De ‘Black Magic’ van de derivaten

Astronomische bedragen gaan er vandaag om in de derivatenmarkten. Fischer Black, de man die aan de basis ligt van die derivaten, was een pure magiër.

De auteur van deze tweewekelijkse column is directeur van de denktank VKW Metena.

(*) Recent verscheen een schitterend boek over het leven en werk van Fischer Black: ‘Fischer Black and the Revolutionary Idea of Finance’, Perry Mehrling, 2005, New York, John Wiley & Sons.

300.000 miljard dollar. Ja, u mag even met de ogen knipperen. Want zelfs voor superrijken als Microsoft-oprichter Bill Gates, topinvesteerder Warren Buffett of onze eigenste tycoon Albert Frère tart dit bedrag alle verbeelding. En nochtans, het getal van 300.000 miljard dollar is geen financiële sciencefiction. Volgens de Bank voor Internationale Betalingen is het cijfer gelijk aan het totale volume nominale contracten dat eind dit jaar op de derivatenmarkten zal uitstaan.

DNA van de economie. Op de internationale derivatenmarkten wordt alles verhandeld: van de eenvoudigste opties en swaps tot de meest gesofisticeerde constructies. Je kunt hier zelfs handelen in hele combinaties van hightech financiële producten. Het gigantische transactievolume in de derivatenmarkten is des te opmerkelijker omdat de derivatenmarkt nog vrij jong is.

De moderne derivatenmarkt zag in 1973 het levenslicht. Van 1973 dateren twee gebeurtenissen die je overigens niet los van elkaar kunt zien. Enerzijds creëerde Leo Melamed in dat jaar de eerste optiebeurs – iets wat gebeurde in het kader van de door hem geleide Chicago Mercantile Exchange. Anderzijds publiceerde het Journal of Political Economy in haar meinummer in 1973 het artikel ‘The Pricing of Options and Corporate Liabilities’.

Dat laatste artikel was van de hand van twee jonge economen: Myron Scholes en Fischer Black. In 1997 zou Scholes samen met Robert Merton de Nobelprijs voor Economie krijgen. Het Nobelcomité verwees in zijn citatie trouwens voor de eerste – en voorlopig ook laatste – keer naar een overleden econoom die eigenlijk de prijs samen met de nog twee levende wetenschappers had moeten ontvangen. Het ging om Fischer Black (1938-1995). De Black-Scholes-Merton-formule betekende voor de ontwikkeling van de derivatenmarkten ongeveer hetzelfde als de ontdekking van de DNA-structuur voor de biotechnologie.

Het bindteken tussen de twee fenomenen uit 1973 die de explosie van activiteiten op de derivatenmarkten mogelijk maakten, was de University of Chicago. Leo Melamed was een afgestudeerde van deze roemruchte instelling. Melamed kwam op het einde van de jaren zestig van de vorige eeuw steeds meer onder de indruk van de pleidooien die vooral Milton Friedman, de Chicago-epigoon par excellence, hield voor de creatie van een markt waar je risico’s zou kunnen verhandelen. Myron Scholes en Fischer Black doceerden aan Chicago’s Graduate School of Business toen de legendarische formule van de persen rolde. Het Journal of Political Economy is het huisblad van de University of Chicago.

“Een puur genie. Excentriek tot en met. Altijd minstens twee stappen voor op gewone stervelingen. Zelfs Milton Friedman had alleen maar lof voor Fischer Black,” zo getuigde enkele jaren geleden wijlen Merton Miller, die op zijn beurt de Nobelprijs Economie kreeg in 1990 voor zijn bijdragen aan de financiële economie. Fischer Black publiceerde in zijn korte leven over zowat alle mogelijke economische onderwerpen (*). Hij laveerde voortdurend tussen de universiteit (Harvard, Chicago, MIT) en de bedrijfswereld (Arthur D. Little, Goldman Sachs, Salomon Brothers).

Maar twee jaar na Blacks dood gingen zijn kompanen Myron Scholes en Robert Merton zwaar onderuit toen het hefboomfonds Long Term Capital Management (LTCM) – dat op hun gesofisticeerde formules draaide – op de klippen liep.

Gevaarlijke tijdbommen. De nalatenschap van Fischer Black groeide sinds 1973 op een astronomische manier. Hoewel de nettorisicopositie in de derivatenmarkt een stuk kleiner is dan de geciteerde 300.000 miljard dollar aan uitstaande contracten, staat het buiten kijf dat er in die enorme zwevende massa aan financiële producten en posities heel wat serieuze tijdbommen verscholen liggen.

Tot nu toe bleef de maatschappelijke schade altijd beperkt als er zo’n bom tot ontploffing kwam (denk maar aan LTCM). Toch blijft de roep om meer regulering van de derivatenmarkten constant weerklinken. Daar valt iets voor te zeggen, al moeten we natuurlijk ook het kind met het badwater niet weggooien. Zoals Fischer Black dertig jaar geleden al voorspelde, bleken de derivatenmarkten inderdaad buitengewoon efficiënt in het beheer van risico’s van alle mogelijke aard.

Johan Van Overtveldt

300.000 miljard dollar, dat astronomische bedrag staat er momenteel uit in de derivatenmarkten. We leven op een tijdbom.