Beursblog: Ageas en de overnamehonger van zijn management

Ageas_CEO Hans De Cuyper. ©  BELGA PHOTO JAMES ARTHUR GEKIERE
Jef Poortmans
Jef Poortmans redacteur bij Trends

De Belgische verzekeraar Ageas is op het overnamepad. Beleggers reageren gemengd. Is het Ageas-management met zijn bod op de concurrent Direct Line van het padje of zit het op het juiste spoor om het aandeel uit het slop te krijgen?

De Belgische verzekeraar Ageas is op overnamejacht. Het deed de afgelopen weken twee keer een overnamebod op zijn Britse concurrent Direct Line. Die is met zijn marktkapitalisatie van 2,8 miljard Britse pond een maatje kleiner dan de 7,4 miljard euro van Ageas, maar het is zeker geen beursdwerg.

Overnames vernietigen waarde

Het bod van vorige week was goed voor 239 pence per Direct Line-aandeel, goed voor een premie van 46 procent op de beurswaarde ten opzichte van het eerste bod. De Belgische verzekeraar zou de deal deels in cash en deels in nieuwe aandelen betalen.

Met de overnamesoap treden weer een paar van de rare kronkels eigen aan de financiële sector en de beurs op de voorgrond. Te beginnen bij de reden voor het overnamebod. De voornaamste reden voor overnames is groei. In dit geval is dat niet anders. Als organisch groeien niet meer lukt, dan maar op overnamejacht gaan.

Het overweldigende bewijs dat de meeste overnames op termijn aandeelhouderswaarde vernietigen in plaats van vergroten, houdt de overnamefetisjisten niet tegen. Overnemers betalen keer op keer te veel en overschatten de synergie die ze denken te behalen. Schattingen van hoe groot dat deel van destructieve overnames is, schommelen van 50 tot 90 procent van alle deals. Toch denkt elke CEO op overnamepad dat hij of zij bij die andere 10 tot 50 procent zal behoren. Een beetje zoals 80 procent van de autobestuurders vindt dat het tot de 10 procent beste behoort.

Bonussen en groei

Wat drijft de meeste CEO’s met overnamehonger? Simpel: geld. Een groot deel van het variabele loon van het bedrijfsmanagement hangt vast aan doelstellingen, waarin groei vaak een doorslaggevend criterium is. Ook bij Ageas, zoals de grafiek uit het recentste remuneratierapport hieronder toont. Alle paarse criteria staan of vallen met groei.

Bron: Jaarverslag 2022 Ageas

Het management wordt niet afgerekend op de nettowinst- of de nettokasstroommarge, maar op de groei van de nettowinst, de winst per aandeel, de vrije kasstroom en de omzetgroei. De operationelemarge-accenten, hier in het oranje, compenseren dat nog een beetje, maar een groot deel van de bonus van het management hangt gewoon af van groei. Liever een hogere omzet met lagere marges dan andersom. “Wij gaan voor beide”, hoor je de meeste CEO’s zeggen. Ja ja, dat zal wel.

Een kleine kanttekening voor de profeten van het stakeholderkapitalisme, bij Ageas zijn de stakeholders – medewerkers, klanten en ESG – maar goed voor 21 procent van de bonuscriteria. Geen idee of dat veel of weinig is.

Het vijfkoppige managementteam van Ageas ontving in 2022 een vast salaris van 2,69 miljoen euro, waarvan 750.000 euro voor CEO Hans De Cuyper. Je vraagt je af waarom je je met zulke bedragen nog moe zou maken om nog een stukje variabel loon achterna te jagen. Volgens onderzoek dragen bedragen boven een jaarsalaris van 500.000 dollar niet bij aan je persoonlijke geluk. ‘Je bent er al, Hans.’

Consensus bestaat niet

De redenen die het bedrijf voor het overnamebod geeft, zijn waard waarvoor we ze aannemen. “We doen het om onze afhankelijkheid van Azië te verkleinen”, klinkt het. Azië draagt ongeveer een derde bij aan de winst van Ageas. “Maar is het niet in Azië dat de grootste groeimogelijkheden liggen?” klinkt het mogelijke wederhoor.

“We doen het om zelf niet overgenomen te worden”, is een andere reden die het bedrijf naar voren schuift. “Je biedt meer dan 11 keer de winst voor een concurrent, terwijl je zelf maar tegen 6 keer de winst van dit jaar noteert. Zorg er dan maar voor dat je zelf voor 11 keer de winst wordt overnomen”, hoor ik sommige aandeelhouders denken. En velen zien liever een aandeleninkoopprogramma dan een onzekere overname.

Dan is er natuurlijk nog de reactie van de beleggers en het analistendom. Dat schiet ook alle kanten op. Tot zover de efficiënte markthypothese die stelt dat alle informatie door rationeel agerende beleggers wordt verwerkt tot een perfect prijssignaal.

Kleine beleggers in Ageas – dat zijn er heel wat, met goed 60 procent van de aandelen in handen van kleinere professionele en particuliere beleggers – schreeuwen moord en brand over de mogelijke verwatering die ze in de maag gesplitst krijgen. Een van de grote aandeelhouders heeft blijkbaar zijn bedenkingen ook al te kennen gegeven.

De analisten reageren, zoals gewoonlijk, gemengd. Volgens de ene zal Ageas meer waard zijn door de overname, volgens de andere zal het niet veel aan de waarde veranderen. Men spreekt soms van een analistenconsensus, maar er zijn weinig beleggerstermen die een mens zo stevig op het verkeerde been zetten als die. Getuige daarvan de koersdoelen voor Ageas. Die gaan van 39 tot 55 euro per aandeel. Tot zover de consensus. Tja, probeer maar eens de gemiddelde vochtigheid te meten van al die natte analistenvingers.

Lees ook:

Partner Content