Obligaties zijn terug van weggeweest: hogere rente schept waarde en kansen

2022 zal de financiële geschiedschrijving ingaan als een gruweljaar voor obligaties, met nooit geziene koersverliezen. Na maanden afzien komen voor obligatiebeleggers nieuwe kansen bovendrijven. “Er zitten opnieuw waarde en kansen in de obligatiemarkten.“

Dit jaar is een historisch jaar voor de obligatiemarkten, maar niet in de positieve zin. Het is het derde jaar in de voorbije twee eeuwen dat de markten voor schuldpapier zulke negatieve rendementen hebben neergezet, becijferde Jim Reid, de hoofdstrateeg van Deutsche Bank. De Bloomberg Global Aggregate Bond-index, een wereldwijde index van hoogwaardige staats- en bedrijfsobligaties, staat in dollar dit jaar op -20 procent. Andere segmenten van de kredietmarkten staan ook zwaar in het rood tegenover begin dit jaar. Obligaties met lange looptijden kijken tegen koersverliezen van bijna 30 procent aan. De verliezen van dit jaar hebben de winsten van de jongste tien jaar tenietgedaan, aldus de analisten van de vermogensbeheerder Schroders.

Recordverhoging rente

“Het is nooit gezien”, zegt ook Peter De Coensel, de CEO van de vermogensbeheerder DPAM en voordien hoofd van obligatiestrategieën. “De ommezwaai heeft vooral te maken met waar we vandaan komen. Nog geen jaar geleden noteerden sommige Europese overheidsobligaties tegen negatieve rendementen. Maar met de verkrapping van de rentes door de centrale banken is heel dat rentecomplex opwaarts beginnen te verschuiven. Dat had een enorme impact op de prestaties van obligatieportefeuilles.”

Stijgende rentes zijn nooit goed voor schuldpapier. Die maken de rendementen waartegen huidige obligaties noteren minder aantrekkelijk, wat beleggers op de verkoopknop doet duwen en waardoor de obligatiekoersen dalen.

De radarwerken van de obligatiemarkten lopen anders dan die van de aandelenmarkten. Voor obligaties leiden lagere koersen tot hogere rendementen en omgekeerd. Een eenjarige obligatie met een coupon van 1 procent die noteert tegen 100 euro heeft een rendement van 1 procent. Maar als haar koers daalt naar 98 euro, noteert ze plots tegen 3 procent rendement, namelijk de coupon van 1 procent plus de 2 euro meerwaarde bij de terugbetaling op de eindvervaldag.

Als reactie op de renteverhogingen van vrijwel alle belangrijke centrale banken zijn de obligatiekoersen dit jaar ineengestuikt, om de rendementen van bestaande obligaties weer in lijn te brengen met die hogere beleidsrentes.

De marktverwachtingen van eind vorig jaar geven een idee hoe agressief die renteverhogingen zijn doorgevoerd, vooral door de Amerikaanse centrale bank (Fed). “Eind vorig jaar begon het bij de centrale banken te dagen dat de inflatie hardnekkiger was dan gedacht, waardoor ze de rente fors begonnen te verhogen”, blikt De Coensel terug. “Maar toen waren de verwachtingen nog dat de Amerikaanse beleidsrente eind dit jaar rond 1,5 procent zou eindigen. Ondertussen zitten we rond 4 procent en is de verwachting dat daar tegen eind dit jaar nog 0,5 procent bij komt.” De Amerikaanse beleidsrente is nog nooit zo snel opgetrokken als dit jaar.

“De Fed en de andere centrale banken in haar zog proberen maximaal effect te sorteren uit elke renteverhoging. Dat heeft tot een reset van de obligatiemarkten geleid”, zegt De Coensel. Met die agressieve verhoging hebben ze als het ware een voorsprong genomen op wat hoe dan ook had moeten gebeuren, maar dan sneller. Front loading heet dat in financieel jargon.

Terug naar vroeger

Die reset leidt tot nieuwe kansen op de schuldpapiermarkten. Terwijl Amerikaanse hoogwaardige bedrijfsobligaties – zogenoemde investment-gradeobligaties – vorig jaar nog rond 2 à 3 procent rendement noteerden, is dat nu rond 6 procent. Rommelobligaties – high yield – zijn van 4 tot meer dan 8 procent geëvolueerd. Europese obligatierendementen liggen een tot enkele procenten lager.

“Obligaties beginnen weer aantrekkelijk te worden. De rendementsniveaus staan op of boven het niveau van het dividendrendement op aandelen. Er zitten dus opnieuw waarde en kansen in de obligatiemarkten”, zegt Sam Vereecke, hoofd obligatiestrategieën bij DPAM. “Wij waren tot voor kort stevig onderwogen in obligaties, maar we kopen nu bij.”

“Tegen de huidige rendementsniveaus heeft het zin om obligaties op te pikken. Die kunnen weer concurreren met het algemene dividendrendement van aandelen”, bevestigt Isabelle Vic-Philippe, hoofd van de Europese obligatiestrategie bij de vermogensbeheerder Amundi. “Het rendement van een Duitse staatsobligatie op tien jaar ligt ongeveer 1 procent onder het dividendrendement van de MSCI Europe (de belangrijkste aandelenindex voor de eurozone, nvdr). Dat is erg schappelijk. Bovendien bieden obligaties opnieuw hun aloude bufferfunctie voor het geval er een recessie zou komen en de centrale banken de rentes weer moeten verlagen.”

“Het lijkt alsof we in een nieuwe omgeving zijn beland, maar we zijn hier al eens geweest. We zitten nu op niveaus van begin jaren 2000 of de jaren negentig. Toen was er uit obligaties ook nog meerwaarde te halen”, voegt Peter De Coensel toe.

De obligatiemarkten zijn wel fel veranderd tegenover die periodes, zegt Isabelle Vic-Philippe. “De centrale banken waren toen niet zo dominant als ze de jongste jaren zijn geweest. Toen verliep er meer via interbancaire kanalen, terwijl de banken vanwege de regelgeving nu meer beperkt zijn in de rol die ze kunnen spelen op de kortetermijnschuldmarkten”, zegt ze.

Er speelt ook een generatiegegeven mee. “De laatste baissemarkt in obligaties dateert van 1994. Heel veel mensen die er nu in actief zijn, weten niet hoe het is om te handelen in een situatie van stijgende rentes”, zegt ze. “Maar we keren stilaan terug naar een omgeving waarin meer traditionele elementen, zoals de groei, de inflatie en de meer traditionele marktspelers, de rente-evolutie bepalen.”

Blijven MOVE’en

De vraag is wat de obligatiemarkten volgend jaar in petto hebben. “Ik denk dat het grootste deel van de koersverschuivingen en rendementsverhogingen achter de rug is”, zegt Isabelle Vic-Philippe. “De algemene verwachtingen zijn dat de Europese beleidsrente rond 2,5 à 3 procent zal eindigen in de loop van volgend jaar.” Momenteel staat die op 1,5 en zal de Europese Centrale Bank ze in december naar 2 procent optrekken. In de Verenigde Staten staat ze op 3,75 tot 4 procent, tegenover 0,25 procent begin dit jaar. De marktverwachtingen zijn dat die volgend jaar zal pieken rond 5 procent.

De onzekerheid is evenwel niet weg op de schuldmarkten. “Uiteindelijk weet niemand exact op welk niveau de beleidsrentes zullen pieken en hoe ze daarna zullen evolueren. Wij werken met verschillende scenario’s en daar plannen we onze investeringen naar”, zegt Sam Vereecke. “Vergeet niet dat de interventies van de centrale banken sinds corona van die orde waren dat alle klassieke modellen waar obligatiebeleggers vroeger hun strategieën op entten, niet meer opgaan.”

Daarnaast zijn er meerder signalen geweest dat het handelsvolume op de obligatiemarkten veel lager lag dan gewoonlijk en de volatiliteit veel hoger. “Alles staat meer op scherp”, zegt Peter De Coensel. “We zijn van tijdelijke naar structurele inflatie gegaan, er zijn meer geopolitieke spanningen, de groeivooruitzichten zijn onzeker. Dat veroorzaakt veel meer schommelingen, ook op obligatiemarkten.” De MOVE-index, die de zenuwachtigheid op de Amerikaanse rentemarkten meet, staat dit jaar structureel hoger dan de vorige tien jaar.

Niet te onderschatten

Maar de markt heeft die agressieve verkrapping goed doorstaan, vinden De Coensel en Vereecke. “Als ik zou geweten hebben dat het zo’n vaart zou lopen, had ik niet verwacht dat de markt dat zo goed zou verteren. Er zijn geen ongelukken gebeurd zoals bij het begin van de coronacrisis”, zegt De Coensel.

De impact van de hogere beleidsrentes op de rest van het financiële systeem en de economie is niet te onderschatten. “Die bepalen de interbancaire rente, een soort werkrente waarop banken al hun transacties enten. Als die stijgt, gaat voor bedrijven en consumenten ook alles omhoog, zoals hypotheken, overbruggingskredieten, bedrijfs-, consumenten- en andere leningen”, zegt de DPAM-CEO. De kortetermijnbeleidsrente is als het tij dat alle boten omhoogstuwt.

Ook het belang van de obligatiemarkten voor de rest van de financiële markten wordt soms onderschat. “De gezondheid van de rest van de markten is afhankelijk van hoe bedrijven en overheden zich kunnen financieren en hun schulden beheren”, zegt Peter De Coensel. “Als je de financiële markten als een huis zou zien, dan zijn de geldmarkten en de markten voor kortetermijnstaatspapier de fundamenten. Obligatiemarkten op de lange termijn voor overheden en bedrijven zijn het gelijkvloers en de eerste verdieping en pas daarbovenop komen de aandelenmarkten.”