BEURSINTRODUCTIES

Vennootschappen kunnen om hun activiteiten te financieren een beroep doen op de kapitaalmarkten. Een van de mogelijkheden is een introductie op de beurs door een openbaar bod. Als de uitgifteprijs van de aandelen lager ligt dan hun marktwaarde (underpricing), zal de koers in de eerste dagen snel stijgen. Beleggers die intekenden op het openbare bod krijgen zo een abnormaal hoge return.

In de periode 1996-1999 zijn de beursintroducties van Belgische vennootschappen op de Eerste Markt van Brussel gemiddeld 17% onderprijsd na de eerste verhandelingsdag. Dat blijkt uit een onderzoek van de Ufsia, verricht door Peter-Jan Engelen en Els Degroote. Underpricing is geen Brussels fenomeen. In de VS bedroeg het gemiddelde underpricingpercentage 15,3% voor de periode 1960-92.

Verklaringen voor het fenomeen zijn ruim voorhanden. De Winner’s Curse-theorie bijvoorbeeld maakt een onderscheid tussen geïnformeerde en niet-geïnformeerde beleggers. Beleggers die over de marktwaarde zijn geïnformeerd, zullen alleen intekenen als de inschrijvingsprijs lager ligt. Niet-geïnformeerden kopen sowieso. Gevolg: de geïnformeerden rijven de goede aanbiedingen binnen, de niet-geïnformeerden slechts een beperkt deel van de goede en een groot deel van de slechte aanbiedingen.

Een tweede school gaat uit van een omgekeerd verband tussen de mate van underpricing en de reputatie van de underwriter. Bij een gereputeerde underwriter doet het fenomeen zich minder voor.

Een derde verklaring voor underpricing zou in de prospectus kunnen liggen, waarin verkeerde of onvolledige informatie is opgenomen. In dat geval is wettelijke vervolging mogelijk. Als underwriters aandelen aanbieden tegen een lagere prijs, verkleint de kans dat een rechtbank hen veroordeelt voor het overprijzen van de aandelen.

Anderen gaan dan weer uit van de zogenaamde signaalmodellen: goede ondernemingen prijzen hun effecten bij een introductie te laag om de markt een signaal te geven over de kwaliteit van de onderneming. In een periode tussen twee uitgiften kan het bedrijf een signaal geven dat het om een goede onderneming gaat.

Met de verschillende theorieën in het voorhoofd gingen Engelen en Degroote op zoek naar de oorzaken van underpricing in België. Ze gingen na of de keuze van de underwriter of de doelstellingen van de introductie een verklaring konden bieden. Daarnaast werd een aantal kenmerken die eigen zijn aan ondernemingen onder de loep genomen (leeftijd, cashflow, bedrijfstak en koers-winstverhouding).

Uit het onderzoek bleek dat slechts twee variabelen, de koers-winstverhouding en de bedrijfstak, een invloed hebben op de abnormale rendementen van aandelenintroducties. Ondernemingen uit de hightechsector blijken een week na de introductie 37% onderprijsd te zijn geweest. Een tweede relatie toont aan dat hoe hoger de koers-winstverhouding ligt, hoe groter de underpricing. Dat komt omdat bedrijven met een hoge koers-winstratio hoge groeiverwachtingen hebben en er dus veel op het spel staat. Zoals uit het Winner’s Curse-model blijkt, gaat de grotere onzekerheid gepaard met hogere rendementen. Ook dit is typerend voor hightechbedrijven.

Andere factoren, zoals het type onderneming (familiebedrijf of niet) of de keuze van de begeleidende financiële instelling, hebben geen effect op de underpricing, concluderen de Antwerpse vorsers.

Peter-Jan Engelen & Els Degroote, Underpricing van Belgische beursintroducties, Faculteit TEW, Ufsia, 1999. Tel. (03)220.40.30.