De andere exitstrategie

Eind vorig jaar werd er bij de voorstelling van de vooruitzichten voor 2010 vaak verwezen naar de onzekerheden rond de exitstrategie: hoe zouden markten reageren op een begin van verstrakking van het monetaire beleid? Vandaag is er heel wat te doen over een andere exitstrategie: welk soort verstrakking van het budgettaire beleid is wenselijk? Snel, of gespreid in de tijd? Enige tijd geleden konden we lezen dat Keynes dood was, waarmee men bedoelt dat keynesiaanse recepten (een stimulerend budgettair beleid) hebben afgedaan en dat de teugels moeten worden aangehaald omdat het geld op is. Dat is alvast de conclusie waartoe verschillende Europese landen zijn gekomen, ofwel omdat ze onder druk van de financiële markten geen andere keuze hadden (Griekenland bijvoorbeeld) of omdat ze van oordeel zijn dat het op lange termijn baten zal brengen (Duitsland heeft het doel van een (quasi) begrotingsevenwicht bij wet vastgelegd). Ook in het Verenigd Koninkrijk gaat men er hard tegenaan en de aankondiging van de kersverse minister van Financiën dat de btw zal worden verhoogd, werd in het parlement op boegeroep onthaald.

Tegenstanders van een snelle beperking van het begrotingstekort wijzen erop dat dit een nieuwe recessie kan veroorzaken, een zogeheten double dip (zoals in Amerika naar het einde van de jaren 30 toe gebeurd is). Japan slaagde er in de jaren 90 in het ontluikende herstel in de kiem te smoren door de btw te verhogen. Voorstanders van de korte pijn argumenteren dat uitstel geen afstel betekent en dat de verhouding schuld/bbp dan blijft stijgen. De historische ervaring is dat landen met een zeer hoge schuldgraad (boven 90 %) een structureel lagere groei kennen.

In zo’n belangrijk debat is het eigenaardig dat er vrij weinig concrete analyses beschikbaar zijn die een leidraad kunnen vormen in de keuze tussen ‘snel’ en ‘traag’. Na wat zoeken vond ik het volgende. Het IMF heeft enkele jaren geleden op basis van een model gesimuleerd dat een inkrimping van het begrotingstekort in jaar één de groei aanzienlijk beperkt, maar nadien voor een hogere groei zorgt in vergelijking met een ongewijzigd beleid. Dat komt omdat de beperking van het tekort de rente en de wisselkoers doet dalen, wat goed is voor de investeringen, terwijl gezinnen de toekomst rooskleuriger inschatten omwille van een lagere toekomstige belastingdruk. Morgan Stanley publiceerde onlangs eigen berekeningen: een beperking van het begrotingstekort in de eurozone met 1 % van het bbp heeft in jaar één een negatieve impact van 1,2 % en in jaar twee en drie telkens van -0,7 %. JP Morgan bracht recent een interessante analyse gebaseerd op de ervaring van landen die hun tekort aanzienlijk beperkten, waarbij werd gekeken naar de gemiddelde groei van het bbp in dezelfde periode. Verrassend genoeg vindt men voor de 19 landen die werden geanalyseerd voor de jaren ’80 en ’90 geen duidelijk verband tussen de omvang van de sanering en de groei. België, Duitsland, Griekenland en Portugal kenden zware budgettaire saneringen, met een zwakke groei tot gevolg, maar Nederland was even agressief en kende een sterke groei. Ierland idem dito.

Conclusie: een sanering zorgt weliswaar voor een negatieve groei-impact op korte termijn, maar specifieke omstandigheden spelen een belangrijke rol bij de bepaling van het uiteindelijke effect. Geplaatst in de huidige context is er in dat verband goed en slecht nieuws. Slecht nieuws omdat centrale banken geen ruimte hebben om het beleid te versoepelen ter compensatie van de begrotingssanering. Goed nieuws omdat de negatieve groei-impact getemperd zal worden door – wat de eurozone betreft – de recente verzwakking van de euro (volgens Morgan Stanley heeft een depreciatie van de euro met 10 % een positieve groei-impact van 0,7 %). De nog altijd sterke expansie in de groeilanden en het feit dat de VS tijd zullen nemen om de tering naar de nering te zetten, helpen eveneens. (C)

DE AUTEUR IS GLOBAL CHIEF INVESTMENT OFFICER, PARTNERS EN ALTERNATIVE INVESTMENTS BIJ BNP PARIBAS INVESTMENT PARTNERS.

William De Vijlder

Hernieuwbare energie heeft overheidssteun nodig om levensvatbaar te zijn, maar met de financiën van de overheden is het niet bepaald fantastisch gesteld.