Vertrouwensbreuk bij bpost slaat bodem weg

Door de vertrouwensbreuk is de waardering naar belachelijk lage niveaus gedaald.

Koen Van Gerven heeft een uitstekend vierde kwartaal nodig om de meubelen te redden. De CEO van bpost houdt vast aan een dividend van 1,31 euro per aandeel en een bedrijfscashflow van ongeveer 560 miljoen euro dit jaar, maar op basis van de prestaties van de eerste negen maanden wordt dat allesbehalve vanzelfsprekend. Dat betekent dat bpost in het vierde kwartaal een bedrijfscashflow van 195 miljoen euro moet verdienen, tegenover amper 79 miljoen euro in het derde kwartaal. Het vierde kwartaal van bpost is normaal het beste, maar vorig jaar klokte het bedrijf af op een bedrijfscashflow van 151 miljoen euro. Dit kwartaal moet dus 44 miljoen euro beter zijn dan vorig jaar, terwijl de winstgevendheid onder druk staat. Beleggers plaatsen terecht vraagtekens bij die vooruitzichten.

Bpost rekent op een aantal meevallers. Het overgenomen Radial zou eindelijk een bijdrage moeten leveren aan de bedrijfscashflow. Een betere planning van de eindejaarspiek moet de kosten onder controle te houden. Prijsverhogingen en de gemeenteraadsverkiezingen ondersteunen de omzet van het klassieke briefverkeer. De verkoop van het sorteercentrum van Brussels X en de terugname van een aantal provisies zouden ook voor eenmalige inkomsten moeten zorgen. De staking van vorige week zou geen hypotheek leggen op de resultaten van het vierde kwartaal, tenzij de vakbonden toch een dure sociale vrede uit de brand slepen.

De resultaten van het derde kwartaal boezemen weinig vertrouwen in. De bedrijfscashflow daalde in vergelijking met dezelfde periode vorig jaar met 28 procent. Bpost wijst erop dat de vergelijkbare bedrijfscashflow slechts daalde met 10,3 procent, omdat vorig jaar een aantal eenmalige elementen de bedrijfscashflow een zetje van 22 miljoen euro gaven. Vorig jaar maakte bpost er geen gewag van dat een deel van de inkomsten een uitzonderlijk karakter hadden. Dergelijk kunst- en vliegwerk met de resultaten zijn uit den boze als het management het vertrouwen van de beleggers wil terugwinnen. Door de lagere structurele bedrijfscashflow moeten ook de vooruitzichten op langere termijn worden afgeroomd.

De daling van de bedrijfscashflow is vooral te wijten aan oplopende kosten. Zonder rekening te houden met Radial stegen de inkomsten in vergelijking met dezelfde periode vorig jaar met 43,5 miljoen euro, maar stegen de kosten met 55 miljoen euro, waarvan de helft te wijten is aan de kostenbasis van de overnames. De andere helft spruit voort uit een organische stijging van de kosten, zoals extra transport- en personeelskosten om de volumegroei in de pakjesdivisie te dragen. De rendabiliteit van de pakjesdivisie en van de overnames is te laag om de resultaten op peil te houden. De fel geplaagde brievenpost hield in het derde kwartaal het hoofd boven water. De omzet hield er stand dankzij prijsverhogingen, en omdat de daling van de postvolumes beperkt bleef tot -6,4 procent. Bpost verwacht dat die daling zal versnellen tot 9 procent richting 2022. De andere divisies zullen dus eerder vroeg dan laat naar behoren moeten presteren als bpost ook na dit jaar het dividend wil behouden.

Conclusie

Door de vertrouwensbreuk is de waardering naar belachelijk lage niveaus gedaald. Het dividendrendement van 12 procent, de koers-winstverhouding van 8 en een ondernemingswaarde van 4,5 keer de bedrijfscashflow onderstrepen dat de beleggers weinig geloof hechten aan de prognoses van het management. De lage waardering compenseert het risico op een verdere daling van de resultaten en een verlaging van het dividend. Het advies blijft houden.

Advies: houden

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 10,35 euro

Ticker: BPOST

ISIN-code: BE0974268972

Munt: euro

Markt: Euronext Brussel

Beurskapitalisatie: 2,1 miljard euro

K/w 2017: 15

Verwachte k/w 2018: 8

Koersverschil 12 maanden: -58%

Koersverschil sinds jaarbegin: -60%

Dividendrendement: 12,4%