat zet een rem op de groei. Volgens analisten kan de Chinese overheid uiteindelijk niet anders dan de probleemkredieten op te kuisen, zoals ze al vijftien geleden heeft gedaan. Voor een deel is ze daar al mee bezig. Zo mogen banken voor 15 biljoen yuan minderwaardige obligaties van lokale overheden uitwisselen tegen veilig papier.

Maar een grootschalige opkuis zou te zwaar wegen op de economie. Vijftien jaar geleden financierde de overheid de operatie met een verborgen belasting voor de gezinnen, in de vorm van kunstmatig lage intresten op hun spaargeld bij de banken. Dat hield de consumptie tegen, maar de uitbundige economische groei in die periode maakte veel goed: de inkomens stegen en de relatieve omvang van de probleemkredieten kromp. Vandaag is de groei zwakker, en een heffing op de gezinnen zou indruisen tegen de inspanning van de overheid om de consumptie te stimuleren. Een tweede reddingsoperatie in nog geen twintig jaar zou de banken des te afhankelijker maken van de overheid, en een modernisering des te moeilijker.

Armageddon

De banken moeten zelf de klus klaren, via een kapitaalverhoging. Economisch is dat de beste oplossing. Hier en daar pakken banken hun problemen aan. Zo verpakken sommige hun probleemkredieten als beleggingsproducten, om ze te verkopen. Maar tot nu bestaan de verkochte kredieten grotendeels uit leningen aan privébedrijven. Zowat de helft van de kredieten gaat echter naar staatsbedrijven. In plaats van die te verkopen, herfinancieren de banken ze liever, om een faillissement van het staatsbedrijf te vermijden. De echte omvang van de probleemkredieten zal de appetijt van de kopers zeker overtreffen.

Een gemakkelijke oplossing is er niet. Vroeg of laat moeten de banken grote verliezen slikken en zal de overheid de schade mee moeten herstellen. Sommigen verwachten een armageddon, waardoor bijna de helft van de leningen verloren gaat. Dat zou een kapitaalverhoging van het Chinese bankwezen vergen van liefst 100 procent van het bbp. Anderen zijn optimistischer en wijzen op de sterke Chinese spaarquote van 50 procent, een mooie geldbron voor de banken, die daardoor meer tijd krijgen om het probleem aan te pakken.

Maar speculaties over de juiste omvang van een kapitaalverhoging zijn naast de kwestie. Het echte probleem is het zwakke vertrouwen van beleggers in de banken. Hun beurskoers zit 30 procent onder de boekwaarde van de activa op de balans. De overheid moet de banken herkapitaliseren om het beleggersvertrouwen terug te winnen. Hoeveel geld daarvoor nodig is, zal blijken uit de marktreacties.

Achterpoortjes

Gelukkig wordt de Chinese bankensector competitiever. De opkomst van kleinere concurrenten deed het marktaandeel van de vier grootste instellingen slinken van 54 procent tien jaar geleden tot minder dan 40 procent. Almaar meer privébedrijven, zoals de technologiegigant Tencent, krijgen toelating om een bank op te richten. De banken konden ook jarenlang profiteren van gegarandeerde winsten uit de kunstmatige rentemarge – de spreiding tussen de krediettarieven en de depositorentes. Aan dat mooie leventje komt nu een einde, via een gefaseerde liberalisering van de intrestvoeten, die vorig jaar is opgestart. De gevolgen van die maatregel zijn al zichtbaar in de dalende winst die banken halen uit de rentemarge.

Dat alles stimuleert hen om hun dienstverlening te verbeteren en nieuwe klanten aan te trekken. Maar het drijft hen ook tot nieuwe risico’s, die zich kunnen verspreiden door de hele sector. Tot nu hield de overheid de banken in toom met nieuwe regels, zoals het aanhouden van voldoende cash en beperkingen op leningen aan zwakke bedrijven. Maar de banken zetten allerlei constructies op om die te ontwijken, en dat kan gevaarlijk worden.

Een voorbeeld zijn riskante leningen die de banken vermommen als investeringen – de zogenoemde schaduwleningen. Volgens schattingen waren ze vorig jaar goed voor 16 procent van de leningen, tegenover nog maar 4 procent in 2012. Ze zijn aantrekkelijk door de lage kapitaalvereisten: in vergelijking met leningen hoeven banken voor investeringen slechts een kwart van het kapitaal opzij te houden als buffer tegen het risico. Zorgwekkend is hoe instellingen die truc gebruiken om slechte kredieten te maskeren. Als het verkeerd loopt, zijn de verliezen van de banken veel zwaarder dan ze laten uitschijnen.

Een ander voorbeeld is het vermogensbeheer, een activiteit die de banken uit hun balans houden. De overheid hield de rente op gewone deposito’s artificieel laag. Vermogensbeheer was voor de banken een manier om klanten te lokken met een hoger rendement. Om dat te kunnen uitbetalen, investeerden ze in lucratieve activa, zoals schaduwleningen en aandelen. Niet alle fondsen voor vermogensbeheer zijn riskant. Zo beleggen vele in obligaties. Bovendien probeert de overheid het risico in te dijken door investeringen in ‘niet-gestandaardiseerde kredietactiva’ – lees: schaduwleningen – te beperken tot 35 procent van het fonds. Maar zoals altijd zijn er achterpoortjes. In feite is vermogensbeheer een tweede balans in de boekhouding van de banken, maar dan met ondermaatse publicatieverplichtingen en kleine buffers om verliezen op te vangen.

Bovendien kan vermogensbeheer de banken opzadelen met liquiditeitstekorten. In feite draait het om kortlopende deposito’s die banken herinvesteren op termijn, in langlopende leningen bijvoorbeeld. Om niet in de problemen te komen, moeten de banken zorgen voor een constante instroom van vers geld. Dat is geen detail. In een instelling als Industrial Bank is vermogensbeheer goed voor liefst 60 procent van de deposito’s. En Industrial Bank is geen kleine speler. In de Verenigde Staten zou het de vijfde bank zijn.

Talent zat

Op die manier verspreiden verborgen risico’s zich door de Chinese economie. De politieke top stelt niet bepaald gerust. De ultieme macht over het financiële systeem ligt bij de Chinese Communistische Partij, maar dat wil niet zeggen dat ze de zaken onder controle heeft. De beurscrash van vorige zomer en de kapitaalvlucht van de laatste maanden zeggen genoeg.

Sommigen wijten de problemen aan de machtsconcentratie onder president Xi Jinping. Partijorganen die zich vroeger beperkten tot het uitzetten van de algemene beleidslijnen, bemoeien zich steeds meer met het dagelijkse management van de economie. Dat zou leiden tot onvoorspelbaar beleid en instabiele markten, ook omdat ambtenaren bang zijn beslissingen te nemen die botsen met de lijn van Xi Jinping. China moet ruimte geven aan de markt en de banken laten concurreren. De overheid moet ook ophouden met staatsbedrijven te steunen die hun schulden niet meer kunnen terugbetalen. Dat zal de mensen doen inzien dat het de overheid menens is met de marktwerking.

Maar liberalisering kan zware turbulentie veroorzaken, en banken aanzetten tot het nemen van nog grotere risico’s. Waarom zou China zich dan de moeite getroosten? Omdat het staatsgeleide systeem zijn houdbaarheidsdatum voorbij is. Er zijn signalen genoeg. De voortdurende herfinanciering van noodlijdende bedrijven doet het rendement op kapitaal zakken, terwijl de schaduwbanken welig bloeien onder de zwakke regulering. China heeft talent zat voor een ommekeer, maar het trekt weg uit het overheidsapparaat, gefrustreerd door de ijzeren greep van de partij. Wil China zijn financiële systeem hervormen en zijn economische potentieel ontketenen, dan moet de politiek haar deuren openen.

The Economist

De voorbije vijf jaar heeft China de probleemkredieten toegedekt met nieuwe leningen, maar dat maakte het probleem alleen maar groter.

De banken zetten allerlei constructies op om de nieuwe regels te ontwijken, en dat kan gevaarlijk worden.