Barco’s babyboom

De lage koers van het Barco-aandeel zorgt niet alleen voor morrende aandeelhouders. De duikvlucht van het aandeel remt ook de groei van de vroegere ‘blue chip’. Om de beurs te plezieren versnijdt Barco zich nu in zes divisies. Zes baby-Barco’s, evenveel steraandelen?

Wat voor een bedrijf is Barco eigenlijk? Projectoren? Die maken ze. Infrastructuur voor kabelnetwerken? Jazeker. Grafische systemen? Onder meer. Schermen? Euh…, jawel hoor.

“We raken er zelf bijna niet meer uit,” bekent Herman Daems, die zowel voorzitter is van Barco als van de Gimv, de investeringsmaatschappij die met 33,52% van de aandelen de referentieaandeelhouder is van het West-Vlaamse technologiebedrijf. “Als we tijdens presentaties de zes Barco-divisies voorstellen, ligt nagenoeg iedereen in slaap als we aan de laatste zijn aanbeland,” beseft ook directeur-generaal Erik Dejonghe. Beleggers namen wraak door het Barco-aandeel in slaap te wiegen na de spectaculaire daling in 1999 (zie koersgrafiek: Barco, winst en winstvooruitzichten).

Wie zijn aandelen

op de beurs belegt, kiest vandaag voor bedrijven met een duidelijke kernactiviteit waarop het management zich 100% kan toeleggen. Barco staat voor precies het tegenovergestelde: het is een samenraapsel van divisies waartussen nauwelijks synergieën bestaan. En dus laten investeerders het Barco-waardepapier links liggen. De aandelenkoersen van conglomeraten als Barco noteren vandaag met een discount van 20% tot 30%, terwijl collega-technologiebedrijven geprijsd staan met een fikse premie. Het aandeel van het Amerikaanse Scientific Atlanta bijvoorbeeld, een concurrent van de divisie Barco Communication Systems(BCS), haalt momenteel een koers-winstverhouding van 40 à 50. Barco moet tevreden zijn met een koers-winstverhouding van 20 à 25. In Londen is er zelfs nauwelijks een analist te vinden die het Barco-aandeel volgt. “Barco past in geen enkel vakje,” klinkt het niet eens als een excuus.

Voor de talrijke beleggers die het Barco-aandeel op de piek van 260 euro in 1998 kochten, is de aanhoudend lage beurskoers een droevige gebeurtenis. Maar hoe pijnlijk is de duikvlucht van het aandeel voor Barco zelf? Zou het West-Vlaamse bedrijf niet gewoon verder kunnen boeren zoals het dat de voorbije twintig jaar heeft gedaan?

Barco zou zonder problemen hoogtechnologische kwaliteitsproducten kunnen blijven ontwikkelen voor nichemarkten over de hele wereld. En dan zou het elk jaar de pers optrommelen om uit te pakken met een winstgroei van 10 à 15%. Die strategie zou van het Barco-aandeel weer een groeiaandeel maken, waarna het ooit wel weer zou terugveren naar zijn piek van 260 euro. Dat zou wel wat tijd vragen, want de jaarlijkse winstgroei van 30% tijdens Barco’s golden nineties behoort vandaag tot het verleden. Vergeet ook niet dat voor het Barco-aandeel tot 1998 tot 40 keer de winst werd betaald. Beleggers leggen die prijs vandaag alleen nog maar neer voor de meest sexy technologie-, media- of telecomaandelen. Barco zou dus winstgevender moeten zijn dan in 1997 om de aandelenkoers weer boven de 260 euro te stuwen, terwijl het bedrijf anno 2000 nog altijd minder winst maakt dan in 1997 (zie grafiek: Barco, winst en winstvooruitzichten).

De aangekondigde stijging van de nettowinst met 10% in 2000 is in ieder geval een hele opkikker na de drie winstwaarschuwingen uit 1999. Een nieuw tegenvallend cijfer had het aandeel voor jaren de woestijn ingestuurd, nu herwint Barco het vertrouwen van de beleggers. “Alle divisies hebben opnieuw goeie vooruitzichten, dat is lang geleden,” zegt een analist.

Het Barco-aandeel zou dus langzaam zijn status van blue chip moeten terugwinnen, al zijn de glans en de veerkracht van de jaren ’90 wel verdwenen. En dat is niet zomaar jammer. Nee, het is een halve ramp voor Barco. De lage koers van het Barco-aandeel remt immers de groei van verschillende Barco-divisies omdat ze noodzakelijke overnames van duurder gewaardeerde sectorgenoten onbetaalbaar maakt.

Ook de Gimv is not amused met de lage koers van zijn belangrijkste participatie. De waarde van de Gimv-portefeuille wordt immers voor een kwart bepaald door de koers van het Barco-aandeel. Het was dan ook Herman Daems die de top van Barco inspireerde tot de radicale ingreep. En gedelegeerd bestuurder Hugo Vandamme van Barco had er oren naar: “Een jaarlijkse winstgroei van 10 à 15% is niet slecht. Maar er is meer mogelijk.” Hoe dan? “Denk eens na. Geef investeerders wat ze willen,” fluisterde Herman Daems in het oor van het management.

Investeerders kregen wat ze willen: Barco biedt ze de eerstkomende jaren zes onafhankelijke divisies aan, met elk een duidelijke kernactiviteit, een sterk management en een beursgang. Barco kruist de vingers dat de beurs haar eigen logica volgt en de divisies minstens even hoog waardeert als de sectorgenoten. Anders is de hele operatie een maat voor niets, want de volgende logische stap is dat elke divisie onder meer met de eigen aandelen een fusie- en overnamestrategie financiert.

“We hebben onze divisies altijd een grote mate van zelfstandigheid gegeven. Die éne stap verder kan een grote sprong voorwaarts worden. De kans is groot dat de zes baby-Barco’s het succes van de moeder herhalen,” droomt Vandamme hardop.

BarcoNet, de reïncarnatie van Barco Communication Systems, is de eerste boreling die Barco aan de beurs aanbiedt (zie kader: BarcoNet). En BarcoNet is gemaakt op maat van de beleggers: één focus (BarcoNet maakt infrastructuur voor breedbandnetwerken) en één management (de equipe van Joost Verbrugge, chief executive officer, Jos Vancoppernolle, chief operational officer, en Carl Peeters, chief financial officer). Zij zullen niet aan Hugo Vandamme rapporteren. “Ik wil geen schoonmoeder spelen,” zegt Hugo Vandamme.

Tijdens het interview met Joost Verbrugge & co verontschuldigt Erik Dejonghe zich: “Ik zit hier niet om te controleren.” Om alle misverstanden te vermijden zoekt Dejonghe twee minuten later toch andere oorden op. Er zal ook geen overkoepelende Barco-holding zijn die de divisies aan elkaar lijmt. In november krijgen de huidige Barco-aandeelhouders, in ruil voor hun oude aandelen, stukken van Barco nieuw en BarcoNet. De Gimv zal dus 33,52% van de BarcoNet-aandelen cadeau krijgen, de rest zal op de beurs genoteerd staan.

BarcoNet bijt niet de spits af omdat de BCS-divisie het kroonjuweel van Barco zou zijn. “Het is één van de kroonjuwelen,” zegt Hugo Vandamme meermaals. Analisten menen dat BarcoNet voor ruim een derde van de waarde van Barco staat, hoewel het maar 13% van de omzet genereert. De winstgroei in 2000 was niet zo fameus (plus 12%), maar de groeiperspectieven moeten de beleggers verleiden.

BarcoNet gaat wel als eerste naar de beurs omdat de divisie het meest lijdt onder de remmende kracht van de lage koers van het Barco-aandeel. “BarcoNet moet dringend acquisities doen. Er staan een heleboel kleinere concurrenten van ons te koop en die kunnen we nu gaan benaderen,” zegt Joost Verbrugge. Daarbij zijn goed geprijsde aandelen onmisbare deviezen. “BarcoNet liep al vier overnames mis omdat het die cash moest betalen,” zegt Verbrugge. “Onze sectorgenoten noteren tegen een koers-winstverhouding van 50. Die aandelen kan je noch met cash, noch met de huidige Barco-aandelen betalen. Hun overname is alleen betaalbaar met aandelen die dezelfde koers-winstverhouding hebben.”

Een beursgang is voor BarcoNet ook nodig om geschoold personeel aan zich te binden. Joost Verbrugge: “Aandelenopties zijn een onmisbaar wapen in de huidige oorlog om talent. Het talent van BarcoNet vraagt opties van BarcoNet, niet van Barco als geheel.”

Bestaat het gevaar

niet dat het kleinere BarcoNet zelf een overnameprooi wordt? “De zes divisies zijn inzake omzet elk op zich groter dan Barco was bij zijn beursgang in 1986. Bovendien, wie zelf overnames doet, blijft buiten schot. We brengen de andere divisies pas naar de beurs als ze in staat zijn zelf fusies en overnames te doen. Barco spat niet met een big bang uit elkaar. We zorgen er ook voor dat het overblijvende deel van Barco niet uit de Bel20 of andere beursindices verdwijnt. Zowel Barco als BarcoNet zullen noteren op Euronext,” zegt Hugo Vandamme.

Naast BCS zijn vandaag ook Barco View en BarcoVision zo goed als beursrijp. Barco View vond vooral een groeimarkt in de medische wereld. De bedrijfswinst steeg in de eerste helft van 2000 met 115% tegenover de eerste helft van 1999 en de omzet dikte aan met 32% tot 58 miljoen euro.

BarcoVision van zijn kant (bedrijfswinst plus 8%, omzet plus 3% tot 50 miljoen euro) levert voor de textielsector sensorsystemen die de dikte van de draad meten. De orders stegen met 19%.

Nog helemaal niét klaar voor de beurs evenwel is Barco Graphics, gespecialiseerd in drukvoorbereidingssystemen. De omzet daalde met 10% en de winst kalfde zelfs met 59% af, waardoor de brutomarge op de omzet tot 2% kromp. De Drupa-beurs van afgelopen mei kan als verzachtende omstandigheid worden ingegroepen, want die zorgt altijd voor een vertraging van de bestellingen. “Maar Barco Graphics is altijd al het zwakke broertje geweest van de groep,” zegt een insider. “In tegenstelling tot de overige afdelingen heeft Graphics nooit veel winst opgeleverd sinds de divisie via de peperdure overnames van Disc (hard- en software, 1989) en Aesthedes (hard- en software, 1990) is uitgebouwd.” Barco Graphics is zeer succesvol in zijn uitverkoren niches van verpakkings- en veiligheidsdrukwerk, waar het de complete systemen levert: hardware én software. Maar in de drukkerijwereld wisselt de technologie snel. Computer-to-film wordt vervangen door computer-to-plate, een segment dat met 20% tot 30% per jaar zou groeien. Barco versterkte zich in de offset computer-to-plate met de overname van Gerber Systems voor 25 miljoen dollar (plus royalties) in maart 1998. Maar dat is geen succes geworden. “Gerber zouden ze beter verkopen of sluiten,” zegt de insider. “Vergeleken met Creo/Scitex, Agfa, Heidelberg of Dainippon Screen zijn ze marginaal geworden in de computer-to-plate.”

De verkoop

van Barco Graphics zou voor veel waarnemers geen verrassing zijn. “Barco is een klassiek herstructureringsvoorbeeld: minder winstgevende activiteiten verkopen om de opbrengst te investeren in meer winstgevende,” zegt een analist. “Verkopen? Dat is een probleem. Barco Graphics is een systeemleverancier en behoort al tot de grote spelers,” zegt een insider.

“Ik zie ze allemaal even graag,” zegt Hugo Van Damme over de zes dochters. Maar wellicht heeft hij toch een boontje voor Barco Projection Systems, van oudsher toch de activiteit waarmee Barco het meest wordt vereenzelvigd. BPS verraste bovendien in positieve zin: de bedrijfswinst steeg in de eerste jaarhelft met 75%, de omzet met 41% tot 145 miljoen euro. ” We are back,” noteerde Hugo Van Damme in zijn persmap bij de resultaten van BPS. De brand in de projectorenfabriek van Kuurne lijkt eindelijk ook figuurlijk geblust. “Door niet te kunnen leveren, raakten we de voeling met de markt en de technologische ontwikkelingen kwijt.”

Een nieuwe spiegelprojectietechnologie van Texas Instruments kostte Barco heel wat marktaandeel op de Amerikaanse markt. Intussen nam Barco – op technologisch vlak althans – weer de fakkel over met zijn digital light processing-procédé. Technologiebedrijven als Barco lopen steeds het risico te laat te reageren op een technologische evolutie, “tenzij je Cisco heet en alle concurrenten die veelbelovende technologie in huis hebben duur kan opkopen,” zegt een analist.

Barco Projection Systems zegt dat risico te drukken door verhoudingsgewijs steeds meer systemen – zoals controlekamers voor Electrabel of de NMBS – in plaats van producten te verkopen. BPS heeft in vergelijking met de concurrentie ook het breedste gamma in huis. Binnen BPS wordt ook de digitale cinema voorbereid. Star Wars: Episode I, The Phantom Menace was in 1999 de eerste film die zonder een meter filmband werd vertoond. De overschakeling naar digitale projectie kan nog jaren op zich laten wachten, maar analisten schatten dat die markt over vijf jaar zo’n 10 miljard dollar waard is. De ontwikkeling van de technologie vergt nog veel investeringen, maar daarvoor kan Barco zijn rijke oorlogskas van meer dan 100 miljoen euro aanspreken.

Meer dan zes

“Hoeveel is zes maal één?” Hugo Vandamme breekt zich het hoofd over dit relatief eenvoudige vraagstuk. “Meer dan zes,” rekent Vandamme na wat denkwerk uit. In de les wiskunde van het eerste leerjaar een foutieve oplossing, maar in de les beleggen en bedrijfseconomie van vandaag wellicht een juist antwoord. Het Barco-aandeel was voor de aankondiging van de afsplitsing van BarcoNet ongeveer 120 euro waard, maar veerde na de mededeling op tot boven de 140 euro (zie ook Cash, blz. 33). De waarde van de som van de afzonderlijke divisies is dus groter dan het gewicht van het Barco-geheel. Analisten menen dat een Barco-aandeel, gemeten als de som van de waarde van de zes divisies afzonderlijk, vandaag 150 à 170 euro waard is.

Het belang van elke divisie kan worden ingeschat door te kijken naar wat bedrijven met een soortgelijke activiteit waard zijn. Voor BarcoNet zijn dat bijvoorbeeld Scientific Atlanta of Harmonic Inc. Uit deze oefening blijkt dat BarcoNet voor ruim één derde staat van de waarde van Barco, bekeken als de som van de divisies. Als het Barco-aandeel 150 à 170 euro waard is, mag voor een BarcoNet-aandeel dus ongeveer 30 à 40 euro worden neergeteld.

De divisie Barco Graphics kan worden gewaardeerd door de waarde van de concurrenten Agfa-Gevaert, Artwork Systems of Creo in te schatten. Dan blijkt dat Barco Graphics, goed voor een derde van de Barco-omzet, voor slechts 10% van de waarde van Barco zorgt.

Het gewicht van de andere divisies is moeilijker in te schatten omdat er geen vergelijkbare bedrijven bestaan. Een waardeschatting kan door ze te vergelijken met bedrijven met dezelfde winstgevendheid en groeimogelijkheden. Daaruit blijkt dat BPS voor een derde van de Barco-waarde zorgt, terwijl BarcoVision en Barco View goed zijn voor respectievelijk 7% en 11% (zie grafiek: Welke divisie zorgt voor omzet/waarde?). Maar het zal aan de beurs zijn om een getal op de divisies te plakken.

Dat Barco volledig wordt versneden, was een verrassing. “Je moet opvallen als je straks op Euronext tussen 700 andere bedrijven de aandacht wil trekken,” zegt Hugo Vandamme. Een operatie zonder precedent, maar zeker met navolging als ze succesvol is.

daan killemaes bruno leijnse

Fout opgemerkt of meer nieuws? Meld het hier

Partner Content